报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 密切关注美联储QT政策，从经济增长和劳动力市场看，美国劳动力市场稳健，4月单月新增非农17.7万人，缺口719.2万，薪资增速+4.1%，但4月景气指数回落影响预期；从通胀看，OPEC+增持削弱成本压力，但关税战下库存消耗使潜在通胀压力上升；美国国内资产负债表收缩带来美元资产压力上升，需关注QT政策结束甚至逆转 [2] - 预计美联储5月继续调低对经济的展望，为降息预留空间；美元短期持有波动率多头头寸，逢高降低欧元多头；美债收益率曲线陡峭后将回到扁平化，5月风险上升或抬升6月更快降息定价；中债维持战略性陡峭化头寸持有，短期T和TL看空不做空；商品短期需求面临挑战，关注供给侧因素和调整后的配置型机会 [3] 根据相关目录分别进行总结 宏观事件 - 北京时间2025年5月8日凌晨2点，美联储将公布5月利率决议；五一假期亚洲货币大幅上涨，需关注反向对冲向欧洲货币传导的可能；美联储3月会议开始放缓QT，外汇市场波动或影响其QT政策 [1] 货币条件：波动率仍有放大空间 - 金融条件收敛，服务业PMI扩张放缓，美联储自1月暂停降息，当前基准利率4.50 - 4.75%，关税战使市场波动率回升 [10] - 关注美股二次调整风险，4月底美股反弹，但4月美股波动率走升使金融条件宽松收敛，债务上限约束和美国内部矛盾是影响因素 [10] 流动性：关注美联储扩表的可能 - 金融方面，五一假期亚洲货币上涨，反映亚洲资金流反向对冲需求上升，需关注向欧洲货币传导的可能；美国内部流动性暂时充裕，4月30日美联储逆回购账户余额维持在6321亿美元低位，3月会议开始放缓QT [17] - 实体方面，流动性需求仍处低位，2024年信贷增速反弹但未逆转下降趋势，4月下旬美国银行存款创18.1万亿美元新高 [17] 实体：弱需求的预期始终未解除 - 4月失业率稳定，但2025年经济有放缓风险，一季度实际GDP环比折年率回落0.3%，未来关注实际消费放缓 [23] - 经济在“滞胀”边缘试探，贸易战短期加剧经济放缓、提升消费品成本中枢，长期劳动生产率受阻碍，经济将走向“滞胀” [23] 通胀：贸易战价格压力短期上升 - 美国3月通胀热力图显示短期核心通胀缓和，自去年下半年降至3.3%后维持稳定，3月降至2.8% [31] - 住房分项回落，能源分项压制通胀，交通运输分项降至低位，未来美国“通缩”风险或强于“通胀” [31] 利率：预计5月继续不降息 - 预计美联储5月保持观望，从经济增长和劳动力市场看，劳动力市场稳健降低短期降息紧迫性，但需关注4月景气指数回落影响；从通胀看，OPEC+增持削弱成本压力，但关税战下库存消耗使潜在通胀压力上升 [37] 资产负债表：关注5月对扩表的定价 - 财政方面，特朗普百日新政表现不佳，财政平衡仅削减1600亿美元支出，离预期1万亿美元差距大；美国财政再融资需扩张，财政部季度再融资发行1250亿美元国债，二季度借款规模预计达5140亿美元 [43] 货币：关注点在扩表而非降息 - 维持美债收益率曲线扁平化判断，4月底曲线阶段性陡峭，但特朗普政策不确定性使曲线扁平，贸易政策施压和抗通胀、缩减赤字增加矛盾，进程未结束 [49] - 美联储资产负债表政策需配合，其规模扩张和收缩影响美元流动性，美国对外美元供给收缩，国内美元资产压力上升，需关注QT政策结束或逆转 [49] 宏观策略：短期改善不降低对风险的关注 - 预计美联储5月贴近市场定价按兵不动，缩债政策进一步趋缓，或公布缩债结束时间表 [56] - 预计美联储5月调低对经济的展望，为降息预留空间；美元短期持有波动率多头头寸，逢高降低欧元多头；美债收益率曲线陡峭后回到扁平化，5月风险上升或抬升6月更快降息定价；中债维持战略性陡峭化头寸持有，短期T和TL看空不做空；商品短期需求面临挑战，关注供给侧因素和调整后的配置型机会 [57]