报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 25Q1公司收入44.3亿元，同比增长18.9%；毛利率为44.2%，同比增加0.8pct；经营利润7.1亿元，同比下降4.05%；经调整净利润5.9亿元，同比下降4.9%；经调整净利润率为13.3%，同比下降3.3pct [5] - 预计2025/2026/2027年公司收入205.4/244.3/282.8亿元，同比增长21%/19%/16%；预计经调整净利润为27.6/33.5/40.6亿元，同比增长1%/21%/21% [6] - 国内业务高质量发展，同店日销有望持续改善；海外业务高速增长，前置性投入使得短期内利润率承压 [9] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|16,994|20,544|24,433|28,276| |收入同比（%）|23|21|19|16| |调整后净利润（百万元）|2,721|2,761|3,352|4,060| |调整后净利润同比（%）|15|1|21|21| |每股收益（元）|2.2|2.2|2.7|3.2| |P/E|17.0|16.8|13.8|11.4| [8] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|11,656|17,334|21,630|26,742| |非流动资产|6,465|6,384|6,405|6,430| |资产总计|18,120|23,718|28,035|33,172| |流动负债|5,727|6,139|6,839|7,798| |非流动负债|2,037|2,051|2,063|2,075| |负债合计|7,765|8,190|8,903|9,873| |普通股股东权益|10,315|15,487|19,092|23,259| |少数股东权益|41|41|41|41| |权益合计|10,356|15,528|19,132|23,300| |负债和股东权益|18,120|23,718|28,035|33,172| [10] 利润表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|16,994|20,544|24,433|28,276| |增长率（%）|23|21|19|16| |营业成本|-9,357|-11,028|-12,860|-14,699| |%销售收入|-55|-54|-53|-52| |毛利|7,637|9,516|11,573|13,577| |其他收入|22|19|23|27| |销售费用|-3,520|-5,096|-6,308|-7,220| |管理费用|-932|-1,174|-1,295|-1,499| |财务费用|-93|-215|-195|-283| |其他|108|120|152|178| |营业利润|3,316|3,386|4,146|5,064| |%销售收入|20|16|17|18| |财务收入|119|195|199|246| |财务成本|-93|-215|-195|-283| |权益性投资损益|4|0|1|2| |其他|2|-91|0|0| |除税前利润|3,348|3,275|4,151|5,028| |%销售收入|20|16|17|18| |所得税|-712|-793|-943|-1,088| |净利润|2,635|2,482|3,208|3,940| |%销售收入|16|12|13|14| |归属母公司净利润|2,618|2,451|3,151|3,862| |%销售收入|15|12|13|14| |少数股东权益|18|31|57|79| |%销售收入|0|0|0|0| |经调整归母净利润|2,721|2,761|3,352|4,060| |%销售收入|16|13|14|14| [10][11] 现金流量表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金净流量|1,982|3,710|2,618|5,201| |投资活动现金流|-255|-308|-366|-424| |筹资活动现金流|131|235|373|246| |现金净流量|1,859|3,637|2,624|5,023| |期初现金|6,415|8,274|11,911|14,535| |期末现金|8,274|11,911|14,535|19,558| [11] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |ROE（%）|26.3|17.8|17.5|17.4| |总资产收益率（%）|15.0|11.6|12.0|12.2| |投入资本收益率（%）|20.6|15.8|16.0|16.5| |营业总收入增长率（%）|22.8|20.9|18.9|15.7| |经调整净利润增长率（%）|15.4|1.5|21.4|21.1| |总资产增长率（%）|25.1|30.9|18.2|18.3| |应收款项周转天数|9.12|9.12|9.12|9.12| |应付款项周转天数|4.63|4.63|4.63|4.63| |存货周转天数|4.01|4.01|4.01|4.01| |总资产周转率（%）|94|87|89|87| |资产负债率（%）|43|35|32|30| |流动比率|2.0|2.8|3.1|3.3| [11]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报和2025年一季报 [4] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为8.19/9.00/10.08亿元，对应PE11/10/9x，维持“增持”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营收91.13亿元，YoY - 13.31%；归母净利润7.04亿元，YoY - 4.98%；扣非归母净利3.88亿元，YoY - 24.00%；毛利率为19.18%，同比上升0.86Pct [7] - 24Q4实现营收18.81亿元，同比 - 33.03%；归母净利润2.23亿元，同比 - 1.34%；扣非归母净利1.59亿元，同比 + 510.88%；毛利率为30.97%，同比上升11.49Pct [7] - 25Q1实现营收19.65亿元，YoY - 32.25%；归母净利润1.29亿元，同比 - 30.77%；扣非归母净利1.17亿元，同比 - 35.23%；毛利率为20.34%，同比上升4.26Pct [7] 业绩承压原因 - 收入端：25Q1营收同比下滑32.25%，主要系电站工程及市政工程业务收缩，营收下降，锅炉产品因出货季节性波动导致当期收入减少 [7] - 利润端：25Q1扣非归母净利润同比下滑35.23%，主要系参股企业约克空调分红减少3000万，高佳太阳能亏损等导致投资收益同比减少3600万，以及工程业务收入下降导致利润减少 [7] 氢能业务情况 - 2024年，1500Nm³/h碱性电解槽产品正式下线，产氢压力达行业最高水平，填补国内空白 [7] - 2024年，建设完成首期500MW规模的制氢设备智能化生产基地，签订上海联风2×100Nm³/h订单并中标中能建松原氢能产业园项目中部分制氢设备及系统，实现氢能实际落地应用突破 [7] - 持续入围中能建2025制氢项目短名单，行业认可度高 [7] - 2024年以来，国家层面出台多项氢能鼓励政策，当前电解槽已公开招标量1.77GW，178万m³/h、约1400余套电解槽将陆续迎来招标，公司技术领先，有望伴随渗透率提升持续受益 [7] 重要财务指标预测 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（亿元）|91.13|97.46|107.61|119.30| |收入同比（%）|-13.3|6.9|10.4|10.9| |归属母公司净利润（亿元）|7.04|8.19|9.00|10.08| |净利润同比（%）|-5.0|16.2|9.9|12.0| |毛利率（%）|19.2|19.1|19.1|19.1| |ROE（%）|8.0|8.4|8.5|8.7| |每股收益（元）|0.75|0.86|0.94|1.05| |P/E|12.08|10.66|9.70|8.66| |P/B|0.98|0.90|0.82|0.75| |EV/EBITDA|9.40|6.87|5.95|4.87| [8]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报和2025年一季报 [4] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为8.19/9.00/10.08亿元，对应PE11/10/9x，维持“增持”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营收91.13亿元，YoY - 13.31%；归母净利润7.04亿元，YoY - 4.98%；扣非归母净利3.88亿元，YoY - 24.00%；毛利率为19.18%，同比上升0.86Pct [7] - 24Q4实现营收18.81亿元，同比 - 33.03%；归母净利润2.23亿元，同比 - 1.34%；扣非归母净利1.59亿元，同比 + 510.88%；毛利率为30.97%，同比上升11.49Pct [7] - 25Q1实现营收19.65亿元，YoY - 32.25%；归母净利润1.29亿元，同比 - 30.77%；扣非归母净利1.17亿元，同比 - 35.23%；毛利率为20.34%，同比上升4.26Pct [7] 业绩承压原因 - 收入端：25Q1营收同比下滑32.25%，主要系电站工程及市政工程业务收缩，营收下降，另外锅炉产品因出货季节性波动导致当期收入减少 [7] - 利润端：25Q1扣非归母净利润同比下滑35.23%，主要系参股企业约克空调分红减少3000万，高佳太阳能亏损等导致投资收益同比减少3600万，以及工程业务收入下降导致利润减少 [7] 氢能业务情况 - 2024年，1500Nm³/h碱性电解槽产品正式下线，在产氢压力方面达到行业最高水平，填补国内空白 [7] - 2024年，建设完成首期500MW规模的制氢设备智能化生产基地，同时签订了上海联风2×100Nm³/h订单并中标中能建松原氢能产业园项目中部分制氢设备及系统，在氢能实际落地应用方面实现突破 [7] - 持续入围中能建2025制氢项目短名单，行业认可度高 [7] - 2024年以来，国家层面出台多项氢能鼓励政策，当前电解槽已公开招标量1.77GW，178万m³/h、约1400余套电解槽将陆续迎来招标，公司技术领先，有望伴随渗透率提升持续受益 [7] 重要财务指标预测 