报告核心观点 - 美联储降息自由度受限，“滞胀”风险进一步凸显，短期内重启降息周期门槛较高，未来能否开启降息周期较大程度取决于“通胀”压力，配置上对黄金、医药、美股、美债给出不同建议 [3][4][5] 美联储利率决策情况 - 当地时间5月7日，美联储宣布将联邦基金目标利率区间维持在4.25%-4.50%，是自2024年9月本轮降息周期开启以来的连续第三次“暂停”，2024年9月至12月累计降息100bps [2] 美联储会议声明变动 - 将3月份声明中“经济前景不确定性增加”强化为“进一步增加”；新增“认为高失业和高通胀的风险都有所上升”表述，实现双重目标难度加大 [3] 值得关注要点 关税政策 - 鲍威尔称关税上调幅度高于预期，导致家庭和企业部门经济前景调查数据恶化，若关税大幅上调持续，可能致通胀上升、经济增长放缓和失业率上升 [4] 通胀前景 - 美联储对关税影响通胀态度转变，消费者等将近期通胀调查数据上升归因为关税驱动，关税对通胀影响可能是“一次性”或“更持久”的 [4] 货币政策指引 - 鲍威尔以“不确定性”为由，难给出清晰利率路径指引，当下利率位置良好，可耐心等待，短期内重启降息周期门槛或提高，“胀”的风险是主要掣肘 [4] “滞胀”风险升温原因 - 关税加征范围更广、幅度更大；贸易伙伴“报复性”关税；美联储降息受通胀“掣肘”；美国财政扩张受“利息占比高企”掣肘；高关税壁垒下全球贸易活动收缩 [4] 配置建议 黄金 - 静待美国“硬着陆”，金价将创新高，无论“硬着陆”或“滞胀”均利好，未来驱动力包括美联储降息、美元贬值、央行购金等 [5] 医药（尤其创新药） - 美联储降息周期下，A股、港股创新药有上涨机会和超额收益，短看毛利率和IRR，中长期看营收 [5] 美股 - 调整是趋势性的，经济下行增加盈利担忧，科技巨头资本开支放缓放大业绩不确定性，估值需修正 [5] 美债 - 年内静待通胀回落形成趋势性配置机会，此前可能因利息偿还风险使利率冲高 [5]