报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][12][14] 报告的核心观点 - 哔哩哔哩 2025Q1 季报显示营业收入 70.03 亿元（YoY+24%，QoQ - 9%），经调整净利润 3.62 亿元（2024 年同期亏损 5.12 亿元，QoQ - 20%） [5] - 2025Q1 平台用户流量、粘性、付费率均增长，MAU 同比增 8%至 3.68 亿，DAU 同比增 5%至 1.07 亿，用户日均使用时长从 105 分钟增至 108 分钟，ARPU 从 17 元提至 19 元 [6] - 预计 2025E - 2027E 营收分别为 305/340/376 亿元，NON - GAAP 归母净利润为 20/26/33 亿元，对应 PS 分别为 1.9/1.7/1.5x，对应经调整 PE 为 31/24/19x，给予 2025 年目标 PS 2.5X 对应目标市值 763 亿元、SOTP 估值 672 亿元，折中目标市值 717 亿元人民币，2025 年目标价 168 元/183 港元 [12] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 近 1M、3M、12M 哔哩哔哩 - W 相对恒生指数表现分别为 12.5%、 - 19.0%、21.7%，恒生指数为 11.4%、1.5%、24.0% [4] - 2025 年 5 月 21 日，当前价格 146.00 港元，52 周价格区间 98.90 - 238.80 港元，总市值 61,026.03 百万港元，流通市值 61,026.03 百万港元，总股本 41,798.65 万股，流通股本 41,798.65 万股，日均成交额 1,187.48 百万港元，近一月换手 14.11% [4] 运营情况 - 2025Q1 平台 MAU 同比增 8%至 3.68 亿，DAU 同比增 5%至 1.07 亿，用户日均使用时长从 2024 年同期 105 分钟增至 108 分钟，ARPU 从 17 元提至 19 元 [6] 主要财务指标 - 2025Q1 营业收入 70.03 亿元（YoY+24%，QoQ - 9%），其中移动游戏业务 17.31 亿元（YoY+76%，QoQ - 4%），直播和增值服务业务 28.07 亿元（YoY+11%，QoQ - 9%），广告业务 19.98 亿元（YoY+20%，QoQ - 16%），IP 衍生品及其他业务 4.67 亿元（YoY - 4%，QoQ 略微提升） [7] - 毛利率 36%（YoY+8pct，qoq 持平），销售费用率 16%（YoY 持平，QoQ 持平），研发费用率 10%（YoY - 7pct，QoQ - 2pct），管理费用率 5%（YoY - 4pct，QoQ - 2pct），经调整净利润 3.62 亿元（2024 年同期亏损 5.12 亿元，QoQ - 20%） [7] 业务情况 - 手游业务：《三国：谋定天下》业绩亮眼，带动 2025Q1 营收同比升 76%至 17.31 亿元，5 月 31 日将开启第八赛季周年纪念版更新；《命运 - 冠位指定》和《碧蓝航线》保持稳定收入 [8] - 直播和增值服务业务：2025Q1 营收同比增 11%到 28.07 亿元，用户平均年龄从 21 岁增至 26 岁，月付费用户数达 3200 万创历史新高，付费会员数量 2.64 亿，同比增 12%，12 个月留存约 80%，创作者从粉丝付费计划中总收入同比增 200%以上，自制动画《牧神记》《凸变英雄 X》表现出色 [8][9] - 广告业务：2025Q1 营收同比增 20%至 19.98 亿元，下单广告商数量同比增超 35%，AI 赋能下效果广告同比增超 30%，品牌与原生广告稳定增长，游戏、互联网服务等行业贡献显著，游戏广告强劲，家电与装修类广告收入同比增近 40%，AI 相关广告收入同比激增 400% [10] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入(百万元）|26832|30505|34016|37622| |增长率(%)|19|14|12|11| |归母净利润（百万元）|-838|701|1437|2137| |增长率(%)|83|184|105|49| |摊薄每股收益（元）|-1.96|1.64|3.36|5.00| |ROE(%)|-7|5|9|11| |Non - GAAP 归母净利润|-22|1999|2625|3348| |增长率(%)|99|9145|31|28| |PE（经调整）|-|31.20|23.77|18.63| |PS|2.14|1.88|1.68|1.52|[11]