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（亿元）|91.13|97.46|107.61|119.30| |收入同比（%）|-13.3|6.9|10.4|10.9| |归属母公司净利润（亿元）|7.04|8.19|9.00|10.08| |净利润同比（%）|-5.0|16.2|9.9|12.0| |毛利率（%）|19.2|19.1|19.1|19.1| |ROE（%）|8.0|8.4|8.5|8.7| |每股收益（元）|0.75|0.86|0.94|1.05| |P/E|12.08|10.66|9.70|8.66| |P/B|0.98|0.90|0.82|0.75| |EV/EBITDA|9.40|6.87|5.95|4.87|[8] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2024A - 2027E进行预测，涵盖流动资产、固定资产、营业收入、营业成本等多项指标 [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 25Q1公司收入44.3亿元，yoy+18.9%；毛利率为44.2%，同比+0.8pct；经营利润7.1亿元，yoy - 4.05%；经调整净利润5.9亿元，yoy - 4.9%；经调整净利润率为13.3%，同比 - 3.3pct [5] - 预计2025/2026/2027年公司收入205.4/244.3/282.8亿元（2025 - 2027前值为209.8/254.3/303.9亿元），同比+21%/+19%/+16%；预计经调整净利润为27.6/33.5/40.6亿元（2025 - 2027前值为31.0/36.0/40.2亿元），同比+1%/+21%/+21%，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|16,994|20,544|24,433|28,276| |收入同比（%）|23|21|19|16| |调整后净利润（百万元）|2,721|2,761|3,352|4,060| |调整后净利润同比（%）|15|1|21|21| |每股收益（元）|2.2|2.2|2.7|3.2| |P/E|17.0|16.8|13.8|11.4| [8] 国内业务情况 - 名创中国一季度收入25亿元，同比+9.1%，其中同店日销额同比由去年的高个位数下降改善为中个位数下降 [9] - 名创中国由快速拓店模式转向聚焦高质量增长模式，一季度加快“关小店，开大店”节奏，门店数量从4386家降至4275家，净关店111家，随着国内业务货盘优化以及门店升级，同店表现有望持续改善 [9] 海外业务情况 - 25Q1海外收入16亿元，同比+30.3%，占整体收入比重达36%，同比+3pct，占比增长驱动公司毛利率改善，海外门店数达3213家，环比净增95家，其中直营门店548家，环比新增45家 [9] - 海外直营市场开店步伐较快产生前置费用，短期内拖累净利率水平，但随着海外直营市场选址开店和货盘的精细化运营，单店净利率仍具备提升空间 [9] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|11,656|17,334|21,630|26,742| |非流动资产|6,465|6,384|6,405|6,430| |资产总计|18,120|23,718|28,035|33,172| |流动负债|5,727|6,139|6,839|7,798| |非流动负债|2,037|2,051|2,063|2,075| |负债合计|7,765|8,190|8,903|9,873| |普通股股东权益|10,315|15,487|19,092|23,259| |少数股东权益|41|41|41|41| |权益合计|10,356|15,528|19,132|23,300| |负债和股东权益|18,120|23,718|28,035|33,172| [10] 利润表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|16,994|20,544|24,433|28,276| |增长率（%）|23|21|19|16| |营业成本|-9,357|-11,028|-12,860|-14,699| |%销售收入|-55|-54|-53|-52| |毛利|7,637|9,516|11,573|13,577| |其他收入|22|19|23|27| |销售费用|-3,520|-5,096|-6,308|-7,220| |管理费用|-932|-1,174|-1,295|-1,499| |财务费用|-93|-215|-195|-283| |其他|108|120|152|178| |营业利润|3,316|3,386|4,146|5,064| |%销售收入|20|16|17|18| |财务收入|119|195|199|246| |财务成本|-93|-215|-195|-283| |权益性投资损益|4|0|1|2| |其他|2|-91|0|0| |除税前利润|3,348|3,275|4,151|5,028| |%销售收入|20|16|17|18| |所得税|-712|-793|-943|-1,088| |净利润|2,635|2,482|3,208|3,940| |%销售收入|16|12|13|14| |归属母公司净利润|2,618|2,451|3,151|3,862| |%销售收入|15|12|13|14| |少数股东权益|18|31|57|79| |%销售收入|0|0|0|0| |经调整归母净利润|2,721|2,761|3,352|4,060| |%销售收入|16|13|14|14| [10] 