报告行业投资评级 - 推荐（维持）[1] 报告的核心观点 - 2024年煤企成本下降难补煤价下跌，业绩向合理区间回归；2025Q1煤价磨底，主要煤企业绩同比下降；后续进口约束渐显、火电需求旺季或回暖、非电需求或修复，煤价磨底待升，叠加成本优化，利好煤企业绩；当前煤价下跌已充分计价，煤炭板块底部配置价值凸显，维持“推荐”评级 [3][4][5][73] 根据相关目录分别进行总结 2024年综述 - 煤炭供需整体宽松，煤价中枢同比下移：2024年全社会用电同比+7%，火电发电同比+2%，受可再生能源挤压；部分工业需求因房地产弱而下降，化工用煤需求旺盛；国内原煤产量稳中小幅增长，进口量同比上涨明显；煤价中枢下移，秦港动力煤均价855元/吨，同比降11.54%，京唐港主焦煤均价2026元/吨，同比降11.34% [11][12][13] - 受煤价回落影响，2024年煤企业绩同比下跌：28家重点煤企2024年合计营收13593.81亿元，同比降5.7%，净利润1995.59亿元，同比降17.1%，归属母公司净利润1574.11亿元，同比降18.2%；扣非业绩同步下滑，非经常损益整体同比增长；2024Q4单季业绩环比下滑，与煤价环比下滑、计提费用及资产减值损失季节性增加有关 [27][30][31] - 2024年煤炭产销量（剔除中国神华及广汇能源后）同比下降：27家（剔除广汇能源）2024年产量12.63亿吨，同比涨0.1%，销量11.71亿吨，同比降2.3%；26家（再剔除中国神华）产量9.36亿吨，同比降0.2%，销量8.44亿吨，同比降3.3%，部分公司受市场和监管因素影响产销量下降 [48] - 2024年煤企煤炭单位售价同比降低，但降幅小于市场煤；煤炭单位成本同比小幅下降：27家（剔除广汇能源）煤炭平均销售价格597元/吨，同比降8.3%，降幅低于市场煤，或因执行大量长协；平均销售成本323元/吨，同比降0.9%；平均毛利275元/吨，同比降15.7%；毛利率46.0%，同比降4.0pct [52] - 2024年期间费用绝对金额同比降低，费用率受营收下滑影响同比略有提升：28家煤炭上市公司累计期间费用879.27亿元，同比减2.5%；期间费用率11.44%，同比涨1.08个百分点，多数煤企降成本费用，但受营收下降影响费用比率提升 [55] - 部分煤企2024年专项储备减少，一定程度冲抵成本释放业绩：24家煤企2024年合计专项储备59177百万元，同比增3770百万元，中煤能源、兖矿能源专项储备减少，冲抵成本释放业绩 [57] - 2024年煤企销售毛利率、净利率同比下降，ROE同比下降：28家煤炭上市公司2024年销售毛利率平均值28.5%，同比降3.8个百分点；销售净利率平均值9.6%，同比降4.3个百分点；ROE平均值6.6%，同比降6.6个百分点，部分公司指标同比提升 [59] - 2024年煤企经营性现金流、资产负债率同比下降：28家煤炭上市公司2024年经营性现金流合计2726.87亿元，同比降10.59%；有息负债合计5074.93亿元，同比涨9.37%；资产负债率平均51.7%，同比降0.2个百分点；剔除中国神华后，27家相关指标变化类似 [61] - 2024年应收账款周转天数、存货周转天数同比上涨：28家煤炭上市公司2024年应收账款周转天数平均25天，同比涨10.4%；存货周转天数21天，同比涨6.2% [63] 2025年一季度 - 2025Q1供给约束渐显，煤价处于磨底阶段：需求端火电产量同比降4.70%，水泥产量同比降1.40%，粗钢产量同比升0.60%，火电需求疲弱拖累煤价；供给端全国煤炭产量上升，进口量同比降0.9%，供给约束显现；煤价同比回调，处于磨底阶段，秦港动力煤均价721元/吨，同比降20.02%，京唐港主焦煤均价1442.20元/吨，同比降40.21% [66][67] - 2025Q1煤企业绩同比仍有下降：28家煤炭上市公司2025Q1合计营收2827.08亿元，同比降16.81%；归属母公司净利润309.11亿元，同比降28.96%；扣非后归属母公司净利润303.74亿元，同比降31.43%；剔除中国神华后，27家归属母公司净利润同比降31.37%，业绩下降主要因煤价下跌 [71] 投资策略 - 低拥挤度下，煤炭板块高股息价值逐步凸显：2024年煤企成本下降难补煤价下跌，业绩回归合理区间；后续煤价磨底待升，成本持续优化利好业绩；2025Q1主动型基金重仓股煤炭持仓比例降至0.44%，板块拥挤度下降，高股息价值凸显；多家央国企对旗下上市公司启动增持或资产注入计划；建议把握低位煤炭板块价值属性，维持“推荐”评级，关注稳健型、动力煤弹性较大、焦煤弹性较大三类标的 [5][73]