报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 保险服务业绩大增驱动利润增速超预期，净资产实现同比增长，NBV保持正增，产品结构转型成效显著，投资表现阶段性承压，提升FVOCI权益比例，维持“买入”评级并上调盈利预测 [4][5][6][7] 各部分总结 市场与基础数据 - 2025年4月29日收盘价36.23元，一年内最高/最低50.88/28.96元，市净率2.0，股息率1.74%，流通A股市值754,436百万元 [1] - 2025年3月31日每股净资产18.84元，资产负债率92.19%，总股本/流通A股28,265/20,824百万，流通B股/H股-/7,441百万 [1] 业绩表现 - 1Q25公司实现归母净利润288.02亿元，yoy+39.5%，大超预期（预计yoy+4.1%），保险服务业绩yoy+123.9%，投资业绩yoy - 49.6%，保险服务费用同比显著下降（yoy - 32.8%），截至3月末净资产较2024年末水平+4.5%至5325.07亿元 [4] NBV与产品结构 - 可比口径下，1Q25公司NBV yoy+4.8%，超出预期（预计yoy+0.4%），新单保费yoy - 4.5%至1074.34亿元，长险新单yoy - 15.1%至659.40亿元，截至3月末总销售人力/个险销售人力分别达64.6/59.6万人，qoq - 3.0%/-3.1%，降幅环比收窄1.0pct/1.0pct，1Q25浮动收益型业务首年期交保费占比达51.72%，同比大幅提升 [5] 投资情况 - 截至3月末，公司总投资资产规模为6.82万亿元，较2024年末水平增长3.1%，1Q25年化净/总投资收益率2.60%/2.75%，yoy - 0.22pct /-0.48pct，金融资产中FVTPL/AC/FVOCI债权/FVOCI权益占比分别达32.9% /3.1%/60.4%/3.6%，较2024年末水平分别 - 0.4pct/-0.3pct/+0.1pct/+0.6pct [6] 投资分析意见 - 维持“买入”评级，上调25 - 27年盈利预测至1142.90/1284.58/1525.58亿元（原预测为1122.96/1278.93 /1523.42亿元），4月29日公司开展“南向通”债券及香港互认基金投资，有望获政策支持并受益于行业集中度提升，截至4月29日收盘价对应P/EV(25E)为0.67x [7] 财务数据及盈利预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|405,040|528,567|486,723|496,217|517,827| |同比增长率（%）|4.2|30.5|-7.9|2.0|4.4| |归母净利润（百万元）|51,184|106,935|114,290|128,458|152,558| |同比增长率（%）|-23.2|108.9|6.9|12.4|18.8| |每股收益（元/股）|1.81|3.78|4.04|4.54|5.40| |每股内含价值（元/股）|44.6|49.6|54.1|59.0|64.1| |P/E|20.0|9.6|9.0|8.0|6.7| |P/EV|0.81|0.73|0.67|0.61|0.56| [8] 合并利润表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |一、营业收入|405,040|528,567|486,723|496,217|517,827| |保险服务收入|212,445|208,161|211,941|215,605|221,617| |利息收入|不适用|120,958|114,200|115,593|116,647| |投资收益|178,297|70,378|133,399|128,216|136,795| |公允价值变动损益|4,170|118,160|15,729|24,778|30,143| |汇兑损益|-381|-25|-28|-30|-33| |其他收益|144|143|150|158|166| |其他业务收入|10,365|10,792|11,332|11,898|12,493| |二、营业支出|-352,689|-412,967|-363,179|-357,388|-353,012| |保险服务费用|-150,353|-180,544|-175,911|-178,952|-182,834| |分出保费的分摊|-4,726|-5,071|-5,477|-5,915|-6,388| |减：摊回保险服务费用|4,438|5,449|5,885|6,356|6,864| |承保财务损益|-127,426|-209,952|-167,962|-159,564|-151,585| |减：分出再保险财务损益|616|671|725|783|845| |利息支出|不适用|-4,200|-4,284|-4,370|-4,457| |手续费及佣金支出|-1,731|-1,798|-1,709|-1,739|-1,787| |税金及附加|-1,413|-1,430|-1,502|-1,577|-1,655| |业务及管理费|-6,307|-7,378|-6,563|-6,677|-6,863| |信用减值损失|不适用|207|197|187|177| |资产减值损失|-53,001|不适用|不适用|不适用|不适用| |其他业务成本|-12,786|-7,310|-6,579|-5,921|-5,329| |三、营业利润|52,351|115,600|123,543|138,829|164,816| |加：营业外收入|94|35|37|39|41| |减：营业外支出|-457|-422|-443|-465|-489| |四、利润总额|51,988|115,213|123,137|138,403|164,368| |减：所得税费用|719|-6,273|-6,704|-7,536|-8,949| |五、净利润|52,707|108,940|116,432|130,867|155,418| |归属于母公司股东的净利润|51184|106935|114290|128458|152558| [10]