现金流量表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金净流量|1,982|3,710|2,618|5,201| |净利润|2,635|2,482|3,208|3,940| |折旧摊销|215|269|315|368| |营运资金变动|-963|894|-959|881| |其他非现金调整|95|65|54|12| |已付所得税|0|0|0|0| |投资活动现金流|-255|-308|-366|-424| |资本开支|-255|-308|-366|-424| |投资|0|0|0|0| |筹资活动现金流|131|235|373|246| |股权融资|311|414|552|426| |债权融资|0|0|0|0| |现金净流量|1,859|3,637|2,624|5,023| |汇率变动影响|0|0|0|0| |期初现金|6,415|8,274|11,911|14,535| |期末现金|8,274|11,911|14,535|19,558| [11] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |ROE（%）|26.3|17.8|17.5|17.4| |总资产收益率（%）|15.0|11.6|12.0|12.2| |投入资本收益率（%）|20.6|15.8|16.0|16.5| |营业总收入增长率（%）|22.8|20.9|18.9|15.7| |经调整净利润增长率（%）|15.4|1.5|21.4|21.1| |总资产增长率（%）|25.1|30.9|18.2|18.3| |应收款项周转天数|9.12|9.12|9.12|9.12| |应付款项周转天数|4.63|4.63|4.63|4.63| |存货周转天数|4.01|4.01|4.01|4.01| |总资产周转率（%）|94|87|89|87| |资产负债率（%）|43|35|32|30| |流动比率|2.0|2.8|3.1|3.3| [11]

报告公司投资评级 - 投资评级为增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 微导纳米2025年4月25日发布2024年年报，4月28日发布2025年一季报，2024年营收上升但归母净利润下降，2025年一季度营收和归母净利润大幅上升 [3][4] - 2024年半导体设备收入增长且占比提升，光伏设备收入增长但毛利率下降，在手订单中半导体领域增长明显 [5] - 2024年利润受研发费用增加和计提坏账及资产减值损失影响，经营现金流净额为负 [6] - 半导体业务推进产品布局和市场拓展，光伏业务稳健经营并持续技术升级 [7][8] - 考虑光伏行业景气度下行，调整2025 - 2027年营收和归母净利润预测，维持“增持”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年营收27.00亿元，同比上升60.74%；归母净利润2.27亿元，同比下降16.16%；毛利率39.99%，同比下降3.65pct；归母净利率8.40%，同比减少7.70pct [3] - 2024年Q4营收11.56亿元，同比提高75.58%；归母净利润0.76亿元，同比下降34.14%；毛利率42.18%，同比下降3.44pct；净利率6.57%，同比下降10.95pct [4] - 2025年Q1营收5.10亿元，同比提高198.95%；归母净利润0.84亿元，同比上升2253.57%；毛利率36.14%，同比下降6.76pct；净利率16.48%，同比上升14.39pct [4] - 2024年半导体设备收入3.27亿元，同比增长168.44%，毛利率27.68%，同比增长0.44pct；光伏设备收入22.90亿元，同比增长52.94%，毛利率40.67%，同比下降3.14pct [5] - 2024年研发费用2.67亿元，同比增长50.78%；计提坏账损失及资产减值损失共计3.80亿元，同比增长165.61% [6] - 2024年经营活动产生的现金流量净额为 - 99,989.87万元 [6] - 调整2025 - 2027年营业收入分别为29.46/33.32/35.89亿元，归母净利润分别为2.88/4.40/4.97亿元 [8] 业务发展 半导体业务 - ALD设备在高介电常数材料等领域产业化应用并获批量重复订单，CVD设备在硬掩膜等领域产业化突破进入存储芯片产线 [7] - 在先进封装领域开发多项技术，已在部分客户端进行样机测试 [7] - 在新型显示硅基OLED等阻水阻氧保护层制备方面获知名厂商验收和重复订单 [7] 光伏业务 - TOPCon电池领域，ALD设备成主流技术路线，PE - Tox+PE - Poly设备产业化进展顺利，整线工艺技术持续创新 [8] - XBC领域，ALD设备累计市场占有率第一，开发高产能LPCVD设备并发货验证 [8] - 积极探索开发钙钛矿/钙钛矿叠层电池技术 [8]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持 [1] 报告的核心观点 - 能源局发布 1 - 4 