报告行业投资评级 - 标配 [1] 报告的核心观点 - 全球能源转型加速，风光等波动性可再生电源装机快速增长，全球消纳形势严峻，亟需储能等灵活性资源进行系统疏导。短期来看，中国、欧洲市场受“强制配储”政策取消、储能补贴退坡等因素影响增速或将放缓，美国市场关税影响下有望迎来抢装潮。长期来看，并网流程简化、储能项目盈利提升将为上述市场储能需求带来持续增长动力。此外，新兴市场储能需求有望迎来爆发。全球储能产业链竞争加剧、落后产能正加速出清，行业低价形势短期内或仍持续，建议关注具备较强抗风险能力的龙头企业及在全球市场开拓中取得先发优势的企业 [4] 根据相关目录分别进行总结 产业链低价态势延续，需求增长具备较大空间 量：中美欧装机持续增长，需求逐步向新兴市场辐射 - 全球需求持续高增，新型储能贡献主要增量，中美欧仍为全球装机主力。2024年全球储能项目累计装机372GW、同比+28.6%；新型储能累计装机规模达165.4GW、同比+81.2%，装机占比提升至44.5%、同比+12.9pct。2024年全球储能新增装机82.8GW、同比+59.2%；其中新型储能新增装机74.1GW、同比+62.5%，装机占比近九成；中美欧2024年三大市场装机占比合计达90.1% [4][9] - 中国前期依靠政策强配，未来盈利能力提升为核心增长驱动力，看好独立储能、工商储等细分市场发展潜力。2024年底国内储能市场累计装机功率达137.9GW、同比+59.4%；其中新型储能累计装机占比过半，达78.3GW、同比+126.5%。源网侧为装机主要场景，2024年装机占比达98.2%，其中独立储能及新能源配储合计占比达95%。2025年2月“强制配储”正式取消，预计影响或将延迟至2026年体现，2025年一季度国内储能招标及中标量规模同比分别+148.1%、+400.0%。长期来看，消纳压力较大的地区仍然存在强配需求，随着电力市场化改革的不断推进及储能项目运行效率的提升，盈利性将为国内储能市场带来长期增长动力 [4][11][16] - 美国装机持续增长，短期内抢装需求迫切。2024年美国储能新增装机达12.3GW/37.1GWh，同比+32.8%/+34.0%。短期来看，美国市场利率下行、前期受加息影响而被压制的需求或将得到释放；2026年“301关税”实施预期+近期中美关税战反转，美国储能市场将迎抢装窗口期。长期来看，政策激励下储能项目装机并网流程将不断简化、盈利性有望持续提升，美国储能市场具备长期增长动力 [4][27] - 欧洲户储装机增速短期放缓，大储市场有望迎来高增。2024年欧洲储能新增装机21.9GWh、同比+15.3%，其中用户侧及电网侧大储装机占比分别为58.0%、41.2%，用户侧装机占比较2023年有所下滑。当前欧洲各国储能端补贴逐步退坡、气电价格企稳，短期来看户储需求或将回落。未来欧洲市场增量有望来自可再生能源转型背景下的平衡电网需求、负电价频发、欧元区利率下行提升储能项目经济性，业主装机意愿提升，以及英国、意大利、德国、波兰等国多个大型储能项目规划于2028年后启动 [36] - 新兴市场能源转型目标明确，增长空间广阔。全球储能市场需求正不断从中美欧等传统市场向沙特、南非等新兴市场辐射，如沙特“2030愿景”要求到2030年将可再生能源发电占比提升至45% - 50%，新能源发电渗透率提升将相应催生储能需求。此外，亚非拉市场电网基础设施陈旧、用电紧缺，各国政府亦通过政策激励、设立主权基金等措施刺激光储需求。2025年一季度我国对巴基斯坦、南非实现逆变器出口9642.7/4588.6万美元，同比分别+53.2%/+25.8%，环比分别+98.6%/+56.3% [46] 价：行业整体过剩，产业链低价态势延续 - 行业整体过剩，产业链低价态势延续。2024年末碳酸锂价格为7.6万元/吨，较年初下跌23.7%；上游原材料价格走低+落后产能出清，电芯端价格相应下滑，2024年底磷酸铁锂方型储能电芯均价已跌至0.34元/Wh，较年初下降22.7%。2024年国内2小时储能系统最低报价已跌破0.6元/Wh，当前储能系统报价已接近成本线，产业链承压明显 [4][50] 业绩复盘：前期已触及底部，业绩正逐季修复 储能板块整体情况 - 2024年受产业链整体低价影响，储能板块整体实现营业收入6833.1亿元，同比-5.1%；归母净利润750.6亿元，同比+6.5%。分板块来看，PCS、温控环节营收净利实现双增，2024年营收分别同比+6.8%/+23.6%、归母净利润分别同比+6.6%/+12.0% [59] - 2024Q4板块整体实现营业收入2000.6亿元，同比+1.2%、环比+16.5%；归母净利润192.8亿元，同比+16.2%、环比-4.2%。从季度数据来看，2024Q4板块整体营收及利润有所修复，各环节营收环比均已改善 [65] - 2025年一季度板块营收及归母净利润同比双增。