报告公司投资评级 - 投资评级为“买进” [3][7] - 目标价为33.5 HKD [1] 报告的核心观点 - 25Q1业绩符合预期，境内RevPAR略有承压，华住分部营收和净利润同比增长，经营数据受新开业酒店和行业竞争影响；DH分部营收下降、净亏损，经营数据有所提升 [7] - 轻资产化推进，Q1维持较快开店节奏，租赁及自有收入下降，管理加盟及特许经营收入增长，报告期酒店总数有变化 [7] - 成本费用持续优化，盈利能力提升，毛利率同比提升，期间费用率同比下降 [7] - 面对淡季和行业竞争，Q1公司经营总体稳定，预计后续重组费用收窄、亏损减少；国内旅游市场景气，商务出行短期或压制Q2 RevPAR，旺季来临有望向好 [7] - 考虑DH重组和轻资产战略，上调盈利预测，预计2025 - 2027年净利润分别为36.8亿、42.2亿和48.4亿，同比增20.6%、15%和14.6%，EPS分别为1.20元、1.38元和1.58元，当前股价对应PE分别为22倍、19倍和17倍，估值合理，维持“买进” [7] 公司基本资讯 - 产业别为社会服务 [2] - 2025年5月20日H股价为28.70，恒生指数为23,681.5 [2] - 股价12个月高/低为32.39/20.46 [2] - 总发行股数为3,069.39百万，H股数为108.82百万，H市值为750.47亿元 [2] - 主要股东为永冠控股有限公司，持股22.24% [2] - 每股净值为3.42元，股价/账面净值为8.39 [2] - 股价一个月、三个月、一年涨跌分别为3.24%、8.72%、 - 2.35% [2] 近期评等 - 2025年3月21日前日收盘28.50，评等为买进 [3] - 产品组合中租赁及自有占比51.7%，管理加盟及特许经营占比46.3%，其他占比2.0% [3] 财务数据 盈利预测 | 年度 | 纯利（百万元） | 同比增减（%） | 每股盈余（元） | 同比增减（%） | 市盈率（X） | 股利（HKD元） | 股息率（%） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2022 | -1821 | | -0.59 | | | 0.89 | 3.09 | | 2023 | 4085 | | 1.28 | | 24 | 0.72 | 2.52 | | 2024 | 3048 | -25 | 0.97 | -24 | 32 | 1.24 | 4.33 | | 2025F | 3677 | 21 | 1.20 | 23 | 22 | 1.04 | 3.63 | | 2026F | 4223 | 15 | 1.38 | 15 | 19 | 1.05 | 3.65 | | 2027F | 4840 | 15 | 1.58 | 15 | 17 | 0.69 | 2.39 | [9] 合并损益表 | 项目（人民币百万元） | 2022 | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入 | 13862 | 21882 | 23891 | 25148 | 27222 | 29849 | | 营业总支出 | 12260 | 14341 | 15285 | 15919 | 17068 | 18715 | | 经营溢利 | -294 | 4714 | 5200 | 5371 | 6020 | 6684 | | 除税前利润 | -1642 | 5335 | 4805 | 5114 | 5794 | 6640 | | 持续经营净利润 | -1849 | 4131 | 3102 | 3733 | 4288 | 4914 | | 归属普通股东净利润 | -1821 | 4085 | 3048 | 3677 | 4223 | 4840 | [12] 合并资产负债表 | 项目（人民币百万元） | 2022 | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 3583 | 6946 | 7474 | 7348 | 7974 | 9616 | | 存货 | 70 | 59 | 60 | 61 | 62 | 64 | | 应收账款 | 1113 | 755 | 817 | 899 | 971 | 1019 | | 流动资产合计 | 9178 | 12056 | 13215 | 13876 | 15263 | 18011 | | 固定资产 | 6983 | 6278 | 5856 | 5567 | 5401 | 5295 | | 非流动资产合计 | 52329 | 51476 | 47396 | 46389 | 49103 | 52950 | | 资产总计 | 61507 | 63532 | 62552 | 60265 | 64367 | 70961 | | 流动负债合计 | 13146 | 17411 | 13321 | 13910 | 15001 | 16862 | | 非流动负债合计 | 39558 | 33872 | 36960 | 33264 | 34927 | 36674 | | 负债合计 | 52704 | 51283 | 50281 | 47174 | 49928 | 53535 | | 少数股东权益 | 74 | 114 | 94 | 85 | 80 | 83 | | 股东权益合计 | 8803 | 12249 | 12271 | 13091 | 14438 | 17425 | [13] 合并现金流量表 | 项目（人民币百万元） | 2022 | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动产生的现金流量净额 | 1564 | 7674 | 7518 | 8047 | 8793 | 9701 | | 投资活动产生的现金流量净额 | -522 | -1477 | -2239 | -2515 | -2722 | -2985 | | 筹资活动产生的现金流量净额 | -1394 | -3720 | -5504 | -5658 | -5444 | -5074 | | 现金及现金等价物净增加额 | -352 | 2477 | -225 | -126 | 626 | 1642 | [14]