月全国电力工业统计数据，电网工程完成投资 1408 亿元，同比增长 14.6%，电网投资保持稳定增长；维谛宣布与 NVIDIA 达成战略协同，计划 2026 年下半年推出 800V DC 电源产品 [4] - 光伏 2025 年 1 - 4 月新增装机同比增长 75%，产业链价格止跌，建议关注 BC 产业趋势；风电海风进入基本面右侧，项目稳步推进，关注塔桩环节；储能海外订单德国展集中落地，新场景带动工商储规模化应用起势，关注出海大储和海外户储；氢能山西加码支持政策，行业发展加速，关注制氢、储运等环节；电网设备投资同比增长，维谛计划推出 800v DC 电源产品；电动车宝马全固态电池汽车路测，建议配置高盈利底公司；人形机器人特斯拉发布做家务视频，前景广阔，建议布局相关厂商 [6] 根据相关目录分别进行总结 本周观点 光伏 - 本周光伏板块 - 2.80% 跑输大盘，630 抢装对价格影响减弱，产业链价格止跌；2025 年 1 - 4 月全国新增光伏装机 104.9GW，同比增长 75% [11][12] - 2025 年二季度供需方面，国内抢装结束、美国市场不确定、新兴市场待发掘，供给侧行业自律效果待察；价格预计平稳震荡有向下压力；企业盈利主产业链公司或仍负毛利率，部分环节或脱离亏损现金成本；建议关注 BC 技术产业趋势 [13] - 硅料板块价格止跌企稳，领先企业亏现金成本，产量有波动，库存高位，全年供大于求，预计 25Q1 亏损收窄、25Q2 盈利取决于价格，行情判断维持“中性” [14] - 硅片板块价格止跌企稳，跌破领先企业现金成本，产量有变化，库存偏高，公司预计亏损现金成本，行情判断维持“中性” [15] - 电池片板块 N 型降价 0.5 分/W，产量增长，库存 17.6GW，TOPCon 企业未脱离负毛利率，行情判断维持“中性” [17] - 组件板块 N 型价格持平，25Q1 亏损收窄，531 抢装后需求或降，价格有向下压力，行情判断维持“中性” [17] - 5 月建议关注国内光伏行业自律和铜粉铜浆验证进展，仍建议关注 BC 技术产业趋势 [18] 风电 - 中广核浙江嵊泗 7海上风电场 EPC 项目中标，国电电力河北 304MW 项目海缆招标；1 - 4 月风电装机 5.4 亿千瓦，同比增长 18.2% [20] - 投资建议关注低估值、受益海风、主机毛利率修复标的，后续关注海风项目开工招标、海外订单及规划情况 [21] 储能 - 四川电力现货市场征求意见稿推动新能源、独立储能和虚拟电厂等参与交易 [22] - 2024 年 10 月至今工商业储能项目累计规模达 4.44GW/10.09GWh，新场景带动规模化应用 [23] - 贵州分时电价调整，峰谷价差或跳水 32.89% [26] - Intersolar 德国展企业签署约 30 份订单/协议，规模近 16GWh；阳光电源签下智利 1GWh 储能订单 [27][28] 氢能 - 七部委推动绿氢等新能源船舶应用，山西对新购氢能货车补贴最高 9.5 万元/辆，6 月 1 日起 2 年免高速费 [29][31] - 阳光氢能中标深能风光制氢一体化氢氨项目 IGBT 整流装置，制氢规模 48000Nm³/h [32] 电网设备 - 2025 年 1 - 4 月电网工程完成投资 1408 亿元，同比增长 14.6%，国网 1 - 4 月固定资产投资创历史同期新高 [33] - 维谛与 NVIDIA 协同，计划 2026 年下半年推出 800V DC 电源产品，高电压等级 HVDC 或成 AIDC 标配 [33][34] - 投资建议关注稳增长低估值公司，如特高压、一次升压设备、配网及电表环节相关标的 [34] 电动车 - 首批搭载全固态电池的宝马电动汽车路测，宝马与 Solid Power 合作推进技术发展 [35] - 宁德时代 H 股刚上市即获 MSCI 指数纳入 [36] 人形机器人 - 特斯拉发布 Optimus 做家务视频，马斯克称是重磅产品，目标 2026 年生产 50000 台 [37] - Figure 发布预告，已取得一定进展并推动量产；智元机器人发布具身智能成果并开源 [39] - 天准科技获多家人形机器人公司订单，累计金额 1000 多万元；小鹏目标 2026 年推出工业和商业场景人形机器人 [40] - 智元机器人灵犀 X2 开启招募，今年下半年规模化出货；机甲格斗擂台赛 5 月 25 日在杭州举行 [41] - 北京银河通用机器人有限公司新增股东；板块观点关注量产前供应链进展，布局关键零部件环节 [42] 行业概览 新能源发电产业链价格跟踪 - 展示 2025 年硅料、硅片、电池片、组件环节售价图表 [45] 新能源汽车产业链需求和价格观察 - 锂矿价格环比下跌，锂辉石因供给出货压力和需求接货意愿不强下跌，锂云母因碳酸锂价格下探下跌 [46] - 碳酸锂价格跌幅明显，需求疲软、供应高位、库存大，市场成交平淡 [46][48] - 氢氧化锂价格跌速加大，需求增量小、供应库存高、成本支撑减弱，价格易跌难涨 [48] - 电解钴现货价格平稳，供给库存高、生产经济性下滑，需求按需排产、备货积极性差，预计下周震荡 [49] - 三元材料价格下调，原材料价格波动，不同系别产品市场占比调整，预计后续价格受原材料影响下行 [50] - 磷酸铁锂价格下跌，受碳酸锂价格影响，市场端生产有调整，预计二季度加工费难涨 [51] - 磷酸铁价格波动小，市场竞争激烈，部分企业计划减产 [51] - 钴酸锂价格小幅下跌，原料价格下跌，供应产能释放，需求终端备货推动采购，出货谨慎 [53] - 部分人造石墨价格下滑，成本原料焦价下降，供需市场平稳，预计后续价格下滑 [54] - 天然石墨价格平稳，成本和供需无明显变量，后续供应充裕、需求趋弱，价格或承压 [54] - 锂电隔膜材料价格持稳，湿法隔膜供给大于需求、干法隔膜供求平衡，需求推动电芯厂采购 [55] - 电解液价格下降，成本原材料价格下降，需求市场回暖但增幅小、受关税影响，供应企业以销定产、开工率不高，预计价格延续下跌 [56] - 直流侧电池舱价格略微下行，碳酸锂降本和业主观望、集成商低价竞争带动，预计 5 月延续下行 [57][59] - 板块观点配置盈利稳定的电池环节，关注磷酸铁锂正极等涨价环节 [60]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持 [1] 报告的核心观点 - 能源局发布 1 - 4 月全国电力工业统计数据，电网工程完成投资 1408 亿元，同比增长 14.6%，电网投资保持稳定增长；维谛宣布与 NVIDIA 达成战略协同，计划 2026 年下半年推出 800V DC 电源产品 [4] - 光伏 2025 年 1 - 4 月新增装机同比增长 75%，产业链价格止跌，建议关注 BC 产业趋势；风电海风进入基本面右侧，项目稳步推进，关注塔桩环节；储能海外订单德国展集中落地，新场景带动工商储规模化应用起势，关注出海大储及海外户储；氢能山西加码支持政策，行业发展加速，关注制氢、储运等环节；电网设备投资同比增长，维谛计划推出 800v DC 电源产品；电动车宝马全固态电池汽车路测，建议配置高盈利底公司；人形机器人特斯拉发布做家务视频，前景广阔，建议布局相关厂商 [6] 根据相关目录分别进行总结 光伏 - 本周（2025 年 5 月 19 日 - 2025 年 5 月 23 日）光伏板块 - 2.80%，跑输大盘 [11] - 630 抢装对价格影响减弱，产业链价格止跌；2025 年 1 - 4 月全国新增光伏装机 104.9GW，同比增长 75% [12] - 2025 年二季度供需方面，国内抢装结束、美国市场不确定、新兴市场待发掘，供给侧行业自律效果待察；价格预计平稳震荡但有向下压力；企业盈利主产业链公司或仍负毛利率，部分环节或脱离亏损现金成本 [13] - 投资建议关注全年确定性较高的 BC 技术产业趋势，相关标的有隆基绿能等 [13] - 硅料板块价格止跌企稳，领先企业亏现金成本，产量有波动，库存高位，全年供大于求，预计 25Q1 亏损收窄，25Q2 盈利取决于价格，行情判断维持“中性” [14] - 硅片板块价格止跌企稳，跌破领先企业现金成本，产量有变化，库存偏高，公司预计亏损现金成本，行情判断维持“中性” [15] - 电池片板块本周 N 型电池片降价 0.5 分/W，产量有增长，库存 17.6GW，TOPCon 电池片企业未脱离负毛利率，行情判断维持“中性” [17] - 组件板块本周 N 型组件价格持平，25Q1 亏损收窄，行情判断价格或有向下压力，投资观点维持“中性” [17] - 5 月建议关注国内光伏行业自律执行及铜粉、铜浆验证进展情况 [18] 风电 - 中广核新能源浙江嵊泗 7海上风电场项目 EPC 总承包工程项目中标，中标价 14.21 亿元；河北 304MW 项目海缆招标 [20] - 1 - 4 月风电装机 5.4 亿千瓦，全国累计发电装机容量 34.9 亿千瓦，同比增长 15.9% [20] - 投资建议关注低估值、受益海风、主机毛利率修复逻辑标的，后续行业催化包括项目开工招标、海外订单及规划情况 [21] 储能 - 四川电力现货市场征求意见稿明确经营主体，推动新能源、分布式发电等参与交易 [22] - 2024 年 10 月至今，大规模工商业储能项目累计规模达 4.44GW/10.09GWh，新场景带动工商储规模化应用起势 [23] - 贵州分时电价调整，峰谷价差或跳水 32.89%，工商储需调整策略 [26] - Intersolar 德国展多家企业签约近 16GWh；阳光电源签下智利 1GWh 储能订单 [27][28] 氢能 - 七部委联合推动绿氢船舶应用；山西对新购氢能货车补贴最高 9.5 万元/辆，6 月 1 日起 2 年免高速费 [29][31] - 阳光氢能中标深能风光制氢一体化氢氨项目 IGBT 整流装置，制氢规模 48000Nm³/h [32] 电网设备 - 2025 年 1 - 4 月电网工程完成投资 1408 亿元，同比增长 14.6%，国网 1 - 4 月固定资产投资创历史同期新高 [33] - 维谛与 NVIDIA 协同，计划 2026 年下半年推出 800V DC 电源产品，高电压等级 HVDC 或成 AIDC 标配 [33] - 投资建议关注稳增长低估值公司，特高压、一次升压、配网及电表环节相关标的 [34] 电动车 - 首批搭载全固态电池的宝马电动汽车路测，采用美国固态电池企业技术，宝马将继续测试优化 [35] - 宁德时代 H 股刚上市即获 MSCI 指数纳入 [36] 人形机器人 - 特斯拉发布 Optimus 做家务视频，马斯克称是重磅产品，目标 2026 年生产 50000 台 [37] - Figure 发布预告，已取得一定进展并推动量产；智元机器人发布具身智能突破成果并开源 [39] - 天准科技推出人形机器人大脑控制器获订单；小鹏目标 2026 年推出工业和商业场景人形机器人 [40] - 智元机器人灵犀 X2 招募合作伙伴，今年二季度发布四足机器人，期望 