报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 公司发布2025Q1业绩公告，营收233亿元同比增长42.4%，经调整净利润14亿元同比基本持平，业绩略超预期 [8] - 公司作为国内经纪行业产业互联网龙头，未来二手房换手率和新房中介渗透率提高，叠加家装业务赛道发展，业绩有提升空间 [8] 各部分总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|77,777|93,457|109,626|127,495|147,384| |同比（%）|28.20|20.16|17.30|16.30|15.60| |归母净利润（百万元）|5,883|4,065|6,589|8,497|10,493| |同比（%）|524.45|(30.91)|62.10|28.96|23.48| |Non - GAAP净利润（百万元）|9,798|7,211|9,701|11,615|13,617| |同比（%）|244.70|(26.41)|34.53|19.73|17.23| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.63|1.13|1.83|2.36|2.91| |P/E（现价&最新摊薄）|28.35|41.03|25.31|19.63|15.90| |PE（Non - GAAP）|13.08|20.60|16.32|14.36|12.25| [1] 市场数据 - 收盘价50.25港元，一年最低/最高价34.00/73.50港元，市净率2.44倍，港股流通市值160,165.52百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产19.01元，资产负债率47.21%，总股本3,602.16百万股，流通股本3,458.90百万股 [6] 业绩分析 - 营收稳定增长，毛利率下滑拖累业绩，费用率进一步压降。2025Q1公司GTV8437亿元同比增长34.0%，二手房/新房/家装/租赁/新兴及其他业务营收分别为69亿/81亿/29亿/51亿/3亿元，同比分别+20.0%/+64.2%/+22.3%/+93.8%/-50.0%，毛利率同比降4.5pct至20.7%，销售费率/管理费率同比分别-2.3pct/-4.3pct至7.6%/8.0% [8] - 二手房交易额提升，活跃门店及经纪人规模扩大。2025Q1二手房业务总交易额同比增长28.1%至5803亿元，截至2025年3月底活跃门店数量5.5万家同比增长29.6%，活跃经纪人数量同比增长49.1万名同比增长23.0% [8] - 新房GTV大幅增长，佣金率同比提升。2025Q1新房业务交易额2322亿元同比大幅增长53.0%，新房业务佣金率同比提升0.2pct至3.5% [8] - 家装业务稳步发展，贡献利润率逐步提升。2025Q1家装业务收入稳健增长，贡献利润率同比提升2.0pct至32.6% [8] 财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|76,603.35|76,550.86|90,837.52|108,947.91| |现金及现金等价物（百万元）|11,442.97|10,049.20|22,000.69|37,971.36| |应收账款及票据（百万元）|5,497.99|5,785.80|6,233.07|6,755.09| |存货（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他流动资产（百万元）|59,662.39|60,715.87|62,603.76|64,221.45| |非流动资产（百万元）|56,545.94|60,369.89|64,149.85|67,801.00| |固定资产（百万元）|2,400.21|2,316.20|2,235.14|2,156.91| |商誉及无形资产（百万元）|29,001.93|32,899.37|36,660.39|40,289.77| |长期投资（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他长期投资（百万元）|23,790.11|23,890.11|23,990.11|24,090.11| |其他非流动资产（百万元）|1,353.69|1,264.22|1,264.22|1,264.22| |资产总计（百万元）|133,149.28|136,920.76|154,987.36|176,748.91| |流动负债（百万元）|52,744.26|49,935.53|59,452.13|70,664.35| |短期借款（百万元）|288.28|288.28|288.28|288.28| |应付账款及票据（百万元）|9,492.63|9,962.77|10,460.90|11,127.79| |其他（百万元）|42,963.35|39,684.48|48,702.95|59,248.28| |长期借款（百万元）|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他（百万元）|8,957.03|8,899.46|8,899.46|8,899.46| |负债合计（百万元）|61,701.29|58,834.99|68,351.59|79,563.81| |股本（百万元）|0.46|0.46|0.46|0.46| |少数股东权益（百万元）|124.18|137.38|154.41|175.44| |归属母公司股东权益（百万元）|71,323.82|77,948.39|86,481.36|97,009.66| |负债和股东权益（百万元）|133,149.28|136,920.76|154,987.36|176,748.91| |经营活动现金流（百万元）|9,447.14|460.15|13,301.25|16,723.75| |投资活动现金流（百万元）|(9,378.03)|(1,879.33)|(1,375.16)|(778.49)| |筹资活动现金流（百万元）|(5,794.64)|(10.09)|(10.09)|(10.09)| |现金净增加额（百万元）|14,745.37|(1,393.77)|11,951.50|15,970.67| |资本开支（百万元）|1,037.00|(5,000.00)|(5,000.00)|(5,000.00)| |非流动负债（百万元）|8,957.03|8,899.46|8,899.46|8,899.46| |折旧和摊销（百万元）|1,013.00|1,186.58|1,320.04|1,448.84| |营运资本变动（百万元）|1,925.00|(4,050.02)|7,281.44|9,172.50| [9] |主要财务比率|2024A|2025E|2026E|2027E| |每股收益(元)|1.13|1.83|2.36|2.91| |每股净资产(元)|19.68|21.64|24.01|26.93| |发行在外股份(百万股)|3,602.16|3,602.16|3,602.16|3,602.16| |ROIC(%)|4.62|8.56|10.11|11.02| |ROE(%)|5.70|8.45|9.83|10.82| |毛利率(%)|24.55|25.64|26.16|26.54| |销售净利率(%)|4.35|6.01|6.66|7.12| |资产负债率(%)|46.34|42.97|44.10|45.02| |收入增长率(%)|20.16|17.30|16.30|15.60| |净利润增长率(%)|(30.91)|62.10|28.96|23.48| |P/B|2.35|2.14|1.93|1.72| |P/E|41.03|25.31|19.63|15.90| |EV/EBITDA|22.22|14.19|10.23|7.56| [9]