报告公司投资评级 - 报告对工商银行A股和H股的评级均为“买入”，当前价格分别为7.27元/5.48港元，合理价值分别为7.29元/5.50港元，前次评级也均为“买入” [2] 报告的核心观点 - 工商银行2025年一季报显示，营收、PPOP、归母净利润同比增速分别为 -3.2%、-3.6%、-4.0%，增速较24A分别变动 -0.69pct、+0.68pct、-4.50pct，规模扩张、拨备计提减轻形成正贡献，息差收窄为主要拖累 [6] - 亮点包括坚守主责主业Q1存贷同比多增、资产质量稳健、中收降幅收窄；关注方面有息差继续承压、其他非息波动 [6] - 预计公司25/26年归母净利润增速分别为0.84%/2.08%，EPS分别为0.99/1.01元/股，当前股价对应25/26年PE分别为7.32X/7.16X，对应25/26年PB分别为0.66X/0.62X，给予公司最新财报每股净资产0.70倍PB，对应合理价值7.29元/股，H股合理价值5.50港币/股，均维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 关键财务指标概览 - 2025Q1营业收入、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为 -3.22%、-3.56%、-3.99%，环比变化分别为 -0.69pct、+0.68pct、-4.50pct [9] - 2025Q1净息差1.33%，环比24A下降9bp，同比24Q1下降15bp；测算单季度净息差1.29%，环比24Q4下降8bp [6][9] - 2025Q1末不良贷款率1.33%，环比上年末回落1bp；测算不良净生成率0.50%，同比微升2bp；拨备覆盖率215.70%，环比提升0.79pct [6][9] 业绩增速情况 - 累计业绩同比增速方面，2025Q1营业收入、净利息收入、非息收入、净手续费收入、其他非息收入同比增速分别为 -3.2%、-2.9%、-4.2%、-1.2%、-10.4% [12][13] - 单季度业绩同比增速方面，2025Q1营业收入、净利息收入、非息收入、净手续费收入、其他非息收入同比增速分别为 -3.2%、-2.9%、-4.2%、-1.2%、-10.4% [26][27] 业绩驱动拆分 - 累计同比业绩拆分显示，2025Q1生息资产规模、净息差、净手续费收入、其他收支、税金及附加、成本收入比、拨备计提、有效税率对归母净利润的影响分别为8.7%、-11.6%、0.3%、0.3%、0.1%、-1.5%、0.8%、-1.0% [22] - 单季度同比业绩拆分显示，2025Q1生息资产规模、净息差、净手续费收入、其他收支、增值税及附加、成本收入比、拨备计提、有效税率对归母净利润的影响分别为8.7%、-11.6%、0.3%、0.3%、0.1%、-1.5%、0.8%、-1.0% [30] ROE拆解 - 累计ROE拆解表明，2025Q1年化ROE为9.06%，环比下降0.82pct [35] - 单季度ROE拆解表明，2025Q1年化ROE为9.06%，环比下降1.33pct [37] 净息差等指标 - 累计净息差2025Q1为1.33%，同比下降0.15pct；单季度测算净息差2025Q1为1.29%，环比下降0.08pct [38] - 生息资产收益率2025Q1测算为2.78%，环比下降22bp；计息负债成本率2025Q1测算为1.63%，环比改善17bp [6][38] 生息资产情况 - 2025Q1末生息资产同比增长8.5%，增速同比放缓4.6pct；单季贷款增量为13,108.12亿元，同比多增271.34亿元，占24全年信贷增量的57.3% [6][42] - 投资类资产2025Q1增长9,625.4亿元，同比多增5,788.73亿元，增速达23.6% [6][42] 计息负债情况 - 2025Q1末计息负债同比增长8.4%，存款同比增长4.0%，存款新增1.59万亿元，同比多增810亿元 [6][44] 贷款情况 - 2025Q1对公贷款增量约为1.1万亿元，增量贡献84.8%，零售贷款信贷需求相对疲软，新增1,820.34亿元 [6][46] - 票据贴现余额增速较快，2025Q1达80.4% [46] 存款情况 - 公司存款余额占比呈下降趋势，2024A为45.2%，同比下降3.90pct；个人存款余额占比上升，2024A为54.1%，同比上升3.87pct [48][49] 投资类资产情况 - FVOCI资产余额增速较快，2025Q1达64.5%，余额占比为25.5%，同比上升6.35pct [51]