报告公司投资评级 - 报告对农业银行 A 股维持增持评级，H 股维持买入评级 [2][6][9] 报告的核心观点 - 农业银行 2025 年一季报显示归母净利润、营业收入分别同比+2.2%、+0.4%，年化 ROE、ROA 分别同比-0.57pct、-0.04pct 至 10.82%、0.66%，县域金融特色突出，应享一定估值溢价 [2] - 预测 25 - 27 年归母净利润为 2893/2981/3140 亿元，同比增速 2.6%/3.0%/5.3%，给予 A/H25 年目标 PB0.80/0.70 倍，目标价 6.40 元/6.02 港币 [6] 根据相关目录分别总结 县域需求较强，息差边际下行 - 3 月末总资产、贷款、存款增速分别为+6.3%、+9.8%、+3.1%，较 24 年末-2.1pct、-0.4pct、-1.8pct，一季度零售、对公、县域贷款分别新增 4432 亿元、7035 亿元、7261 亿元 [3] - 净息差较 24A - 8bp 至 1.34%，资产端定价承压，Q1 生息资产收益率较 24A 下行 37bp 至 2.79%，负债成本优化，下降 27bp 至 1.56% [3] - 存款定期化持续，3 月末活期率较 24 年底-1.4pct 至 39.5%，利息净收入同比-2.7%，较 24A - 4.3pct [3] 非息韧性突出，有效税率优化 - 25Q1 非息收入同比+11.1%，其他非息收入同比 45.3%，中收同比-3.5%，降幅较 2024 年收窄 2.2pct [4] - 25Q1 成本收入比同比+0.2pct 至 25.6%，公司有效税率降至 7.1%，同比下降 3.7pct，驱动利润释放 [4] 不良环比下行，资本保持优异 - 3 月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为 1.28%、298%，环比-2bp、-2pct，测算 25Q1 不良生成率为 0.61%，较 24Q4 提升 35bp [5] - 拨贷比较 24 年末-8bp 至 3.81%，测算 25Q1 年化信用成本 0.92%，同比-7bp，资产减值损失同比+2.6% [5] - 3 月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为 17.79%、11.23%，较 24 年末-0.40pct、-0.19pct [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|694,828|710,555|721,317|738,564|762,990| |+/-%|(4.14)|2.26|1.51|2.39|3.31| |归母净利润(人民币百万)|269,356|282,083|289,347|298,137|314,023| |+/-%|3.94|4.72|2.58|3.04|5.33| |不良贷款率(%)|1.33|1.30|1.28|1.30|1.30| |核心一级资本充足率(%)|10.72|11.42|11.46|11.47|11.51| |ROE(%)|10.99|10.70|10.74|10.26|10.04| |EPS(人民币)|0.77|0.81|0.83|0.85|0.90| |PE(倍)|7.26|6.94|6.76|6.56|6.23| |PB(倍)|0.81|0.76|0.70|0.65|0.60| |股息率(%)|4.11|4.13|4.24|4.37|4.60|[8] 盈利预测 - 营业收入预计从 2023 年的 694,828 百万元增长至 2027 年的 762,990 百万元，归母净利润预计从 2023 年的 269,356 百万元增长至 2027 年的 314,023 百万元 [30] - 2023 - 2027 年贷款预计分别增长 14.48%、10.33%、9.90%、8.61%、8.27%，存款预计分别增长 15.04%、4.87%、14.05%、7.57%、7.03% [30] - ROA 预计从 2023 年的 0.73%降至 2027 年的 0.60%，ROE 预计从 2023 年的 10.99%降至 2027 年的 10.04% [30]