报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价13.54元 [1][7] 报告的核心观点 - 公司24年业绩下滑因行业政策短期扰动、代理业务调整及商誉减值，1Q25业绩下滑受行业政策、销售模式调整和推广投入影响，但看好核心自主业务中长期向好发展 [1] - 化学发光试剂24年收入稳健增长，仪器装机量提升，看好25年试剂收入增长和市占率提升 [2] - 临检业务收入快速增长，代理业务持续弱化，生化板块长期成长性值得看好 [3] - 考虑行业政策和公司投入影响，下调25 - 26年收入增速预测，上调25 - 26年销售及研发费用率预测 [12][14] 各部分总结 公司整体业绩情况 - 24年实现收入/归母净利/扣非归母净利25.49/1.27/1.38亿元，同比-12.0%/-59.4%/-56.2%；1Q25实现收入/归母净利/扣非归母净利5.10/0.24/0.40亿元，同比-17.2%/-80.1%/-66.2% [1] - 24年自主产品收入19.13亿元，同比+1.8%，核心主业收入平稳增长 [1] 化学发光业务 - 24年化学发光试剂收入10.29亿元，同比+8.0%，市场认可度提升 [2] - 24年生免流水线/免疫平台仪器新增出货224条/1352台，仪器装机量持续增长 [2] - 看好25年化学发光仪器国内外新增出货近2000台，带动试剂销售放量，进一步提升市场占有率 [2] 其它业务 - 生化：24年收入4.99亿元，同比-13.5%，推测因生化省际联盟集采产品价格调整，看好板块长期成长性 [3] - 临检：24年收入2.14亿元，同比+21.8%，24年临检流水线/临检平台仪器新增出货212条/2009台，看好25年板块收入快速增长 [3] - 代理：24年收入6.12亿元，同比-37.6%，代理业务持续调整，收入贡献降低 [3] 盈利预测与估值 - 预测25 - 27年EPS至0.49/0.58/0.70元，相比25/26年前值下调44%/46% [4] - 基于25年业绩，采用SOTP方法，给予自产/代理板块25年28x/24x PE，对应目标价13.54元 [4] 盈利预测调整原因 - 考虑行业政策对收入增速的阶段性扰动，下调25 - 26年收入增速预测 [14] - 考虑公司强化销售及研发投入，上调25 - 26年销售费用率及研发费用率预测 [12][14] 可比公司估值 - 自产板块2025E平均P/E为29倍，代理板块2025E平均P/E为24倍 [13]