2026 年底规模达大几千台 [41] - 机甲格斗擂台赛 5 月 25 日在杭州举行；北京银河通用机器人有限公司工商变更 [41][42] - 板块观点认为 2025 年进入量产阶段，关注供应链进展，投资关键零部件及有技术进步可能环节 [42] 行业概览 新能源发电产业链价格跟踪 - 展示 2025 年硅料、硅片、电池片、组件环节售价图表 [45] 新能源汽车产业链需求和价格观察 - 锂矿价格环比下跌，锂辉石因供给出货压力和需求接货意愿不强下跌，锂云母因碳酸锂价格下探带动下行 [46] - 碳酸锂价格跌幅明显，需求疲软、供应高位、库存大，市场成交平淡 [46][48] - 氢氧化锂价格跌速加大，需求增量小、供应库存高、成本支撑减弱，易跌难涨 [48] - 电解钴现货价格平稳，供给库存高、减产，需求按需排产、观望，预计下周震荡 [49] - 三元材料价格下调，原材料价格波动，不同系别产品市场占比调整，预计后续价格受影响下行 [50] - 磷酸铁锂价格下跌，受碳酸锂价格影响，市场生产有调整，预计二季度加工费难涨 [51] - 磷酸铁价格波动小，市场竞争激烈，部分企业计划减产 [51] - 钴酸锂价格小幅下跌，原料价格影响，供应产能释放、需求采购订单增加，出货谨慎 [53] - 部分人造石墨价格下滑，成本原料焦价下降、需求受关税影响，预计后续下滑 [54] - 天然石墨价格平稳，成本和供需无明显变量，后续或有下行压力 [54] - 锂电隔膜材料价格持稳，企业涨价情绪高，供给湿法供大于求、干法供求平衡，需求采购订单增加 [55] - 电解液价格下降，成本原材料价格下降、需求回暖但动能不足、供应开工率不高，预计延续下跌 [56] - 直流侧电池舱价格略微下行，碳酸锂降本和业主观望带动，预计 5 月延续下行 [57][59] - 板块观点建议配置盈利稳定的电池环节，关注磷酸铁锂正极等涨价环节，相关标的有宁德时代等 [60]

[Table_IndNameRptType]2 固定收益 固收周报 降息为何难振债市情绪 ——债市情绪面周报（5 月第 4 周） 报告日期： 2025-05-26 [Table_Author] 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002 电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com [Table_Author] 研究助理：洪子彦 执业证书号：S0010123060036 电话：15851599909 邮箱：hongziyan@hazq.com 主要观点： ⚫[Table_Summary] 华安观点：短期加强波段交易，待债市选择方向后右侧应对 债市短期难破震荡区间，存款利率调降后银行负债端压力有所提升，大行 资金融出依然偏少，存款流向非银机构促使"钱多"利好债市，而当前债市的 主要关注点可能仍在①5 月 PMI 等经济数据、②供给压力与③资金面松紧， 但超预期因素或趋势性行情较难出现，投资者仍需维持久期，低票息、资金贵 的环境下应加大波段交易的权重。 固收买方观点整体中性偏多。从当前市场买方观点来看，10 家偏多，18 家中性，1 家偏空，其中： ⚫ 国债期货：期货情绪升温 ...

报告行业投资评级 - 轻工纺服行业评级为增持 [1] 报告的核心观点 - 我国健身训练器材市场持续扩容，下游需求向好，智能健身行业扩张迅速，健身训练器材智能化趋势显著，舒华体育、英派斯、Keep等公司积极布局该领域 [3][19][22] - 2025年5月19日至5月23日，上证综指、深证成指、创业板指下跌，申万轻工制造上涨，申万纺织服饰下跌 [6][35] - 对家居、造纸、包装、出口等板块给出投资建议，如关注家居头部公司和智能家居赛道、太阳纸业、包装头部企业、出海标的等 [11] 根据相关目录分别进行总结 周专题：智能赋能，开启健身器材行业增长新引擎 - 我国健身训练器材市场2019 - 2023年规模从约439亿元增长至约708亿元，CAGR为12.67%，2023年增速放缓，2023年健身人群约3.9亿人，渗透率约27.6% [19] - 智能健身行业涵盖健身设备智能化等领域，2019 - 2024年市场规模从约99亿元增长至约523亿元，CAGR为39.42%，2023年80%投资标的为智能健身设备 [22] - 舒华体育在AI健身领域布局，2024年营收14.17亿元，同比降0.36%，净利润0.9亿元，同比降29.96% [24] - 英派斯布局智能运动眼镜领域，2024年营收12.14亿元，同比增35.58%，净利润1.09亿元，同比增23.77% [28] - Keep为用户提供个性化训练计划和产品，2024年营收20.66亿元，同比降3.37%，净利润 - 5.35亿元，同比降148.35% [30] 一周行情回顾 - 2025年5月19日至5月23日，上证综指跌0.57%，深证成指跌0.46%，创业板指跌0.88% [6][35] - 申万轻工制造涨0.73%，排名7；申万纺织服饰跌0.11%，排名11 [6][35] - 轻工制造涨幅前十有王子新材等，跌幅前十有集友股份等；纺织服饰涨幅前十有莱绅通灵等，跌幅前十有华纺股份等 [6][39][40] 重点数据追踪 家居 - 地产数据：2025年5月11 - 18日，30大中城市商品房成交面积184.3万平方米，环比12.35%；100大中城市住宅成交土地面积58.34万平方米，环比 - 14.01%；2025年1 - 