报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 2024年公司归母净利润同比下降，2025Q1归母净利润同环比改善，2024年营收减少因农药部分产品价格下降，产销量提升不足以弥补价格下降影响，2025Q1部分产品价格上涨，恒宁项目产销量持续提升使归母净利润改善 [1][2] - 公司原药发展战略步伐稳健，持续深化制剂、原药和中间体一体化战略，削弱原药周期性波动风险，青岛恒宁相关项目已进入试生产，二期项目按计划推进 [3] - 公司制剂和原药产品种类丰富、结构完善，拥有多个农药和肥料登记证，还积极布局海外市场，已取得数十国家2100多个产品登记证件，正在多个国家和区域进行登记 [4] - 因农药行业景气下行，产品价格低位，下调公司2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为3.96（下调28.6%）/5.03（下调30.7%）/5.43亿元 [5] 相关目录总结 财务数据 - 2024年公司实现营业收入39.08亿元，同比 - 11.16%，归母净利润1.81亿元，同比 - 61.67%；2025Q1实现营业收入12.64亿元，同比 + 10.16%，环比 + 82.22%，归母净利润1.05亿元，同比 + 15.64%，环比增加1.19亿元 [1] - 2024年农药、肥料、农业及服务分别实现营收38.08、0.67、0.28亿元，同比分别变动 - 11.29%、+ 38.85%、 - 43.55%；农药、化肥销量分别为5.66、0.64万吨，同比分别 + 2.56%、+ 58.05% [2] - 2023 - 2024年农药、肥料、农业及服务毛利率分别为23.64%、40.68%、14.47%，同比分别变动 - 7.05、+ 5.47、 - 38.89pct [2] 盈利预测与估值简表 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|4,398|3,908|4,674|5,593|5,873| |营业收入增长率|-3.01%|-11.16%|19.62%|19.67%|5.00%| |净利润（百万元）|473|181|396|503|543| |净利润增长率|2.87%|-61.67%|118.23%|27.07%|7.98%| |EPS（元）|1.39|0.53|1.16|1.48|1.60| |ROE（归属母公司)（摊薄）|13.99%|5.30%|10.85%|12.53%|12.40%| |P/E|9|24|11|9|8| |P/B|1.3|1.3|1.2|1.1|1.0|[6] 利润表 |利润表（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|4,398|3,908|4,674|5,593|5,873| |营业成本|3,033|2,973|3,456|4,072|4,275| |折旧和摊销|229|240|206|229|254| |税金及附加|21|19|23|27|29| |销售费用|176|202|187|256|252| |管理费用|248|226|267|321|350| |研发费用|223|209|243|295|308| |财务费用|-13|2|14|23|39| |投资收益|-30|12|12|12|12| |营业利润|570|242|457|583|631| |利润总额|572|251|466|592|639| |所得税|99|69|70|89|96| |净利润|473|181|396|503|543| |少数股东损益|0|0|0|0|0| |归属母公司净利润|473|181|396|503|543| |EPS(元)|1.39|0.53|1.16|1.48|1.60|[11] 现金流量表 |现金流量表（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|955|286|652|650|751| |净利润|473|181|396|503|543| |折旧摊销|229|240|206|229|254| |净营运资金增加|-214|-118|175|409|169| |其他|467|-18|-125|-490|-215| |投资活动产生现金流|-436|-34|-502|-513|-488| |净资本支出|-456|-335|-500|-500|-500| |长期投资变化|2|67|0|0|0| |其他资产变化|17|235|-2|-13|12| |融资活动现金流|-712|-243|115|179|-167| |股本变化|0|0|0|0|0| |债务净变化|200|291|298|340|48| |无息负债变化|241|83|175|337|102| |净现金流|-191|9|264|317|96|[11] 资产负债表 |资产负债表（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|6,449|6,864|7,563|8,605|9,121| |货币资金|981|1,347|1,612|1,929|2,025| |交易性金融资产|456|252|252|252|252| |应收账款|789|873|894|1,107|1,199| |应收票据|0|0|0|0|0| |其他应收款（合计）|36|41|51|66|76| |存货|968|933|1,028|1,226|1,291| |其他流动资产|91|159|159|159|159| |流动资产合计|3,395|3,675|4,097|4,842|5,113| |其他权益工具|0|0|0|0|0| |长期股权投资|67|0|0|0|0| |固定资产|1,856|2,098|2,160|2,237|2,317| |在建工程|273|354|502|613|696| |无形资产|521|500|539|578|616| |商誉|0|0|0|0|0| |其他非流动资产|111|43|43|43|43| |非流动资产合计|3,054|3,189|3,466|3,762|4,008| |总负债|3,066|3,440|3,913|4,591|4,740| |短期借款|912|1,203|1,502|1,842|1,890| |应付账款|733|792|921|1,085|1,139| |应付票据|645|669|777|916|961| |预收账款|0|0|0|0|0| |其他流动负债|2|2|2|2|2| |流动负债合计|2,858|3,226|3,760|4,437|4,587| |长期借款|0|0|0|0|0| |应付债券|0|0|0|0|0| |其他非流动负债|34|36|36|36|36| |非流动负债合计|208|214|154|154|154| |股东权益|3,382|3,424|3,650|4,014|4,381| |股本|340|340|340|340|340| |公积金|828|858|878|878|878| |未分配利润|2,206|2,186|2,392|2,756|3,123| |归属母公司权益|3,382|3,424|3,650|4,014|4,381| |少数股东权益|0|0|0|0|0|[12] 盈利能力 |盈利能力（%）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|31.0%|23.9%|26.1%|27.2%|27.2%| |EBITDA率|23.8%|14.9%|16.7%|15.6%|15.9%| |EBIT率|18.6%|8.8%|12.2%|11.5%|11.6%| |税前净利润率|13.0%|6.4%|10.0%|10.6%|10.9%| |归母净利润率|10.8%|4.6%|8.5%|9.0%|9.2%| |ROA|7.3%|2.6%|5.2%|5.8%|6.0%| |ROE（摊薄）|14.0%|5.3%|10.8%|12.5%|12.4%| |经营性ROIC|15.7%|5.6%|10.0%|9.8%|9.7%|[13] 偿债能力 |偿债能力|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债率|48%|50%|52%|53%|52%| |流动比率|1.19|1.14|1.09|1.09|1.11| |速动比率|0.85|0.85|0.82|0.82|0.83| |归母权益/有息债务|3.71|2.84|2.43|2.18|2.32| |有形资产/有息债务|6.32|5.18|4.59|4.29|4.43|[13] 费用率 |费用率|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|4.00%|5.17%|4.00%|4.58%|4.29%| |管理费用率|5.63%|5.78%|5.71%|5.74%|5.96%| |财务费用率|-0.31%|0.05%|0.30%|0.41%|0.67%| |研发费用率|5.08%|5.34%|5.21%|5.27%|5.24%| |所得税率|17%|28%|15%|15%|15%|[14] 每股指标 |每股指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股红利|0.50|0.50|0.41|0.52|0.56| |每股经营现金流|2.81|0.84|1.92|1.91|2.21| |每股净资产|9.94|10.07|10.74|11.81|12.89| |每股销售收入|12.93|11.50|13.75|16.46|17.28|[14] 估值指标 |估值指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |PE|9|24|11|9|8| |PB|1.3|1.3|1.2|1.1|1.0| |EV/EBITDA|5.1|9.1|7.2|6.8|6.4| |股息率|3.9%|3.9%|3.2%|4.0%|4.3%|[14]