报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 25Q1携程净营业收入138亿元同比增长16%符合预期，经调整EBITDA为42亿元利润率30%，Non - GAAP净利润42亿元同比增长3%好于预期；截至5月16日已购约160万股美国存托凭证总对价约8400万美元 [7] - 纯国际业务高增获客ROI好于预期，出境游稳定增长，跨境航班运力恢复到疫情前83%，出境酒店和机票预订量超2019年同期120%，比市场高30% - 40%；国际OTA平台预定量同比增超60%，亚太是主要增长引擎，移动平台占国际预订量70%；nongaap销售费用率约21%好于预期 [7] - 国内旅游需求旺盛，入境游强劲增长，Q1酒店预订量两位数增长，每间可售房收入同比降高个位数；Q1全国入境人数同比增40%，75%来自免签地区，携程平台入境预订量同比增约100%，亚太免签国酒店预订量激增超240%；Q2五一假期旅游数据向好，携程平台国内酒店预订量同比增20%以上，跨境预订量同比增约30%，入境预订量同比激增约150%，国内酒店价格同比仅下降低个位数 [7] - 考虑海外业务对短期利润率及应占联营企业净收益变动对利润的影响，将2025 - 2027年经调整净利润从183/200/220亿元调整为176/197/220亿元，对应PE为18/16/15倍，继续看好海外业务成长 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|44,510|53,294|61,533|69,313|77,962| |同比（%）|122.12|19.73|15.46|12.64|12.48| |归母净利润（百万元）|9,918|17,067|16,018|17,903|20,155| |同比（%）|606.91|72.08|(6.15)|11.77|12.58| |Non - GAAP净利润（百万元）|13,071|18,041|17,620|19,684|22,034| |同比（%）|910.12|38.02|(2.33)|11.71|11.94| |EPS - 最新摊薄（元/股）|13.90|23.92|22.45|25.09|28.25| |P/E（现价&最新摊薄）|32.27|18.75|19.98|17.88|15.88| |PE（Non - GAAP）|24.49|17.74|18.17|16.26|14.53| [1] 市场数据 - 收盘价487.60港元，一年最低/最高价300.20/598.00港元，市净率2.19倍，港股流通市值319,602.77百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产204.59元，资产负债率40.67%，总股本713.54百万股，流通股本713.54百万股 [6] 三大财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|112,120.00|116,971.32|129,462.59|145,094.54| |现金及现金等价物|48,439.00|49,305.19|55,031.44|62,893.21| |应收账款及票据|12,459.00|13,530.50|14,278.56|14,977.46| |存货|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他流动资产|51,222.00|54,135.64|60,152.59|67,223.87| |非流动资产|130,461.00|131,216.50|131,824.19|132,453.02| |固定资产|5,053.00|4,890.23|4,756.21|4,645.84| |商誉及无形资产|74,429.00|75,173.26|75,914.99|76,654.18| |长期投资|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他长期投资|47,194.00|47,194.00|47,194.00|47,194.00| |其他非流动资产|3,785.00|3,959.00|3,959.00|3,959.00| |资产总计|242,581.00|248,187.82|261,286.78|277,547.56| |流动负债|74,010.00|70,879.64|72,709.95|75,386.27| |短期借款|19,433.00|12,933.00|9,933.00|6,933.00| |应付账款及票据|16,578.00|16,517.39|16,109.55|15,962.62| |其他|37,999.00|41,429.24|46,667.40|52,490.65| |非流动负债|25,089.00|24,677.00|24,877.00|25,077.00| |长期借款|20,134.00|20,334.00|20,534.00|20,734.00| |其他|4,955.00|4,343.00|4,343.00|4,343.00| |负债合计|99,099.00|95,556.64|97,586.95|100,463.27| |股本|6.00|(6.00)|(17.00)|(27.00)| |少数股东权益|932.00|1,101.90|1,291.79|1,505.56| |归属母公司股东权益|142,550.00|151,529.29|162,408.05|175,578.73| |负债和股东权益|242,581.00|248,187.82|261,286.78|277,547.56| [8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|53,294.00|61,533.08|69,313.09|77,962.11| |营业成本|9,990.00|12,135.23|13,808.19|15,531.20| |销售费用|11,902.00|14,505.59|16,332.69|18,331.73| |管理费用|4,086.00|4,635.90|5,153.47|5,718.56| |研发费用|13,139.00|15,122.69|16,945.16|18,903.68| |其他费用|0.00|0.00|0.00|0.00| |经营利润|14,177.00|15,133.68|17,073.59|19,476.93| |利息收入|2,341.00|1,984.39|1,993.05|2,050.31| |利息支出|1,735.00|1,416.17|1,184.67|1,040.67| |其他收益|5,048.00|2,796.00|2,796.00|2,796.00| |利润总额|19,831.00|18,497.90|20,677.97|23,282.58| |所得税|2,604.00|2,310.12|2,585.32|2,914.12| |净利润|17,227.00|16,187.78|18,092.65|20,368.46| |少数股东损益|160.00|169.90|189.89|213.77| |归属母公司净利润|17,067.00|16,017.89|17,902.76|20,154.68| |EBIT|19,225.00|17,929.68|19,869.59|22,272.93| |EBITDA|20,376.00|19,148.18|21,061.90|23,444.11| |Non - GAAP归母净利润|18,041.00|17,619.99|19,683.59|22,033.82| [8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|17,274.00|15,410.96|15,738.92|17,690.44| |投资活动现金流|(5,401.00)|210.00|996.00|996.00| |筹资活动现金流|(7,124.00)|(14,754.77)|(11,008.67)|(10,824.67)| |现金净增加额|4,996.00|866.19|5,726.25|7,861.77| |折旧和摊销|1,151.00|1,218.50|1,192.30|1,171.17| |资本开支|(1,763.00)|(1,800.00)|(1,800.00)|(1,800.00)| |营运资本变动|2,209.00|(615.50)|(1,934.71)|(2,093.86)| [8] 主要财务比率 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股收益(元)|23.92|22.45|25.09|28.25| |每股净资产(元)|208.55|212.36|227.61|246.07| |发行在外股份(百万股)|713.54|713.54|713.54|713.54| |ROIC(%)|9.52|8.51|9.15|9.77| |ROE(%)|11.97|10.57|11.02|11.48| |毛利率(%)|81.25|80.28|80.08|80.08| |销售净利率(%)|32.02|26.03|25.83|25.85| |资产负债率(%)|40.85|38.50|37.35|36.20| |收入增长率(%)|19.73|15.46|12.64|12.48| |归母净利润增长率(%)|72.08|(6.15)|11.77|12.58| |P/E|18.75|19.98|17.88|15.88| |P/B|2.15|2.11|1.97|1.82| |EV/EBITDA|16.23|15.88|14.03|12.15| [8]