报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - 招聘需求保持弹性，全年盈利目标不变，2025年第一季度业绩总收入同比增长13%至19.2亿元人民币，非公认会计准则净利润同比增长44%至7.64亿元人民币，超市场预期11个百分点 [1] - 预计2025年第二季度总收入同比增长6.9%-8.5%至20.5-20.8亿元人民币，符合市场预期，管理层对实现全年非公认会计准则营业利润目标30亿元人民币保持乐观 [1] - 维持2025-2027年盈利预测基本不变，微调目标价至21.0美元，与行业平均水平相当 [1] 各部分总结 业务表现 - 过去12个月至2025年3月底付费企业客户总数达640万，同比增长12%，自春节以来招聘需求持续复苏，2025年第一季度新增职位发布量同比增长17%，企业付费比例连期改善 [2] - 按行业划分，制造业新职位发布量4月受关税战影响仍同比增长，广告、专业服务和互联网金融等白领行业招聘需求4月稳定 [2] - 1-4月新增超1500万验证用户，2025年第一季度日均活跃用户同比增长24%至5760万，蓝领招聘是关键增长动力，第一季度新增用户占比超45%，总收入占比超39% [2] 人工智能进展 - 公司将继续提升人工智能能力，大规模部署保持谨慎，测试期间使用人工智能功能的招聘人员招聘效率提高25%，通过人工智能沟通助手回应的求职者成功率提升15%，还利用人工智能提高内部效率，为利润扩张提供空间 [2] 利润目标与成本控制 - 2025年第一季度非GAAP运营利润率同比增长13个百分点至36.0%，得益于运营杠杆效应和运营支出控制，销售与市场/研发支出同比分别下降18%和8%至41.7亿/33.5亿人民币 [3] - 公司将继续聚焦提升效率和控制成本，管理层对实现2025财年非GAAP运营利润目标35亿人民币持乐观态度 [3] 收益概要 |指标|FY23A|FY24A|FY25E|FY26E|FY27E| |----|----|----|----|----|----| |收入（人民币百万元）|5,952|7,356|8,098|8,979|9,698| |毛利率 (%)|82.2|83.1|84.0|84.6|84.9| |调整后净利润（人民币百万）|2,156.2|2,710.7|3,207.5|3,533.1|3,762.6| |年同比增长率 (%)|169.7|25.7|18.3|10.2|6.5| |EPS (Adjusted) (RMB)|4.78|5.96|7.22|8.03|8.47| |P/S (x)|9.6|7.8|7.1|6.4|5.9| |P/E (x)|54.6|38.3|26.0|20.5|17.5|[4] 股票数据 - 市值7,955.6百万美元，3个月平均成交额55.9百万美元，52周高/低为21.93/10.95美元，总发行股本444.4百万 [5] 股权结构 - 赵鹏持股15.9%，腾讯持股8.5% [6] 股东表现 |时间|绝对|相对| |----|----|----| |1个月|29.0%|11.4%| |3个月|11.9%|15.7%| |6个月|40.3%|41.3%|[7] 商业预测更新与估值 - 与之前预测相比，2025-2027年收入变化-0.7%、0.2%、0.0%，毛利润变化-1.0%、0.2%、-0.2%，营业利润变化2.7%、5.5%、-3.8%，调整后净利润变化0.1%、0.6%、0.5% [10] - 与共识相比，2025-2027年收入差异-2.0%、-3.9%、-7.6%，毛利润差异-1.7%、-3.5%、-6.9%，营业利润差异4.1%、6.9%、4.7%，调整后净利润差异-0.9%、-2.5%、-10.3% [11] 估值 - 基于21倍2025年预期市盈率，将公司估值定为94亿美元（每股21.0美元），目标市盈率倍数与全球同行平均市盈率相当 [12] 财务摘要 - 损益表展示了2022A-2027E的收入、成本、利润等情况，如2025E收入8,098百万人民币，营业利润2,051百万人民币等 [15] - 资产负债表展示了2022A-2027E的资产、负债、股东权益等情况，如2025E总资产22,994百万人民币，总负债4,823百万人民币等 [15] 现金流量与相关指标 - 现金流量表展示了2022A-2027E的经营、投资、融资活动现金流量及净现金变动情况，如2025E经营活动产生的净现金4,183百万人民币 [16] - 增长指标展示了2022A-2027E的收入、毛利润、营业利润等增长情况，如2025E收入增长10.1% [16] - 盈利能力指标展示了2022A-2027E的毛利率、营业利润率等情况，如2025E毛利率84.0% [16] - 其他指标展示了2022A-2027E的净债务权益比、流动比率等情况，如2025E净债务权益比-0.3倍 [16]