报告公司投资评级 - 投资评级为买入 - A，维持评级，6 个月目标价 6.31 元，相当于 2025 年 0.7X PB [5][11] 报告的核心观点 - 2025 年一季度邮储银行营收同比降 0.07%，拨备前利润同比增 6.20%，归母净利润同比降 2.62%，生息资产规模扩张和成本压降支撑业绩增长，净息差收窄、拨备计提力度加大拖累业绩 [1] - 展望 2025 年，邮储银行资产端加大对新质生产力、普惠小微等重点领域支持，零售方面紧抓政策机遇增大消费贷投放，负债端成本优势明显，叠加代理费率调整，业绩有较强支撑 [11] 根据相关目录分别进行总结 量：规模稳健扩张，对公信贷增速居于大行首位 - 资产端：2025 年一季度末总资产同比增 8.31%，贷款总额同比增 9.78%，金融投资同比增 9.45%，资产总额单季新增 6045 亿元，信贷总额单季新增 4430 亿元，贷款净额占生息资产比例环比升 0.76pct 至 53.32%，同业资产占总资产比例环比升 0.36pct 至 5.35% [1] - 对公贷款：2025 年一季度末一般公司贷款同比增 15.17%，单季新增 3620 亿元，同比多增 938 亿元，布局重点赛道，加大对民营企业支撑力度，一季度末民营企业贷款占贷款总额比例超 28%，涉农贷款、普惠小微企业贷款余额分别为 2.40 万亿、1.67 万亿，占总贷款比重分别超 25%、18%，票据贴现余额同比增 26.89%，单季新增 132 亿元 [2] - 零售信贷：2025 年一季度末零售贷款同比增 4.27%，单季新增 678 亿元，同比少增 1031 亿元，县域贷款较年初增速达 5.8%，高于贷款总额 0.8pct，50 万元以上资产客户较上年末增 7.33% [2] - 负债端：2025 年一季度末存款总额同比增 9.22%，存款占总负债比例环比升 0.48pct 到 96.42%，对公存款、零售存款同比分别增 20.46%、7.94%，单季新增 1417 亿元对公存款全为自营存款，存款结构持续优化 [3] 价：生息资产收益率降幅收窄 - 净息差：2025 年一季度净息差为 1.71%，同比、环比分别降 21bps、10bps，绝对值处行业较优水平 [4] - 生息资产收益率：2025 年一季度生息资产收益率为 3.00%，环比降 20bps，受 2024 年 10 月 LPR 下调、存量房贷利率下调等因素影响，房贷占总贷款比重近 30%，一月重定价压力大，资产端收益率表现较弱 [4][9] - 计息负债成本率：2025 年一季度计息负债成本率为 1.30%，环比降 11bps，一直较低且能持续下降，预计未来仍能保持较优水平，2025 年加大自营存款扩表力度，一季度末全行存款付息率较上年末降 17bps 至 1.27% [9] - 息差展望：预计 2025 年 LPR 仍可能下调，存量房贷重定价等因素影响仍在，资产端收益率压力延续，负债端虽成本率下降、结构改善，但难弥补资产端收益率下降影响，2025 年息差承压，但有望保持在行业较优水平 [9] 其他业绩表现 - 手续费与投资收益：2025 年一季度净非息收入同比增 14.83%，净手续费同比增 8.76%，增速自“报行合一”以来首次回正，以投资收益为主的其他非息收入同比增 21.70% [10] - 代理费率调整：2025 年一季度成本收入比为 56.65%，同比降 2.67pct，2024 年主动调整存款代理费率，一季度代理费综合费率同比降 19bps 至 1.05%，成本压降贡献 6.28pct 正向业绩增速 [10] - 资产质量：2025 年一季度末不良率 0.91%，环比基本平稳，不良生成率（累计，年化）为 0.94%，同比升高 0.13 个百分点，对公领域资产质量平稳，零售风险压力偏大，预计随宏观经济转好，零售信用风险压力将缓解，一季度加大拨备计提力度，拨备覆盖率 266.13%，保持较好水平 [10] 财务预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|342,507|348,775|353,747|373,423|397,497| |营收增速|2.25%|1.83%|1.43%|5.56%|6.45%| |拨备前利润（百万元）|117,770|123,037|139,922|147,949|157,795| |拨备前利润增速|-7.06%|4.47%|13.72%|5.74%|6.66%| |归母净利润（百万元）|86,270|86,479|88,772|91,567|96,690| |归母净利润增速|1.23%|0.24%|2.65%|3.15%|5.59%|[12][14][24]