报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][5] 报告的核心观点 - 公司内容层面将加码短剧，预期远期驱动ROI回升；因25年长视频竞争格局变化，下调2025 - 2026年GAAP归母净利润盈利预测；根据可比公司调整后2025年P/E调整后均值31X（汇率USD/CNY = 7.2），目标价为1.75美金/ADS [2] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年营业收入分别为318.73亿、292.25亿、291.03亿、305.78亿、313.43亿元，同比增长9.91%、 - 8.31%、 - 0.42%、5.07%、2.50%；营业利润分别为29.89亿、18.11亿、11.07亿、20.05亿、21.88亿元，同比增长127.78%、 - 39.41%、 - 38.91%、81.19%、9.15%；归属母公司净利润分别为19.25亿、7.64亿、3.96亿、16.47亿、23.47亿元，同比增长 - 1513.58%、 - 60.32%、 - 48.13%、315.66%、42.47% [4] - 2023 - 2027年毛利率分别为27.52%、24.88%、23.78%、26.32%、26.74%；净利率分别为6.04%、2.61%、1.36%、5.39%、7.49%；净资产收益率分别为21.00%、6.00%、2.92%、11.29%、14.15%；市盈率分别为6、15、30、7、5倍；市净率均为1倍 [4] 25Q1财务情况及预期 - 25Q1营收71.9亿（yoy - 9.4%，qoq + 8.7%），预期25Q2或达72亿；25Q1毛利率24.8%（yoy - 4.2pp，qoq - 0.3pp）；销售及一般行政费用为10.3亿（yoy + 11.3%，qoq + 16.3%）；研发费用为4.1亿（yoy - 3.9%，qoq - 8.6%）；GAAP归母净利润1.8亿（yoy - 72%）；Non - GAAP归母净利润3.0亿（yoy - 64%），预期25Q2 Non - GAAP营业利润或为0亿 [10] - 25Q1会员服务收入44.0亿（yoy - 8.3%，qoq + 7.2%），预期25Q2会员收入为44亿（yoy - 2%，qoq + 0%）；长剧Q2新剧《无忧渡》《淮水竹亭》热度前二，后期还有多部待播；微短剧平台有约1.5万部库存，爆款剧分账金额高，成本大多低于100万，微剧重度用户增长3倍，预期远期驱动ROI提升 [10] - 25Q1广告收入13.3亿（yoy - 10.4%，qoq - 7.4%），预期25Q2广告收入为13.3亿（yoy - 9%，qoq + 0%），预期品牌广告有望环比反弹，有多部头部综艺待播 [10] - 25Q1内容分发收入6.3亿（yoy - 32.3%，qoq + 54.6%），主要是电视剧分发减少 [10] 盈利预测表 - 2025 - 2027年营业收入分别为291.03亿、305.78亿、313.43亿元，yoy分别为0%、5%、3%；GAAP归母净利润分别为3.96亿、16.47亿、23.47亿元；Non - GAAP归母净利润分别为9.57亿、22.20亿、29.17亿元 [11] 可比公司PE估值 - 选取腾讯音乐、阅文集团、芒果超媒、奈飞、哔哩哔哩作为可比公司，2025E调整后平均PE为31 [12] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表：2023 - 2027年现金及现金等价物分别为44.35亿、35.30亿、53.87亿、86.74亿、131.78亿元等；负债和股东权益分别为445.94亿、457.61亿、500.14亿、561.19亿、636.14亿元 [13] - 利润表：2023 - 2027年营业总收入分别为318.73亿、292.25亿、291.03亿、305.78亿、313.43亿元；GAAP归母净利润分别为19.25亿、7.64亿、3.96亿、16.47亿、23.47亿元 [13] - 现金流量表：2023 - 2027年经营活动现金流分别为33.52亿、21.10亿、133.81亿、133.32亿、131.22亿元等 [13] - 主要财务比率：2023 - 2027年营业收入增长率分别为9.9%、 - 8.3%、 - 0.4%、5.1%、2.5%；GAAP归母净利增长率分别为 - 1513.6%、 - 60.3%、 - 48.1%、315.7%、42.5%等 [13]