报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级），上次评级同样为强于大市 [4] 报告的核心观点 - 中能建拟携手城地香江打造算力中心“国家队”，有望完成对华东区域优质数据中心资产的整合，推动上市公司成为构建“全国一体化算力网络”的承载主体，实现估值重塑 [1][11] - AI基建需求高速增长，多个大单落地支撑业绩释放，城地香江与多方建立合作关系，2025年以来IDC相关业务中标或新签金额可观，业绩有望向上释放 [2] - 城地香江布局华东区域稀缺优质算力资源，完善数据中心全生命周期服务，在手项目丰富，运营规模有望突破 [3] 根据相关目录分别进行总结 中能建拟携手城地香江，打造算力中心“国家队” - 城地香江2024年发布定增预案，拟向中能智算募资不超6.97亿，定增后中能智算持股23.08%成控股股东，中国能建间接控股，国资委成实控人 [1][11] - 中国能建深度参与“东数西算”节点建设，在多地投资或布局数据中心项目，发布人工智能行动方案推动数字化发展 [11] - 华为与中国能建携手打造庆阳大数据中心产业园，采用智慧方案，在能效控制和安全保障方面表现出色 [12] - 中能智算承担“东数西算”节点大数据项目算力资源销售和运营，本次发行将完善全国性算力布局，优化城地香江股权和治理结构，注入流动资金 [13][16] 智算中心需求增长，算力基建保持高景气 智算需求增长，预计2023 - 2028年中国智算中心市场复合增速26.8% - 智能算力需求增长带动数据中心投资景气度提升，2023年投资规模达879亿，同比增超90%，预计2028年市场规模突破2886亿，复合增速26.8% [2][17] - 传统IDC无法满足高功率机柜散热需求，AIDC基础设施行业空间显著增长，国内AI大模型发展带来智算算力需求增加 [20] - 智算中心产业链涵盖上中下游，地方政府、基础电信运营商、互联网及其他云厂商是主要参与方 [22][23] - 城地香江将业务推向AIDC服务业务，与华为等多方建立合作关系，客户资源优质 [27] 智算中心投入门槛较高，回报率较为可观 - 数据中心建设主体多样，电信运营商占市场比重较大，第三方服务商地位逐步提升，部分云服务及互联网厂商自建数据中心 [31] - 以光环新网呼和浩特算力基地项目为例，一期投资22.95亿，满负荷运营后净利率约8.19% [32][34] 城地香江布局华东区域稀缺算力资源，完善数据中心全生命周期服务 传统主业地基工程，积极转型IDC服务商 - 城地香江成立于1997年，历经多次更名和业务拓展，2018年进军IDC产业，2024年拟引入中能智算强化业务布局 [36] - 公司自2023年下半年明确战略方向，转向IDC相关服务业务，具备相关资质和完整能力，成为领先的第三方数据中心解决方案提供商 [37] - 定增前股权结构分散，定增后中能智算成控股股东，国资委成实控人，将推动算力业务转型，优化股权和治理结构，补充现金流 [38] 聚焦IDC投资、建设及运营，大订单相继落地在手订单充足 - 公司传统主业为地基与基础服务，2019年拓展至IDC服务领域，2025年以来IDC相关业务中标或新签101.19亿，业绩有望释放 [41] - IDC服务业务包含产品解决方案、系统集成及运营管理和增值服务，各业务有不同特点和收入确认方式 [41][42] - 2019 - 2023年IDC服务业务收入增长，毛利率下滑，2024年上半年占营收比例达95.58%，2024年中标多个大订单有望实现新增长 [43] - 地基与基础业务将不新增项目，2024年上半年收入占比降至4.42%，应收账款回笼，后续将持续优化回收策略 [45] 布局华东区域稀缺算力资源，完善数据中心全生命周期服务 - 城地香江提供IDC全产业链服务，拥有20多年经验，华东自持5个智算中心，运营面积约45.5万平米，规模超400兆瓦 [53][57] - 公司数据中心产品解决方案涵盖多类产品，获得品牌授权和管理体系认证 [55] - 公司具备增值电信业务经营许可证，为多家企业提供优质服务，自持数据中心获批115MW，部分项目上柜率和IT负载率达业内领先水平 [57][61] - 大项目中标提升运营业务收入，优化业务结构，太仓、临港、周浦二期数据中心各有进展 [62][63] 城地香江IDC服务业务占比已提升至100%，Q1业绩或已迎来反转 - 公司业务加速转型，2024年收入下滑，2025Q1营收同比增长72.84%，归母净利润为0.18亿 [64] - 过去几年盈利波动大，24年综合毛利率提升，25年Q1费用改善，预计2025年财务费用下滑 [70] - 2024年应收账款账面价值下降，减值损失减少，现金流短期承压，经营、投资、筹资活动现金流量有不同变化 [73][75]