报告公司投资评级 - 本次评级为增持，上次评级也为增持 [1] 报告的核心观点 - 公司2025Q1营收下滑但利润环比向好，现金流净额缩窄；收入端受经济环境等影响承压，出租率有望改善；盈利端费用刚性致净利亏损；公司布局高端新生态和多业态协同发展；维持盈利预测和增持评级 [2][3][7] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 2025Q1公司营收16.15亿元，同比下滑23.49%，环比下滑5.86%；归母净利润 -5.13亿元，同比下滑38.20%，环比增长53.18%，扣非后归母净利为 -2.18亿元，同比下滑83.19%，环比增长65.21%；剔除公允价值变动的营业利润为 -0.46亿元，接近盈亏平衡；经营活动现金流量净额为 -1.12亿元，比去年同期缩窄38.46% [2] 分析判断 收入端 - 2025Q1收入承压，因经济环境波动、稳商留商优惠增加、单位租金下降、委管商场数量减少及其他业务板块项目减少进度放缓；自有、租赁、合营联营商场收入同比分别 -14.0%、 -34.9%、 -17.7%；截至2025Q1自营商场76家，期内关闭1家，委管商场247家，期内新开1家、关闭11家；推动国补落地、数字赋能深耕用户运营，出租率有望改善；与建发集团合作，业务有望协同，海外布局或加速 [3] 盈利端 - 2025Q1毛利率59.06%，同比 -1.45pct，净利率 -36.90%，同比 -19.97pct；净利下滑因收入下滑、费用刚性及投资性物业公允价值下降；期间费用率为55.81%，同比增加4.15pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比 +0.59pct、 -0.28pct、 -0.05pct、 +3.90pct [4] 布局高端新生态 - 高端家电首倡「3 + 星生态」战略，举办活动助力转型，传播标杆商场案例构建招商模版；高端家装打造M + 高端家装设计中心用户心智，策划活动，开发小程序增加设计师粘性；多业态协同发展推动π空间首发及成都落地，参与车展论坛，内容曝光超5000万，视频播放量超百万 [5] 投资建议 - 维持盈利预测，预计2025 - 2027年营收分别为81.95/85.03/87.83亿元，EPS分别为0.02/0.09/0.16元；对应2025年4月30日收盘价2.96元/股，25 - 27年PE分别为180/32/18倍；维持“增持”评级 [7] 盈利预测与估值 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|11,515|7,821|8,195|8,503|8,783| |YoY（%）|-18.6%|-32.1%|4.8%|3.8%|3.3%| |归母净利润(百万元)| -2,216| -2,983|72|408|713| |YoY（%）|-496.8%|-34.6%|102.4%|469.3%|74.5%| |毛利率（%）|56.7%|58.3%|58.9%|60.0%|60.7%| |每股收益（元）| -0.51| -0.69|0.02|0.09|0.16| |ROE| -4.5%| -6.4%|0.2%|0.8%|1.4%| |市盈率| -5.80| -4.29|179.64|31.56|18.09| [9] 财务报表和主要财务比率 - 包含利润表、现金流量表、资产负债表相关数据及成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等主要财务指标 [11]