报告行业投资评级 - 超配 [1] 报告的核心观点 - 蚂蚁控股子公司要约收购耀才证券，交易完成后将间接控股50.55%股权，有望实现客户、产品、牌照与科技的深度融合，加速香港券商行业分化，强化金融科技竞争格局 [6][7] - 建议把握并购重组、高“含财率”和ROE提升三条逻辑主线，关注大型券商配置机遇 [7] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 4月25日蚂蚁控股全资子公司上海云进旗下公司向香港耀才证券金融发起要约收购，拟3.28港元/股（较停牌前溢价17.6%）收购大股东叶茂林及其一致行动人所持全部股权，占发行股份约50.55%，总对价28.14亿港元 [6] 交易分析 - 要约人为WPHL，其全资股东为IECL，IECL为上海云进间接全资子公司，上海云进为蚂蚁控股全资拥有且旗下有蚂蚁财富；卖方为新长明控股及其股东叶茂林，叶茂林为耀才证券主席，卖方及一致行动人持有耀才证券8.58亿股（占比50.55%） [6] - 要约价3.28港元/股，较停牌前溢价17.6%，对应2024Q3末交易PB为4.65x，2023/24年度PE为9.96x，PB较老虎证券和富途控股有溢价，PE显著低估 [6] - 拟收购叶茂林及其一致行动人全部持股8.58亿股，完成后蚂蚁间接控股耀才证券50.55%股权成控股股东及实控人；交易合计对价28.14亿港元，已支付10%定金，后续补充定金5%，耀才证券复牌后累计上涨139%至7.3港元/股，较要约价溢价123%，需关注后续交易节奏 [6] - 或重新调整股息分配，在短期股东回报和长期股东价值间取得平衡，将更多资金投入业务增强基础设施建设和风险管控 [6] 耀才证券 - 业务资质上拥有香港1、2、3、4、5、7、9号牌照，覆盖多种业务，可满足蚂蚁集团在港开展全业务战略需求 [6] - 客户资源上，截至2024年末客户总数达57.9万个，呈稳步抬升态势，但与富途控股241万户和老虎证券245万户相比有差距；2024年中报户均资产为10.42万港元，为富途控股约1/3，吸引高净值客户有进步空间 [6] - 业务结构上，核心业务以经纪和孖展为主，2024中报占比约85.1%，2003年取消最低佣金制度，将佣金调降至万五推动市占率提升，2025年3月月成交额排名17，市占率0.82%，优于老虎证券，较富途控股有差距 [6] 业务协同 - 客户资源和产品矩阵对接，蚂蚁财富平台资管机构及理财产品线与耀才证券业务互补，叠加蚂蚁集团用户基础，有望提升市场份额，构建财富管理生态 [6] - 补齐香港金融牌照，完善国际化布局，蚂蚁集团此前持股云锋金融业务资质有限未规模扩张，收购耀才证券可借助其优势和牌照资源建立全球证券服务能力，完善跨境金融服务网络布局 [6] - 金融科技深度赋能，推动数字化转型，蚂蚁集团金融科技能力可提升耀才证券数字化水平，提升客户满意度、降低运营成本、提升客户粘性和ARPU值，实现“金融科技+财富管理”双轮驱动 [6][7] 格局展望 - 加速香港券商行业分化，缺乏技术支撑的中小型传统券商生存压力增大，既难敌互联网券商佣金优势，又难在差异化服务上做特色 [7] - 市场格局向“科技+金融”双轨制演进，传统巨头依托综合金融服务固守机构客户，科技券商通过“低佣金+智能投顾+极致体验”争夺零售市场，香港证券市场将进入科技赋能新阶段，数字化转型等成核心竞争力，为内地资本市场发展提供参考 [7] 投资建议 - 把握并购重组、高“含财率”和ROE提升三条逻辑主线，关注资本实力雄厚且业务经营稳健的大型券商配置机遇 [7]