报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][4][11] 报告的核心观点 - 调整盈利预测，2025 - 2027年收入预测为12832/13637/14266亿元，因商品收入提速上调；经调整归母净利润为433/489/518亿元，因外卖业务投入加大下调利润 [3][11] - 参考可比公司，给予京东零售2025年10xPE，分部估值计算公司市值5970亿元，对应每股股价203.81港元，维持“买入”评级 [3][11] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩表现 - 25Q1整体业绩超预期，收入3010.8亿元，yoy + 15.8%，经调整净利润127.6亿元，yoy + 43.4% [8] - 分业务看，商品收入2423.1亿元，yoy + 16.2%，其中带电类收入1443.0亿元，yoy + 17.1%，日百类收入980.1亿元，yoy + 14.9%；服务收入587.7亿元，yoy + 14.0%，其中平台及广告收入223.2亿元，yoy + 15.7%，物流及其他收入364.5亿元，yoy + 13.0% [8] - 分部情况，京东零售收入2638.5亿元，yoy + 16.3%，经营利润128.5亿元，OPM为4.87%，yoy + 0.76pcts；京东物流收入469.7亿元，yoy + 11.5%，经营利润1.5亿元，OPM为0.31%，yoy - 0.22pcts；新业务收入57.5亿元，yoy + 18.1%，运营亏损13.3亿元 [8] - 25Q1公司共回购约8070万股普通股，回购总额约15亿美元，占2024年末流通股股数的2.8% [8] 财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1,084,662|1,158,819|1,283,212|1,363,730|1,426,594| |同比增长(%)|3.67%|6.84%|10.73%|6.27%|4.61%| |营业利润(百万元)|26,025|38,736|36,778|43,083|48,720| |同比增长(%)|31.95%|48.84%|-5.05%|17.14%|13.08%| |归属母公司净利润(百万元)|24,167|41,359|39,398|45,418|48,340| |同比增长(%)|132.82%|71.14%|-4.74%|15.28%|6.43%| |每股收益（元）|7.62|13.45|12.98|14.96|15.93| |毛利率(%)|14.7%|15.9%|15.8%|15.9%|16.2%| |净利率(%)|2.23%|3.57%|3.07%|3.33%|3.39%| |净资产收益率(%)|8.17%|13.22%|11.70%|12.00%|11.45%| |市盈率（倍）|16.2|9.2|9.5|8.3|7.8| |市净率（倍）|0.4|0.3|0.3|0.3|0.3| [9] 季度盈利预测 |项目|1Q24A|2Q24A|3Q24A|4Q24A|1Q25A|2024A|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |总收入|260,049|291,397|260,387|346,986|301,082|1,158,819|1,292,312|1,363,730| |yoy|7.0%|1.2%|5.1%|13.4%|15.8%|6.8%|11.5%|5.8%| |毛利|39,770|45,938|45,043|53,117|47,848|183,868|211,693|216,317| |yoy|10.4%|10.9%|16.2%|22.1%|20.3%|15.1%|15.1%|2.2%| |margin|15.29%|15.76%|17.30%|15.31%|15.89%|15.87%|16.38%|15.86%| |margin yoy △|0.47%|1.37%|1.65%|1.10%|0.60%|1.14%|0.51%|-0.52%| |调整后运营利润|8,879|11,596|13,079|9,641|11,664|43,195|41,169|47,392| |yoy|12.7%|33.7%|17.9%|23.7%|31.4%|21.9%|-4.7%|15.1%| |margin|3.41%|3.98%|5.02%|2.78%|3.87%|3.73%|3.19%|3.48%| |margin yoy △|0.17%|0.97%|0.54%|0.23%|0.46%|0.46%|-0.54%|0.29%| |调整后归母净利润|8,899|14,460|13,174|11,294|12,758|47,827|43,293|48,851| |yoy|17.2%|55.3%|23.9%|25.3%|43.4%|35.9%|-9.5%|12.8%| |margin|3.42%|4.96%|5.06%|3.25%|4.24%|4.13%|3.37%|3.58%| |margin