报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 5月23日“25特别国债03”发行定价高偏7.5BP，反映机构对超长债投资需求不足，招标结果公布后债市收益率普遍回调 [1][10] - 保险公司是50Y国债二级市场主要承接主体，近年加大长久期债券配置，但2025年以来对50Y国债新券配置需求减弱，或致本次超长期特别国债一级发行偏弱 [2][15][19] - 2025年超长期特别国债发行进度加快，预计5 - 9月为发行高峰，后续需关注长债估值波动风险及央行是否重启买债工具 [5][27][30] 根据相关目录分别进行总结 今天50Y国债发行利率高于二级 - 5月23日“25特别国债03”加权中标收益率2.1%，较5月22日50年期国债到期收益率高偏7.5BP，反映机构对超长债投资需求不足，一级认购情绪弱 [1][10] - “25特别国债03”招标结果公布后，债市收益率普遍回调，30y国债活跃券收益率短线上行近1BP，最高触及1.9300% [1][10] 超长期限国债一般谁在买 - 二级市场净卖出主体为商业银行和证券公司，净买入主体包括保险、基金以及理财，保险是主要净买入机构，2022年以来保险净买入规模占比近98% [2][15] - 2022年以来保险公司净买入50Y国债中，新券、老券占比分别为74%、26% [2][19] - 2022年以来，50Y国债发行月和非发行月，保险月均净买入规模分别为109亿元、12亿元，主要是新券放量所致；2022 - 2024年新券发行月保险承接比例平均为36%，2025年2月降至3.2%，或说明保险对新券配置需求减弱 [3][19] - 2025年一季度保险公司人身险保费收入累计17878亿元，同比增速0.2%，弱于2023 - 2024年同期10.7%，弱化保险公司对长久期债券配置需求；二季度是配债淡季，5月净买入规模为季度内低点，导致50Y国债新券认购需求偏弱 [4][23] 超长期国债发行进入加速期 - 2025年超长期特别国债发行进度加快，1.3万亿安排在4 - 10月发完，分期限假设均匀发行，20年规模3000亿、30年8500亿、50年1500亿 [5][27] - 预计发行高峰在5 - 9月，5、8、9月单月规模有望达2400亿附近，6、7月单月规模有望达1900亿附近，10月发行接近尾声；延续超长期普通国债、超长期特别国债交替发行规律，10月特别国债发行完毕后，11月普通国债重启发行 [5][30] - 长债供给放量后的季末窗口，需关注大行因久期指标考核调仓带来的长债估值波动风险，以及央行是否重启买债工具 [5][30]