报告公司投资评级 - 首次覆盖给予皖通高速“推荐”评级 [1][117] 报告的核心观点 - 以皖通高速为例，阐述高速公路公司市值管理三要素，即上市公司高质量发展是基础，重视股东回报、提高分红比例可获正反馈，大股东支持与上市公司争取可提升市值潜力 [7] 各部分总结 上市公司高质量发展是市值管理的基础 - 皖通高速是安徽省内唯一公路类上市公司，1996 年在港上市，2003 年在上交所上市，主营安徽省内部分收费公路，截至 2024 年末营运里程约 609 公里，管理总里程达 5411 公里 [15][16] - 2024 年公司 ROE 为 12.84%，处于行业前列；2016 - 24 年通行费收入 CAGR 为 5.91%，2024 年同比降 5.09%；收费公路业务毛利率 23 年创新高，2024 年为 61.77%；2016 - 24 年归母净利润 CAGR 为 7.54%，2024 年归母净利润 16.69 亿元，同比增 0.55% [23][27][30][34] - 前三大路产合宁、高界、宣宁高速合计毛利占收费公路业务毛利 71.57%；2024 年公司单公里通行费收入 628.93 万元/公里，高于行业平均 516.89 万元/公里 [40][43][45] - 近三年公司收费公路业务养护支出、折旧与摊销下降，2024 年通行养护支出 1.82 亿元，同比降 6.32%，折旧及摊销 8.75 亿元，同比降 4.33%；期间费用率连续下降，2024 年管理费用率 2.64%，财务费用率 0.91% [49][55] 重视股东回报、提高分红比例是有效获得正反馈的市值管理方式 - 提高分红比例对市值、估值提升直接有效，可驱动价值投资提升市值，修复后上市公司与控股股东互动有望增加，实现多方共赢 [60] - 皖通高速 2021 年提高分红比例后市值表现亮眼，PB 从 2021 年 11 月初 0.8 倍提升至 2025 年 4 月 25 日的 2.2 倍；公司分红比例连续 4 年超 60%，高于行业平均，且承诺 2025 - 2027 年分红比例不低于 60% [64][66][70] 大股东大力支持，上市公司积极争取：可持续发展视角做大做强上市公司平台提升市值潜力 - 安徽交控集团是安徽省高速公路投资运营管理平台，2023 年实现收入 682.63 亿元，净利润 68.66 亿元；截至 2023 年末，全资及控股营运路产 75 条，运营里程约 5087.65 公里，占安徽省已通车里程 92%左右 [79][81][88] - 2021 年皖通高速收购安庆大桥，2021 - 24 年每年贡献超 3 亿营收、超 2.3 亿毛利；2023 年拟收购六武高速，后终止；2025 年现金收购阜周公司与泗许公司，交易对价 47.71 亿元，2025 年并表后预计贡献 6.25 亿元收入、2.27 亿元净利润 [93][94][101][105] - 大股东安徽交控集团计划认购公司增发的 4998.19 万股 H 股，持股比例将提升 2%，反映对公司未来发展信心 [114] 投资建议 - 预计公司 2025 - 2027 年通行费收入同比分别增长 20%、3%、-1%，整体收入同比分别为下降 7%、增长 4%及增长 7%；归母净利分别为 18.6、19.9 及 19.4 亿，同比分别增长 11.7%、6.8%及下降 2.5%，对应 EPS 分别为 1.12、1.2、1.17 元，PE 分别为 16、15、15 倍 [117] - 参照宁沪高速股息率，给予公司一年期目标价 21.75 元，预期较现价 25%空间，首次覆盖给予“推荐”评级 [117]