4月，住宅新开工面积1.32亿平方米，累计同比 - 22.3%；住宅竣工面积1.14亿平方米，累计同比 - 16.8%；商品房销售面积2.83亿平方米，累计同比 - 2.8% [7][44] - 原材料数据：截至2024年11月26日，定制家居上游CTI指数为786.5，周环比 - 31.94%；截至2025年5月23日，软体家居上游TDI现货价为12350元/吨，周环比2.07%；MDI现货价为16550元/吨，周环比 - 1.78% [7][51] - 销售数据：2025年4月，家具销售额153亿元，同比26.9%；家具及其零件出口金额577496.2万美元，同比 - 7.2%；建材家居卖场销售额1086.51亿元，同比 - 2.52% [7][53] 包装造纸 - 纸浆&纸产品价格：截至2025年5月23日，针叶浆等价格有不同变化，中纤价格指数:溶解浆内盘价格2024年7月15日为7700元/吨 [8][55] - 吨盈数据：截至2025年5月22日，双铜纸等每吨毛利分别为169.55/-153.26/469.28/-490.07元/吨 [8][61] - 纸类库存：截至2025年4月30日，青岛港等库存有不同环比变化 [8][10][63] 纺织服饰 - 原材料：截至2025年5月23日，中国棉花价格指数等有不同周环比变化 [10][68][69] - 销售数据：2025年4月，服装鞋帽等零售额1088亿元，同比2.2%；服装及衣着附件出口金额1160656万美元，同比 - 0.5% [10][83] 行业重要新闻 - 2025年一季度我国家具行业进出口情况，出口额168.65亿美元，同比降8.3%，进口额3.52亿美元，同比降7.2%，介绍主要市场、省市、商品情况 [86] - 瓦楞纸和箱板纸市场涨价，纸厂库存下滑，下游订单略好，短期纸厂仍有涨价计划，订单增量影响后市 [90][91] - 格瑞夫公司计划关闭加州纸板厂，此前已有关厂调整 [92] - 美国阿拉巴马州出台电子烟严规，包括年龄、销售许可等多方面限制 [93][94] - 2024年四川省造纸行业概况，总产量622.81万t，各细分纸种有不同产量和效益情况 [96] 公司重要公告 - 东鹏控股向8名激励对象授予195.00万份股票期权，行权价格6.45元/股 [100] - 博汇纸业控股股东部分股份解除质押，累计质押占其持股61.23%，占总股本29.90% [101] - 明月镜片相关股东和高管拟减持股份 [102][103]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [3] 报告的核心观点 - 公司2024年实现营业收入916.60亿元，同比-1.28%；归母净利润59.76亿元，同比+12.20%；扣非后归母净利润57.62亿元，同比+28.14%；加权平均净资产收益率为10.30%，较2023年提高0.44pct 2025年第一季度，实现营业收入268.15亿元，同比+10.92%；归母净利润20.22亿元，同比+26.37%；扣非后归母净利润20.07亿元，同比+36.88%；加权平均净资产收益率为3.35%，较去年同期提高0.54pct [6] - 公司聚焦“5+1”产业布局主线，传统产业提质增效，新兴产业发展壮大，零部件产业加快强链补链 数智化方面，组织体系围绕变革落地再优化，建立行业首个精益制造领航工厂“三域六维”模型 [7][8] - 国际化是工程机械行业重要发展趋势和公司重要战略，2024年公司国外市场营收416.87亿元，占比45.48%，同比增长12% 公司升级国际化运营体系，布局多个海外产能项目，海外产品终端销量综合占有率保持提升 [9] - 看好公司长期发展，修改盈利预测，2025 - 2027年分别实现营业收入1019.62/1148.34/1299.70亿元；归母净利润78.50/97.39/120.37亿元；2025 - 2027年对应的EPS为0.67/0.83/1.02元 公司当前股价对应的PE为12/10/8倍，维持“买入”投资评级 [10] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|91660|101962|114834|129970| |收入同比（%）|-1.3%|11.2%|12.6%|13.2%| |归属母公司净利润（百万元）|5976|7850|9739|12037| |净利润同比（%）|12.2%|31.4%|24.1%|23.6%| |毛利率（%）|22.5%|23.0%|23.5%|24.1%| |ROE（%）|10.1%|12.6%|14.2%|15.7%| |每股收益（元）|0.51|0.67|0.83|1.02| |P/E|15.55|12.45|10.03|8.12| |P/B|1.58|1.57|1.42|1.28| |EV/EBITDA|9.23|8.10|6.79|5.61| [13] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现了2024A - 2027E各年度的相关财务数据，包括流动资产、现金、应收账款等资产项目，营业收入、营业成本等利润项目，以及经营活动现金流、投资活动现金流等现金流量项目 [15][16] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面，如营业收入同比、毛利率、资产负债率等指标在各年度有相应数据体现 [16]