报告公司投资评级 - 买入（维持） [5] 报告的核心观点 - 25Q1哔哩哔哩实现营业收入70亿元，略超彭博一致预期1%，同比增长24%；调整后归母净利润3.6亿元，超彭博一致预期47%，同比扭亏，对应利润率5.2%；经营活动现金流净额为13亿元 [2] - 公司有效控制费用，上调25 - 27年调整后归母净利润预测为20.49/29.47/35.07亿元，维持买入评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027E营业收入分别为225.28亿、268.32亿、304.07亿、337.55亿、366.17亿元，同比增长率分别为2.9%、19%、13%、11%、8% [4] - 2023 - 2027E归母净利润分别为 - 34.25亿、 - 0.22亿、20.49亿、29.47亿、35.07亿元，同比增长率分别为48.8%、99%、9369%、44%、19% [4] - 2023 - 2027E每股收益分别为 - 8.29、 - 0.05、4.80、6.90、8.21元/股，净资产收益率分别为 - 23.78%、 - 0.16%、10.38%、11.25%、10.59% [4] - 2023 - 2027E市盈率分别无数据、无数据、28、19、16，市净率分别为4.0、4.1、2.9、2.2、1.7 [4] 公司业务情况 - 流量方面，25Q1 MAU为3.68亿，同比增长8%；DAU为1.07亿，同比增长4%；人均单日使用时长为108分钟，同比提升3分钟，MAU与单用户时长均创历史新高，活跃用户平均年龄26岁，新用户平均年龄23岁 [6] - 游戏业务，25Q1游戏收入为17亿元，同比增长76%，增量由《三国：谋定天下》贡献，Q2新赛季开启，4月S7赛季上线当日DAU创新高，5月底将上线S8赛季，今年将上线港澳台并进行多端化，当前有4 - 5款游戏等待版号，《闪耀！优俊少女》于5月22日0点恢复官网客户端下载入口 [6] - 广告业务，25Q1广告收入为20亿元，同比增长20%，高利润率的效果广告收入同比增长超过30%，AI对广告助力逐渐体现，优化用户转化拉动eCPM增长，通过AIGC生成广告已覆盖超过30%效果广告 [6] - 增值服务，25Q1增值服务收入为28亿元，同比增长11%，大会员数量为2350万，同比增长7%，环比增长3%，付费率6.4%，直播收入仍在增长，充电收入同比增长超过2倍 [6] - IP衍生品及其他业务，25Q1收入为4.7亿元，同比下滑4% [6] 利润情况 - 25Q1利润超预期主要由于费用控制，毛利率为36.3%，符合预期，已连续十一个季度环比提升，三费合计同比增加4%，销售及营销开支同比增加26%，一般及行政开支同比减少3%，研发开支同比减少13% [6] 合并利润表 - 2023 - 2027E收入分别为225.28亿、268.32亿、304.07亿、337.55亿、366.17亿元 [7] - 2023 - 2027E营业成本分别为 - 170.86亿、 - 180.58亿、 - 193.25亿、 - 212.09亿、 - 226.04亿元 [7] - 2023 - 2027E毛利分别为54.42亿、87.74亿、110.83亿、125.47亿、140.13亿元 [7] - 2023 - 2027E归母净利润（GAAP）分别为 - 48.22亿、 - 13.47亿、6.56亿、14.72亿、19.28亿元 [7] - 2023 - 2027E归母净利润（Non - GAAP）分别为 - 34.25亿、 - 0.22亿、20.49亿、29.47亿、35.07亿元 [7]