报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 中国中免2025Q1营收167.46亿元，同比降10.96%，归母净利润19.38亿元，同比降15.98%，扣非归母净利润19.36亿元，同比降15.81% [1] - Q1盈利能力小幅下滑，综合毛利率33.0%，同比降0.3pct；销售费用率13.1%，同比升0.3pct；管理费用率2.5%，同比持平；研发费用率0.1%，同比升0.1pct；财务费用率 -1.2%，同比降0.5pct；归母净利率11.6%，同比降0.7pct [2] - 今年以来离岛免税销售下滑幅度持续收窄，客单价回暖但购物转化率仍有拖累，2025Q1离岛免税购物金额113.1亿元，同比降11.4%，购物人次154万，同比降27.8%，购物件数980.4万，同比降25.9%，客单价7343元，同比升23% [2] - 国际客流持续恢复，出入境免税有望延续增长趋势，2024年出入境客流显著复苏，公司中标多个机场及口岸免税项目经营权和新增市内免税店，境内出入境免税门店销售大幅增长，2025Q1北京首都机场、上海浦东机场、广州白云机场国际及港澳台客流同比分别升20%、26%、25%，恢复至2019年同期的58%、92%、87% [2] - 离岛免税方面海南地区增量项目将有序推进，出入境免税方面公司积极推动门店规划布局工作，中长期看公司具备先发优势，龙头地位稳固，有望受益于政策刺激及消费回暖，预计2025 - 2027年归母净利润分别为47亿、52亿、57亿 [3] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|67,540|56,474|62,535|68,489|72,772| |(+/-)%|24.08%|-16.38%|10.73%|9.52%|6.25%| |归属母公司净利润（百万元）|6,714|4,267|4,690|5,199|5,706| |(+/-)%|33.46%|-36.44%|9.91%|10.84%|9.77%| |每股收益（元）|3.25|2.06|2.27|2.51|2.76| |市盈率|25.79|32.49|27.49|24.80|22.59| |市净率|3.22|2.52|2.25|2.16|2.06| |净资产收益率(%)|13.12%|7.88%|8.19%|8.69%|9.12%| |股息收益率(%)|2.65%|1.68%|1.85%|2.05%|2.25%| |总股本 (百万股)|2,069|2,069|2,069|2,069|2,069| [5] 股票数据 |项目|2025/04/29| |----|----| |收盘价（元）|62.32| |12个月股价区间（元）|53.76 - 84.89| |总市值（百万元）|128,931.30| |总股本（百万股）|2,069| |A股（百万股）|1,952| |B股/H股（百万股）|0/116| |日均成交量（百万股）|14| [6] 涨跌幅 |涨跌幅（%）|1M|3M|12M| |----|----|----|----| |绝对收益|1%|3%|-17%| |相对收益|5%|4%|-21%| [9] 相关报告 - 《中国中免（601888）：出入境免税显著复苏，离岛免税继续承压》 -- 20241031 [10] - 《中国中免（601888）：盈利能力回升，加大分红比例达51%》 -- 20240329 [10] - 《中国中免（601888）：Q4利润端略超预期，期待供给扩容培育增量》 -- 20240109 [10] 财务报表预测摘要及指标 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金|34,817|39,653|42,593|46,937| |应收款项|67|101|96|110| |存货|17,348|17,931|18,922|19,636| |流动资产合计|55,960|61,396|65,567|70,713| |长期投资净额|3,670|3,670|3,670|3,670| |固定资产|6,088|5,853|5,618|5,382| |无形资产|1,940|1,888|1,836|1,785| |商誉|823|823|823|823| |非流动资产合计|20,300|19,783|19,496|19,209| |资产总计|76,260|81,179|85,062|89,922| |短期借款|233|233|233|233| |应付款项|4,717|5,309|5,578|6,003| |预收款项|12|10|12|12| |一年内到期的非流动负债|794|1,152|1,152|1,152| |流动负债合计|10,969|13,050|13,499|14,524| |长期借款|2,567|2,567|2,567|2,567| |其他长期负债|1,776|1,767|1,767|1,767| |长期负债合计|4,343|4,334|4,334|4,334| |负债合计|15,312|17,384|17,833|18,857| |归属于母公司股东权益合计|55,097|57,246|59,798|62,599| |少数股东权益|5,852|6,549|7,432|8,466| |负债和股东权益总计|76,260|81,179|85,062|89,922| [13] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |净利润|4,862|5,388|6,081|6,740| |资产减值准备|739|500|500|500| |折旧及摊销|1,543|287|287|287| |财务费用|48|0|0|0| |投资损失|-64|0|0|0| |运营资本变动|808|623|-1,282|-278| |其他|3|165|40|40| |经营活动净现金流量|7,939|6,963|5,626|7,290| |投资活动净现金流量|-454|64|-40|-40| |融资活动净现金流量|-4,367|-2,104|-2,646|-2,905| |企业自由现金流|5,763|6,397|4,828|6,491| [13] 财务与估值指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益（元）|2.06|2.27|2.51|2.76| |每股净资产（元）|26.63|27.67|28.90|30.26| |每股经营性现金流量（元）|3.84|3.37|2.72|3.52| |营业收入增长率|-16.4%|10.7%|9.5%|6.3%| |净利润增长率|-36.4%|9.9%|10.8%|9.8%| |毛利率|32.0%|35.2%|35.8%|36.0%| |净利润率|7.6%|7.5%|7.6%|7.8%| |应收账款周转天数|0.65|0.48|0.52|0.51| |存货周转天数|180.09|156.63|150.93|149.06| |资产负债率|20.1%|21.4%|21.0%|21.0%| |流动比率|5.10|4.70|4.86|4.87| |速动比率|3.26|3.13|3.25|3.32| |销售费用率|16.0%|19.8%|20.0%|19.7%| |管理费用率|3.5%|3.3%|3.3%|3.3%| |财务费用率|-1.6%|-1.4%|-1.3%|-1.2%| |股息收益率|1.7%|1.9%|2.1%|2.3%| |P/E（倍）|32.49|27.49|24.80|22.59| |P/B（倍）|2.52|2.25|2.16|2.06| |P/S（倍）|2.45|2.06|1.88|1.77| |净资产收益率|7.9%|8.2%|8.7%|9.1%| [13][14]