报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 长期债牛观点不变，但短期债市或进入震荡期，信用利差压缩行情或开启 [2][12] - 震荡期内信用债表现普遍优于利率债，下沉策略占优，中短期限下沉是更优选择，长信用债适合负债端稳定的账户 [2][13][27] - 3 年左右低评级和 10 年高评级信用债收益率较高且利差压缩空间大，性价比凸显，重点关注 3 年 AA(2)城投债、3 年 AA 银行资本债和 1 年 AA - 银行永续债 [6][27] 各部分总结 市场行情与信用债表现 - 5 月 12 - 16 日，中美关税谈判进展、出口数据与 PPI、信贷数据影响下，利率债收益率上行，中短端信用债受青睐，城投债 1 - 2 年收益率下行 3 - 6bp，利差收窄 6 - 9bp [1][10] - 信用债买盘热度小幅降温，城投债和产业债日均成交笔数减少，产业债成交向高等级集中，两者均拉久期，一级市场发行情绪回升 [1][11][12] - 5 月以来信用债净融资为负，主要受城投债拖累，城投债发行 1130 亿元，净融资 - 438 亿元，产业债发行 1774 亿元，净融资 210 亿元 [12] 震荡期债券表现对比 - 筛选 2022 年以来 3 个震荡周期，震荡行情中信用债表现普遍优于利率债，下沉策略占优，10 年长久期信用债流动性弱、波动大，持有期收益有时不及利率债 [2][13] 信用债投资分析 - 品种选择上，近一周银行资本债表现弱于普信债，短久期大行资本债性价比回升，短期内表现或好于普信债 [3][19][20] - 静态收益率方面，普信债高等级拉久期和中长久期下沉性价比高，银行资本债中中长久期和 3Y AA - 品种票息较高 [4][23] - 信用利差方面，10Y 中高评级中短票、10Y 二级资本债、5Y AA 二级资本债、3Y 低评级城投债、3Y AA 和 1Y AA - 银行永续债信用利差潜在压缩空间较大 [5][26] 各类型债券情况 城投债 - 2025 年 5 月 1 - 18 日，城投债净融出扩大至 438 亿元，一级发行情绪升温，多个期限发行利率创历史新低 [30] - 二级市场短端表现更好，5 月 9 - 16 日，短端收益率下行幅度大，信用利差普遍压缩，经纪商成交短端低估值幅度大，隐含评级 AA(2)和 AA - 及部分区域表现好 [33][36] 产业债 - 5 月 1 - 18 日，产业债发行和净融资同比均下降，发行 1774 亿元，净融资 210 亿元，中短久期发行占比提升，发行期限向 1 - 3 年集中 [38] - 经纪商成交显示买盘情绪转弱，成交拉久期，高评级成交占比回升 [41] 银行资本债 - 5 月 12 - 16 日，多家银行发行二级资本债和永续债，二级市场表现分化，大行资本债和 AA - 二级资本债收益率普遍上行，中小行永续债被抢配，收益率多下行且信用利差大幅收窄 [44][45] - 经纪商成交情绪明显转弱，国有行永续债成交拉久期，股份行成交小幅降久期，城商行二级资本债成交降久期，永续债成交小幅拉久期并向 AA + 集中 [48] TLAC 债与商金债 - 3Y、5Y、10Y 二级资本债 - TLAC 债利差有波动，截至 5 月 16 日，3 年处于中枢位置附近，5 年处于中枢偏高水平，10 年处于中枢偏低水平，当前 10 年 TLAC 债更具性价比 [51] - 截至 5 月 16 日，3Y AAA 商金债信用利差为 15bp，在利差中枢偏低水平 [55]