报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级，预期未来 6 个月内超越基准指数 10%－20%，目标价 21.55 港元 [2][15] 报告的核心观点 - 太古地产是持有具有护城河底层资产获取稳定现金流的商业地产公司，Q1 内地购物中心零售额持续好转符合预期，因其购物中心为城市头部项目且公司招商和调改能力强，具有强竞争优势，预计 25 - 27 年归母净利润分别增长 449%、54%、37%，分红保持年 5%增速，测算 DDM 模型下目前每股净现值为 21.55 港元，对应 2025 年股息率为 6.9% [8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|14,428|14,616|14,995|18,638| |同比增速(%)|-2.1%|1.3%|2.6%|24.3%| |归母净利润(百万)| - 766|2,676|4,132|5,671| |同比增速(%)|-129.0%|449.3%|54.4%|37.2%| |每股盈利(元)| - 0.13|0.46|0.72|0.98| |市盈率(倍)| - 127.4|36.2|23.4|17.1| |市净率(倍)|0.4|0.3|0.3|0.3| [4] 公司基本数据 - 总股本 57.72 亿股，已上市流通股 57.72 亿股，总市值 965 亿港元，流通市值 965 亿港元，资产负债率 21.66%，每股净资产 47.35 港元，12 个月内最高/最低价 17.3/11.2 港元 [5] 内地购物中心经营情况 - 内地 6 座购物中心占 24 年公司应占租金 35%，一季度零售额增速较 24 年明显好转，上海兴业太古汇、北京三里屯太古里、上海前滩太古里一季度零售额同比上升 10.1%、6%、1.5%，成都太古里、广州太古汇、北京颐堤港一季度零售额同比下降 2.9%、2.5%、0.4%，降幅较 24 年明显收窄 [8] - 兴业太古汇 25 年初调改后引入更多奢侈品牌，Q1 零售额增速转正；三里屯太古里表现坚挺，重奢定位北区仍在升级改造，Q1 出租率较 24 年底提升 1pct 至 99%，零售额同比上升 6%，北区重点奢侈品牌旗舰店开业后将贡献增量零售额和租金 [8] - 公司内地购物中心经营持续改善，因各项目为城市及商圈内头部玩家有网络效应，且公司招商和调改能力强，预计 25 年内地购物中心应占租金仍将增长 [8] 香港购物中心经营情况 - 香港购物中心整体延续 24 年 Q4 趋势持续小幅改善，太古城中心、太古广场、东荟城名店仓 Q1 零售额增速同比 + 2.9%、 - 5%、 - 5.8%，出租率连续 5 个季度达 100%，印证商户倾向头部优质物业趋势 [8] 写字楼经营情况 - 香港写字楼市场供给过剩，Q1 公司香港写字楼整体出租率仍为 89%，与 24 年末一致，最新租金阶段性企稳，与 24 年底水平一致，新签约租金调幅环比收窄，预计 25 年香港写字楼应占租金仍小幅承压 [8] - 三个内地写字楼项目中，广州太古汇、北京颐堤港出租率均上升 1pct，分别至 91%、84%，上海兴业太古汇出租率下降 2pct，仍保持 94%的高位，整体较稳定 [8]