报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 苏农银行一季报营收增速微升，业绩释放更趋稳健、可持续，资产质量保持行业第一梯队优异水平，后续在吴江本土根据地扎实、苏州城区增长极有力的支撑下，有望重现好于行业的成长表现 [7][8] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2024/1Q25实现营收42亿元/11亿元，同比增长3.2%/3.3%，实现归母净利润19亿元/4亿元，同比增长11.6%/6.2%；1Q25不良率季度环比持平0.90%，拨备覆盖率季度环比下降9pct至420% [5] - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为43.28亿元、45.32亿元、47.84亿元，同比增长率分别为3.67%、4.72%、5.57%；归母净利润分别为20.73亿元、22.21亿元、24.18亿元，同比增速分别为6.56%/7.15%/8.88% [6][14] 营收与业绩驱动因子 - 息差同比降幅收敛带动利息净收入边际改善，2024年/1Q25利息净收入分别同比下降5.0%/2.9%，拖累营收增速3.7pct/1.9pct，其中息差收窄拖累4.3pct/0.9pct，1Q25规模扩张对营收贡献较2024年下降1.6pct至 - 1pct [7] - 兑现债市浮盈支撑高基数下非息收入保持快增，2024年/1Q25非息收入分别同比增长25.6%/15.4%，贡献营收增速6.8pct/5.2pct，1Q25投资相关非息同比增长9.6%，贡献3.2pct，低基数下中收增速回正，贡献2.0pct [7] - 主动加大核销处置增提信用成本，拨备反哺力度有所减弱，此外靠前核销也阶段性拖累综合税率，1Q25拨备反哺利润增速5pct（2024：8.9pct），综合税率上升拖累2.9pct [7] 财报关注点 - 有效需求偏弱，短期信贷投放侧重结构调整和向重点区域倾斜，4Q24/1Q25贷款增速放缓至分别约5.8%/3.3%，苏州城区（不含吴江）贡献已超5成 [7] - 测算1Q25息差同比降幅收敛至2bps（2024： - 10bps），主因负债成本加速改善 [7] - 中小客群扰动下不良生成有所走高（1Q25测算年化加回核销后不良生成率1%，2024年约0.6%），但已前瞻压降风险客群且加大处置力度，资产质量预计仍将延续优异 [7] 信贷投放情况 - “有进有退”思路下信贷投放放缓，1Q25贷款同比增长3.3%（4Q24:5.8%），单季新增约39亿，同比少增28亿 [7] - 结构上，1Q25对公新增30亿是主要支撑，零售贷款新增3亿，预计受审慎风控和按揭提前还款影响 [7] - 区域上，2024年苏州城区（除吴江）对信贷增量贡献高达53.5%，在总贷款中占比较2023年末提升1.7pct至2024年末的23.4% [7] 息差情况 - 1Q25苏农银行测算净息差为1.52%，同比下降2bps（2024年为下降10bps） [8] - 1Q25生息资产收益率季度环比下降9bps至3.12%（2024全年下降34bps），付息负债成本率季度环比下降14bps至1.81%（2024全年下降20bps） [8] 资产质量情况 - 测算1Q25年化加回核销后不良生成率为1%（2024:0.58%），预计源自中小客群风险波动 [8] - 1Q25不良率季度环比稳定于0.90%，关注率季度环比持平于1.20%，拨备覆盖率仍居420%高位 [8] 上市银行估值比较 - 截至2025年4月30日，苏农银行收盘价5.24元，2025E/2026E的P/E分别为4.64、4.33，P/B分别为0.49、0.44，ROAE分别为11.0%、10.7%，ROAA分别为0.93%、0.92%，股息收益率分别为3.4%、3.7% [16]