yoy △|0.30%|1.73%|0.77%|0.31%|0.82%|0.88%|-0.75%|0.21%| |商品收入|208,508|233,908|204,613|280,978|242,309|928,007|1,024,499|1,083,565| |-带电|123,212|145,061|122,560|174,149|144,295|564,982|621,691|652,224| |-日百|85,296|88,847|82,053|106,829|98,014|363,025|402,808|431,341| |服务收入|51,541|57,489|55,774|66,008|58,773|230,812|258,713|280,165| |-平台|19,289|23,425|20,763|26,634|22,320|90,111|102,193|109,328| |-物流|32,252|34,064|35,011|39,374|36,453|140,702|156,520|170,837| |商品收入yoy|6.6%|0.0%|4.8%|14.0%|16.2%|6.5%|10.4%|4.9%| |-带电yoy|5.3%|-4.6%|2.7%|15.8%|17.1%|4.9%|10.0%|4.9%| |-日百yoy|8.6%|8.7%|8.0%|11.1%|14.9%|9.2%|11.0%|7.1%| |服务收入yoy|8.8%|6.3%|6.5%|10.8%|14.0%|8.1%|12.1%|8.3%| |-平台yoy|1.2%|4.1%|6.3%|12.7%|15.7%|6.4%|13.4%|7.0%| |-物流yoy|13.8%|7.9%|6.5%|9.5%|13.0%|9.3%|11.2%|9.1%| |京东零售收入|226,835|257,072|224,986|307,055|263,845|1,015,948|1,123,348|1,189,093| |yoy|6.8%|1.5%|6.1%|14.7%|16.3%|7.5%|10.6%|5.9%| |运营利润|9,325|10,108|11,608|10,036|12,846|41,077|49,595|51,056| |OPM|4.11%|3.93%|5.16%|3.27%|4.87%|4.04%|4.41%|4.29%| |OPM yoy △|-0.52%|0.72%|-0.03%|0.68%|0.76%|0.24%|0.37%|-0.12%| |京东物流收入|42,137|44,207|44,396|52,097|46,967|182,837|202,779|221,263| |yoy|14.7%|7.7%|6.6%|10.4%|11.5%|9.7%|10.9%|9.1%| |运营利润|224|2,183|2,086|1,824|145|6,317|6,949|8,002| |OPM|0.53%|4.94%|4.70%|3.50%|0.31%|3.45%|3.43%|3.62%| |OPM yoy △|3.59%|3.70%|4.01%|0.68%|-0.22%|2.85%|-0.03%|0.19%| |分部合计运营利润|8,879|11,596|13,079|10,975|11,664|44,529|43,678|50,535| |OPM|3.41%|3.98%|5.02%|3.16%|3.87%|3.84%|3.38%|3.71%| |OPM yoy △|-0.02%|0.62%|0.54%|0.72%|0.46%|0.47%|-0.46%|0.33%| [12][13] 可比公司估值 |公司|最新市值（亿）|2024A经调整净利润（百万）|2025E经调整净利润（百万）|2026E经调整净利润（百万）|2024A PE|2025E PE|2026E PE| |----|----|----|----|----|----|----|----| |沃尔玛（美元）|21,665|77313|92055|112296|28.0|23.5|19.3| |拼多多（美元）|1,666|18283|22260|25583|9.1|7.5|6.5| |百思买（美元）|335|2606|2750|2877|12.8|12.2|11.6| |唯品会（元）|530|8938|9228|9440|5.9|5.7|5.6| |阿里巴巴（元）|21582|187371|206854|227778|11.5|10.4|9.5| |调整后平均|/|/|/|/|11|10|9| [14] 分部估值 |项目|估值方式|对应市值（百万元）| |----|----|----| |京东零售|P/E|371,962| |主要股权投资|最新融资估值/市值|224,992| |股权价值|/|596,954| |股份数（百万）|/|3,188| |每股价值（元/股）|/|187.3| |汇率（港元/元）|/|1.09| |每股价值（港元/股）|/|203.81| [14]