2025Q1板块整体实现营收1573.4亿元，同比+11.3%、环比-21.4%；归母净利润204.8亿元，同比+29.3%、环比+6.2% [70] - 毛利率方面，2024年产业链整体竞争激烈，多数环节盈利能力下降，2025年一季度环比有所改善。2024年板块整体毛利率为23.6%，同比+0.8pct，其中2024Q4整体毛利率为17.9%，同比-5.9pct、环比-9.9pct；2025Q1板块整体毛利率为23.9%，同比-1.7pct、环比+6.1pct [76] - 归母净利率方面，电芯环节表现相对亮眼，温控、消防环节承压明显。2024年板块整体归母净利率为11.0%，同比+1.2pct，其中2024Q4整体归母净利率为9.6%，同比+1.2pct、环比-2.1pct；2025Q1板块整体归母净利率为13.0%，同比+1.8pct、环比+3.4pct，盈利能力有望逐季修复 [77] - 从营运表现来看，行业整体付现情况继续恶化、电芯/PCS等环节去库基本结束。2024年末板块整体应收账款同比+13.8%，存货同比+18.2%；2025Q1板块整体应收账款同比+19.1%，存货同比+27.7%；应收账款增速高于营收，付现情况继续恶化 [83] 储能行业细分板块 - 营收方面，电芯及集成环节承压显著，PCS及温控环节增速较高。2024年电芯、PCS、温控、消防、集成/EPC各环节分别实现营收4639.7/1258.3/104.6/52.3/778.3亿元，同比分别-8.3%/+6.8%/+23.6%/-2.1%/-5.0%；2024Q4各环节分别实现营收1307.8/415.0/38.7/15.1/224.0亿元，同比分别-2.7%/+9.9%/+38.5%/+2.4%/+5.2%，环比分别+11.2%/+32.7%/+55.8%/+16.2%/+17.1%；2025Q1各环节分别实现营收1097.8/291.2/23.5/9.4/151.5亿元，同比分别+8.1%/+38.0%/+39.0%/-3.9%/-5.6%，环比分别-16.1%/-29.8%/-39.2%/-37.7%/-32.4% [88][89] - 归母净利润方面，龙企展现较强承压能力。2024年电芯、PCS、温控、消防、集成/EPC各环节分别实现归母净利润543.2/166.7/6.7/3.3/30.7亿元，同比分别+9.3%/+6.6%/+12.0%/-52.6%/-20.5%；2024Q4各环节分别实现归母净利润143.7/45.9/1.2/0.0/2.0亿元，同比分别+6.8%/+53.7%/+18.3%/-98.2%/+247.5%，环比分别-0.4%/+2.1%/-47.1%/-97.7%/-76.4%；2025Q1各环节分别实现归母净利润148.1/50.6/1.8/0.7/3.6亿元，同比分别+26.1%/+71.9%/+43.7%/-11.8%/-62.3%，环比分别+3.1%/+10.2%/+43.4%/+2175.0%/+81.1% [90] - 毛利率方面，2025年一季度，除集成环节外其余环节盈利能力环比修复显著。2024年电芯、PCS、温控、消防、集成/EPC各环节毛利率分别为22.6%/30.2%/25.6%/36.6%/18.2%，同比分别+1.1/-0.9/-3.8/-2.2/+0.7pct；2024Q4各环节毛利率分别为14.7%/27.1%/22.0%/34.6%/17.3%，同比分别-8.7/-1.0/-7.3/-4.2/+0.4pct，环比分别-13.6/-4.4/-6.5/-4.2/-0.4pct；2025Q1各环节毛利率分别为22.6%/33.6%/24.9%/38.1%/13.8%，同比分别-1.7/-1.2/-2.5/-3.5/-6.9pct，环比分别+7.9/+6.5/+2.9/+3.5/-3.4pct [91] - 归母净利率方面，已处底部区间，静待技术迭代下的行业反转。2024年电芯、PCS、温控、消防、集成/EPC各环节归母净利率分别为11.7%/13.2%/6.4%/6.3%/3.9%，同比分别 +1.9/ 基本持平 /-0.7/-6.7/-0.8pct ； 2024Q4各环节归母净利率分别为11.0%/11.1%/3.2%/0.2%/0.9%，同比分别+1.0/+3.2/-0.5/-11.9/+1.5pct，环比分别-1.3/-3.3/-6.2/-10.4/-3.5pct；2025Q1各环节归母净利率分别为13.5%/17.4%/7.5%/7.6%/2.4%，同比分别+1.9/+3.4/+0.2/-0.7/-3.5pct，环比分别+2.5/+6.3/+4.3/+7.4/+1.5pct [92] 投资建议 - 建议关注具备较强抗风险能力的龙头企业及在全球市场开拓中取得先发优势的企业，如宁德时代、亿纬锂能、阳光电源、德业股份、海博思创等 [4]