报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2025年一季度末招商银行营收、归母净利润分别同比下降3.08%、2.08% 利息净收入同比+1.92% 中收净收入同比下降2.51% 财富管理手续费及佣金收入同比增长+10.45% 一季度债市调整下其他非息收入同比下降22.19% 二季度债市回暖后有望触底回升 [4] - 2025年一季度末招商银行总资产、贷款、金融投资规模分别同比增长+8.76%、+4.72%、+20.23% 扩表速度较2024A小幅放缓 贷款新增投放主要由对公贷款拉动 总负债、存款规模分别同比增长+8.48%、+10.22% 新增存款主要由个人存款贡献 活期存款日均余额占比提升 零售客户AUM和金葵花客户数增长 核心客群基本盘稳固 [5] - 2025年一季度末招商银行净息差1.91% 环比2024A下降7bps 生息资产收益率环比下降29bps 贷款收益率环比下降38bps 计息负债成本率、存款成本率均环比下降25bps 负债端成本节约能部分抵消资产端收益率下行影响 [6][7] - 2025年一季度末招商银行不良率0.94% 较2024A环比下降1bp 不良抬升主要集中在对公房地产业贷款和零售贷款 房地产开发贷风险整体可控 拨备覆盖率410.03% 较2024A环比仅降1.95pcts 风险抵补能力仍稳健领先 关注率和逾期率环比上升 不良生成率环比改善 不良生成高峰期已过 资产质量波动预计整体可控 [8] - 招商银行是兼具经济复苏弹性和股息韧性的投资标的 着力打造“马利克曲线”和构建“堡垒式资产负债表” 改革成效显著 有望受益于宏观经济修复 分红率稳定 股息率高 具备较高绝对收益配置价值 维持2025 - 2027年盈利预测假设 预计营业收入分别同比增长 -1.84%/1.4%/3.15% 归母净利润分别同比增长0.27%/1.5%/3.23% 维持“买入”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|337,488|331,284|335,933|346,528| |收入同比（%）|-0.48|-1.84|1.40|3.15| |归属母公司净利润（百万元）|148,391|148,784|151,014|155,890| |净利润同比（%）|1.22|0.27|1.50|3.23| |ROAE|14.49%|13.73%|12.92%|12.32%| |ROAA|1.20%|1.17%|1.10%|1.06%| |每股收益（元）|5.88|5.90|5.99|6.18| |P/E|6.92|6.91|6.80|6.59| |P/B|0.98|0.92|0.85|0.78| [11] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |贷款总额|6,888,315|7,267,172|7,637,798|7,992,956| |贷款减值准备|270,301|268,238|264,563|265,469| |金融投资|3,663,490|3,868,645|4,158,794|4,490,666| |存放央行|574,065|790,394|846,489|900,310| |同业资产|900,515|1,063,997|1,177,025|1,248,626| |资产总额|12,152,036|/|13,173,858|14,262,333|15,265,879| |吸收存款|9,195,329|10,133,253|11,079,698|11,877,437| |同业负债|1,209,327|1,250,440|1,325,517|1,411,031| |发行债券|222,921|231,129|225,329|243,162| |负债总额|10,918,561|/|11,861,576|12,886,725|13,790,987| |股东权益|1,233,475|1,312,282|1,375,609|1,474,892| [12] 利润表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利息收入|211,277|202,988|204,367|207,903| |净手续费收入|72,094|69,376|70,243|73,896| |其他非息收入|54,117|58,920|61,322|64,729| |营业收入|337,488|331,284|335,933|346,528| |税金及附加|(2,950)|(3,776)|(3,829)|(3,938)| |业务及管理费|(107,616)|(99,385)|(98,630)|(101,221)| |营业外净收入|(367)| - | - | - | |拨备前利润|219,471|221,961|227,259|234,958| |资产减值损失|(40,819)|(43,125)|(45,851)|(48,072)| |税前利润|178,652|178,836|181,408|186,886| |税后利润|149,559|149,954|152,201|157,115| |归属母行净利润|148,391|148,784|151,014|155,890| [12] 盈利及杜邦分析 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利息收入增长率|1.82%|1.60%|1.49%|1.41%| |净非利息收入增长率|1.09%|1.01%|0.96%|0.94%| |营业收入增长率|2.91%|2.62%|2.45%|2.35%| |营业支出增长率|0.95%|0.81%|0.75%|0.71%| |拨备前利润增长率|1.89%|1.75%|1.66%|1.59%| |资产减值损失增长率|0.35%|0.34%|0.33%|0.33%| |税收增长率|0.25%|0.23%|0.21%|0.20%| [12][14] 业绩增长率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利息收入增长率|(1.58%)|(3.92%)|0.68%|1.73%| |净手续费收入增长率|(14.28%)|(3.77%)|1.25%|5.20%| |营业收入增长率|(0.48%)|(1.84%)|1.40%|3.15%| |拨备前利润增长率|0.63%|1.13%|2.39%|3.39%| |归属母行净利润增长率|1.22%|0.27%|1.50%|3.23%| [12] 驱动性因素 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |生息资产增长|9.87%|8.01%|6.39%|5.88%| |贷款增长|5.83%|5.50%|5.10%|4.65%| |存款增长|11.59%|10.20%|9.34%|7.20%| |净手续费收入/营收|21.36%|20.93%|21.05%|21.32%| |成本收入比|31.89%|30.00%|29.36%|29.21%| |实际所得税税率|16.28%|16.15%|16.10%|15.93%| [14] 资本状况 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |核心一级资本充足率|14.86%|15.17%|15.27%|15.61%| |资本充足率|19.05%|19.15%|18.76%|18.97%| |风险加权系数|56.66%|55.13%|54.89%|54.32%| [14] 其他指标 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |PE|6.92|6.91|6.80|6.59| |PB|0.98|0.92|0.85|0.78| |EPS（元）|5.88|5.90|5.99|6.18| |BVPS（元）|41.46|44.51|48.21|52.14| |每股拨备前利润（元）|8.70|8.80|9.01|9.32| [14]