报告公司投资评级 - A股和H股均维持“增持”评级 [1][5][8] 报告的核心观点 - 公司25Q1收入/归母净利40.8/1.1亿元，同比-28.8%/-86.0%，光伏玻璃价格企稳回升带动公司环比24Q4扭亏，4月以来光伏玻璃价格延续改善趋势，盈利能力环比有望延续改善 [1] - 预计公司25 - 27年归母净利为10.7/18.3/23.0亿元，对应BPS为9.72/10.30/11.08元，给予A股25年2.0xPB，目标价19.44元；给予H股25年1.0xPB，目标价10.45港元 [5] 根据相关目录分别进行总结 光伏玻璃价格与毛利率 - 25Q1公司收入40.8亿元，同/环比-28.8%/+0.01%；毛利率11.7%，同/环比-10.3/+8.8pct，预计销量环比小幅下滑，但盈利能力环比24Q4有所改善 [2] - 4月2.0mm光伏玻璃/纯碱均价环比+3.6%/-3.6%，短期供需相对平衡下光伏玻璃价格有望保持相对稳定，成本端环比延续下降，预计Q2公司盈利能力有望延续改善趋势 [2] 期间费用率与减值损失 - 25Q1公司期间费用率7.9%，同比+1.7pct，除销售费用率外均有所上升；经营性净现金流1.7亿元，同比-72.2%，主要系销售收入下滑及销售回款减少 [3] - 25Q1公司资产/信用减值损失0.2/0.3亿元，环比有所减少，随着行业价格回暖，预计整体减值压力有望趋缓 [3] 光伏装机需求与产能 - 25年1 - 3月全国光伏新增装机59.7GW，同比+31%，25H1光伏需求有望维持旺盛 [4] - 截至4月底国内光伏玻璃在产产能9.7万吨/天，环比+4.9%，价格及需求恢复或带动行业复产意愿增强，建议关注复产及新产能点火的节奏 [4] 盈利预测与估值 - 维持盈利预测，预计公司25 - 27年归母净利为10.7/18.3/23.0亿元，对应BPS为9.72/10.30/11.08元 [5] - A/H股可比公司25年一致预期均值1.5/1.2xPB，给予A股25年2.0xPB，目标价19.44元；给予H股25年1.0xPB，目标价10.45港元 [5] 经营预测指标 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|21,524|18,683|18,789|22,055|25,919| |+/-%|39.21|(13.20)|0.57|17.38|17.52| |归属母公司净利润(人民币百万)|2,760|1,007|1,069|1,826|2,299| |+/-%|30.00|(63.52)|6.21|70.79|25.92| |EPS(人民币，最新摊薄)|1.18|0.43|0.46|0.78|0.98| |ROE(%)|12.40|4.66|4.72|7.60|8.90| |PE(倍)|12.44|34.10|32.11|18.80|14.93| |PB(倍)|1.55|1.58|1.51|1.42|1.32| |EV EBITDA(倍)|11.87|18.23|22.08|16.73|14.23|[7] 可比公司估值 - A股可比公司25年平均PB为1.46x [12] - H股可比公司25年平均PB为1.23x [13] 财务报表预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等对公司2023 - 2027年财务数据进行了预测，涵盖流动资产、营业收入、经营活动现金等多项指标 [23]