报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年一季度城投债发行、净融资规模创近三年新低，政策收紧倒逼城投“真转型”；后续需关注地方投融资需求、城投债务化解、土地资产盘活及转型真实性等问题；投资策略上可投向强区域优质企业，有选择性下沉资质博弈利差压降空间 [4][71][77] 根据相关目录分别进行总结 一季度城投债市场运行特点 - 发行、净融资规模创近三年新低，低层级、弱资质城投净融下滑显著，境内监管趋严下部分企业转向境外发债 [19][20] - 发行利率整体下行但逐月回升，弱资质主体利率下行幅度小 [26] - 发行期限中长期化，中期票据占比居首，借新还旧比例高位抬升 [33] - 新增供给收缩下交易规模同比下滑，交易利差环比进一步压缩 [36] - 化债重点区域净融资同比转正，17省借新还旧比例达100% [39] 城投信用风险情况 - 公开信息显示一季度城投暂无非标违约，商票逾期次数同比下降 [51] - 江苏、广东2家地市级企业评级上调 [54] - 异常交易数量与规模同比大幅下降，山东贵州异常交易多发 [57] 到期与回售压力及发行预测 - 4 - 12月到期及回售规模接近4万亿，黑甘云等重点区域债务滚续压力仍较大 [60] - 提前兑付规模占比小幅下降，以AA级、区县级城投为主 [63] - 预计4 - 12月城投债发行规模约4.4万亿，借新还旧比例将保持高位、融资主体层级或继续上移 [67] 后续关注及投资策略 后续关注 - “发展中化债”导向下地方新增融资压力仍较大，需优化融资政策支持打开新空间 [71] - “一揽子化债”后仍有大量债务需自主化解，应将隐债关联利息、政府拖欠账款等纳入置换范围 [72] - 城投企业存量土地闲置问题突出，需抓住专项债收储机遇盘活土地资产 [74] - 今明两年是城投转型关键期，需关注转型真实性及退平台后化债政策退坡风险 [75] 投资策略 - 建议投向强区域优质企业获取票息收益，有选择性下沉资质博弈利差压降空间，关注重点省份新增发债企业等 [77]