报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [1][3][5] 报告的核心观点 - 阿里巴巴 FY2025Q4 电商收入及利润增长超预期，云业务收入加速增长，看好电商货币化率提升空间及 AI 与云业务长期发展潜力 [1] - 考虑到即时零售及外卖业务短期将加大投入，预计 FY2026 - 2028 年 Non - GAAP 归母净利润分别为 1848/2081/2276 亿元，给予 2026 财年淘天净利润 12 倍 PE、云业务 5 倍 PS，对应目标价 153 港元/股 [5] 各业务板块总结 淘天集团 - FY2025Q4 客户管理收入 711 亿元，同比 +12%，高于彭博一致预期的 7.6%，全站推广渗透率提升驱动货币化率同比继续大幅提升，未来有望保持上升趋势 [5] - 经调整 EBITA 为 417 亿元，同比 +8%，高于一致预期的 2.1%，公司加大淘宝闪购即时零售及外卖领域短期投入，单量增长及效率好于预期，未来几个季度 EBITA 或有波动，长期即时零售高频场景有望带动用户规模等改善 [5] 云智能集团 - FY2025Q4 实现收入 301 亿元，同比 +18%，略高于一致预期的 16.8%，AI 相关产品收入连续七个季度同比三位数增长 [5] - 经调整 EBITA 为 24 亿元，同比 +69%（一致预期 +97%），EBITA margin 8.0%；FY25Q4 公司资本开支 246 亿元，低于一致预期的 329 亿 [5] - 全球供应链有不确定性但客户增长确定性强，客群向传统行业延伸，阿里云将维持未来 3 年在云与 AI 基础设施建设投入 3800 亿资本开支目标，未来季度营收增速有望维持上升通道 [5] 国际数字商业集团 - FY2025Q4 实现收入 336 亿元，同比 +22%，经调整 EBITA 为 - 36 亿元，EBITAmargin 为 - 10.6%，未来将专注提升经营效率，维持 FY26 实现单季度整体盈利指引 [5] 财务数据总结 主营收入 - FY2024 - FY2028E 主营收入分别为 941168、996347、1096208、1205829、1326412 百万元，同比增长分别为 8%、6%、10%、10%、10% [2] 经调整 EBITA - FY2024 - FY2028E 经调整 EBITA 分别为 165028、173065、202479、228078、249410 百万元，同比增长分别为 12%、5%、17%、13%、9% [2] NON - GAAP 归母净利润 - FY2024 - FY2028E NON - GAAP 归母净利润分别为 158359、157940、184784、208146、227612 百万元，同比增长分别为 10%、0%、17%、13%、9% [2] 每股收益 - FY2024 - FY2028E 每股收益分别为 8.13、8.31、9.72、10.95、11.97 元 [2] PE（Non - GAAP） - FY2024 - FY2028E PE（Non - GAAP）分别为 14.4、14.4、12.3、11.0、10.0 [2] 基础数据总结 - 总股本 1908621 万股，香港股 1908621 万股，总市值 24602 亿港元，香港股市值 24602 亿港元，每股净资产 58.00 港元，ROE（TTM）7.34，资产负债率 41.0%，主要股东 SoftBank Group Corp.，持股比例 12.0% [3] 股价表现总结 |时间|绝对表现（%）|相对表现（%）| | ---- | ---- | ---- | |1m|17.3|8.0| |6m|46.6|25.9| |12m|59.3|36.4| [4]