报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 4月以来全球贸易不确定性加剧，全球避险情绪升温、资产波动加大，美元资产受冲击，国内债券上涨、股市呈现韧性 [2] - 梳理22年以来大行存款利率降息情况，总结出时间、伴随政策调整、降幅等规律，以及存款利率调降后债市资金价格、1Y和10Y国债走势表现 [3] - 债市变数主要在外部环境变化扰动和国内稳增长政策顺序与力度，二季度推动债市走出震荡的因素或来自基本面数据、增量货币政策落地、权益市场表现等，建议持券观望，关注利差压缩行情相关机会 [4] 根据相关目录分别进行总结 PART1：美元资产受冲击，国内债市找到新的震荡锚 海外 - 4月美国软数据走弱后消费者情绪有所修复，海外资金流出美国，美国股债汇承压，国内机构杠杆交易平仓加剧美债波动，黄金走强挑战美元避险资产属性 [8][11] - 滞胀环境使美联储较难保持前瞻性，整体保持观望姿态，鲍威尔以观望为主，理事沃勒表态偏鸽 [12][15] 国内 - 市场回顾：10Y国债收益率迅速下移15BP后在1.65%附近震荡，降准降息类总量宽松未落地但资金利率下移20BP，权益短暂大跌后缓慢修复，4月收益率曲线整体偏牛平 [16][17] - 基本面：4月高频整体震荡，除农产品外商品价格多数下行 [22][24] - 机构行为：资金面边际转松使负carry状态修复，但债市杠杆率未上升且4月以来有所下降；3月以来大行配债力度减弱；农商行4月二级市场买债力度低于季节性，但近两周卖短买长拉久期；基金态度谨慎，主要买信用债，近两周降久期押注利差交易；保险4月买债规模回归季节性，仍青睐地方债；理财3月规模回落幅度略大于季节性，增配同业存单 [26][31][36][40][45][52] PART2：存款利率降息如何影响债市表现？ - 大行存款利率调降规律：22年以来每年调降1 - 3次，最快间隔3个月；每次调降都伴随LPR调降，多数情况下存款利率调降在前且间隔2M以内；多数情况下OMO也有调降，但先后顺序不一定；存款利率1 - 2Y的降幅和OMO降幅、LPR降幅接近 [55] - 存款利率降息对债市的影响：降息难单独影响债市趋势，资金价格和宽信用政策有连续性，降息前后债市收益率走势与资金面和经济走势相关；1Y国债走势跟随资金价格，资金面宽松时下行幅度更大；10Y国债收益率整体易跟随降息先短期下行，但资金价格明显收紧时无此过程 [57] - 新一轮大行存款利率调降预期：预计今年新一轮存款利率调降在2季度有概率落地，调降后更可能打开央行降息空间，有助于缓解净息差压力且会伴随LPR调降 [59] PART3：债市策略 - 5月政府债供给与降准概率：5月政府债供给规模较大，有一定降准概率，债市变数在于外部环境变化和国内稳增长政策，二季度推动债市走出震荡的因素多样，近期货币政策表述提及适时降准降息 [62][63][64] - 债市策略：关注利差压缩行情相关机会，各利率债品种收益率、品种利差、期限利差有不同分位数表现，信用债和二永债估值有相应分位数情况，地方债和国债利差处于历史较高水平 [67][68][69]