报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价42.1港币 [1][7] 报告的核心观点 - 京东健康1Q25总收入166亿元，同比+25.5%，非IFRS净利润17.7亿元，对应非IFRS净利率10.6%，同比+1.6pp，达到过去两年单季度最高值，主要得益于流感错期带来的用药需求增长、保健和器械等品类消费需求恢复，以及保健品业务增速修复和自营业务规模效益释放。公司致力于2025年加大对自营前置仓投入以优化O2O配送体验，1Q较好利润表为业务投入提供弹药，建议关注前置仓业务投入成效 [1] - 估算1Q25京东健康三大主要品类药品、保健、器械分别实现30+%/20+%/高个位数同比增长，预计2Q25在流感错期影响消失后仍有望保持中双位数收入同比增长。2Q以来京东集团发展即时零售及外卖业务带动主站用户流量增长，京东健康将受益于用户数增长带来的销售机会和上游供应商广告投放预算增加，也有更充足弹药投入前置仓能力建设，中长期即时零售将成为满足用户多层次医药健康需求的补足之一，建议关注前置仓业务投入产出效率及对主业增长的拉动情况 [2] - AI技术赋能京东健康医疗健康服务、专病诊疗、健康管理等业务，2025年1月发布“AI京医”产品体系，2月“京医千询”医疗大模型开源，互联网医院超80%医生问诊单使用AI服务，AI营养师服务满意度达91% [3] - 维持2025 - 2027年非IFRS净利润预测44.1/46.9/49.7亿元不变，给予2025年28x目标非IFRS PE估值（不变），目标价42.1港币（前值：42.7港币），目标价调整主因汇率变化 [4] 根据相关目录分别进行总结 收入情况 - 1Q25总收入166亿元，同比+25.5%，对比3Q24/4Q24收入增速14.8/11.3%有明显提速，主要因流感错期带来用药需求增长及保健、器械等品类消费需求恢复 [1] - 估算1Q25三大主要品类药品、保健、器械分别实现30+%/20+%/高个位数同比增长，药品因流感错期短期提速显著，预计2Q25在流感错期影响消失后仍有望保持中双位数收入同比增长 [2] 利润情况 - 1Q25非IFRS净利润17.7亿元，对应非IFRS净利率10.6%，同比+1.6pp，达到过去两年单季度最高值，得益于高利润率保健品业务增速修复及自营业务规模效益释放 [1] - 维持2025 - 2027年非IFRS净利润预测44.1/46.9/49.7亿元不变 [4][12] 业务发展 - 公司致力于2025年加大对自营前置仓投入以优化O2O配送体验，1Q较好利润表为业务投入提供弹药，建议关注前置仓业务投入成效 [1] - 2Q以来京东集团发展即时零售及外卖业务带动主站用户流量增长，京东健康将受益于用户数增长带来的销售机会和上游供应商广告投放预算增加，也有更充足弹药投入前置仓能力建设，中长期即时零售将成为满足用户多层次医药健康需求的补足之一，建议关注前置仓业务投入产出效率及对主业增长的拉动情况 [2] AI应用 - AI技术赋能医疗健康服务、专病诊疗、健康管理等业务，2025年1月发布“AI京医”产品体系，实现线上多场景应用，为医生提供智能诊疗辅助和科研支持，并通过AI医生、药师、营养师等专业服务智能体为用户提供个性化医疗健康服务 [3] - 2025年2月“京医千询”医疗大模型启动开源，成为国内医疗行业首个全面开源的垂直类大模型，互联网医院已有超80%的医生问诊单使用了AI服务，AI营养师的服务满意度达到91% [3] 盈利预测与估值 - 维持2025 - 2027年公司收入预测662/719/776亿元不变，非IFRS净利润预测44.1/46.9/49.7亿元不变 [12] - 给予2025年28x目标非IFRS PE估值（不变），较可比公司2025年均值17.0x有所溢价，主要考虑公司凭借较高流通效率在医药市场持续获取市占率，且在AI医疗领域具备先发优势，新目标价42.1港元（前值42.7港元），目标价调整主因汇率变化 [14] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|53,530|58,160|66,201|71,897|77,596| |+/-%|14.54|8.65|13.83|8.60|7.93| |归母净利润 (人民币百万)|2,142|4,162|3,425|3,617|3,817| |+/-%|347.80|94.31|(17.70)|5.60|5.53| |归母净利润 (调整后，人民币百万)|4,135|4,792|4,413|4,689|4,974| |+/-%|52.35|15.88|(7.92)|6.27|6.08| |EPS (调整后，人民币，最新摊薄)|1.29|1.50|1.38|1.47|1.55| |PE (调整后，倍)|28.44|24.27|26.76|25.18|23.74| |P/B (倍)|2.38|2.11|1.98|1.84|1.70| |ROE (调整后，%)|8.79|9.16|7.68|7.56|7.44| |EV EBITDA (倍)|106.22|30.39|31.79|27.33|23.14| [6] 可比公司估值 |公司名称|代码|股价|市值| |P/S| |营收CAGR| |P/E| |调整后净利CAGR| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| | | |(交易货币)|(百万美元)|2025E|2026E|2027E|2025 - 2027E|2025E|2026E|2027E|2025 - 2027E| |阿里巴巴|BABA US|131.7|319,202|2.2|2.0|1.9|7.6|13.1|11.9|11.4|8.1| |拼多多|PDD US|119.5|169,577|2.6|2.2|1.9|17.2|9.3|7.6|6.5|15.6| |美团|3690 HK|139.4|109,233|2.0|1.7|1.5|14.9|15.4|12.3|10.1|21.3| |京东|JD US|37.3|57,888|0.3|0.3|0.3|7.6|9.3|8.1|7.4|5.6| |阿里健康|241 HK|5.4|11,063|2.4|2.2|2.0|11.0|32.5|27.1|22.7|21.5| |益丰药房|603939 CH|27.4|4,608|1.3|1.1|1.0|13.0|18.9|16.2|14.1|15.5| |大参林|603233 CH|17.9|2,825|0.7|0.6|0.5|12.2|17.5|14.8|12.7|20.4| |老百姓|603883 CH|19.5|2,055|0.6|0.6|0.5|9.7|18.2|14.3|12.1|33.2| |一心堂|002727 CH|13.9|1,128|0.4|0.4|0.3|9.7|14.6|11.5|9.6|95.2| |平均值| | | |1.3|1.1|1.0|11.9|17.0|14.0|11.9|28.5| [15] 财务报表相关 - 利润表、现金流量表、资产负债表等展示了2023 - 2027E各年度的营业收入、销售成本、毛利润、EBITDA、融资成本等多项财务指标及变化情况 [20][21][22]