报告行业投资评级 - 看好，维持 [5] 报告的核心观点 - 2025年是十四五收官之年，产业链将迎弹性；面向十五五及2027建军百年目标，中国军工资产将迎景气、资产和科技能力重估；收官之年以“补欠账”为贝塔主线，首推航天电器、菲利华等；中长期优选“产品力提升、渗透率提升、客单价提升”标的 [153] 各目录总结 可控核聚变关注度提升获超额收益，国内外项目持续推进工程应用可期 - 子板块行情复盘：5月以来受多重事件催化，可控核聚变子板块表现较好，王子新材累计涨幅超100%；5月1日至23日长江国防军工指数累计上涨4%，上周累计下跌1%；5月以来多股涨幅超20%，上周部分股票涨幅超5% [14] - “可控核聚变”理论：是清洁、高效、可持续的理想能源，能量释放巨大且几乎无放射性废物产生 [18] - 可行技术路径：实现可控核聚变反应有引力约束、惯性约束和磁约束三种可能方式，当前无法制造引力约束装置；惯性约束利用惯性制造瞬时局部超高压；磁约束运用磁场约束带电粒子，托卡马克研究在磁约束领域领先，Z箍缩在惯性约束领域更具潜力 [23] - 研究进展：我国磁约束核聚变商业化应用近期目标是建立近堆芯级稳态等离子体实验平台等；中期目标是建设、运行聚变工程实验堆；远期目标是发展聚变电站，探索聚变商用电站 [28] - 托卡马克装置：是实现磁约束聚变能商业化发电的最主流装置，包括真空室、包层、偏滤器、磁体、冷屏、杜瓦等结构 [29] - 项目价值量拆分：ITER实验堆项目成本占比最高的是磁体系统；DEMO示范堆项目高温超导磁体系统成本占比约12%，且增加电厂辅助设施 [32] - 产业链标的梳理：上游原材料相关公司有上海超导、东部超导等；中游核心设备相关公司有国光电气、合锻智能等；下游包括科研机构及民营核聚变公司 [35][38] 航天电器：深耕航天受益景气反转，产能已落地激励推动经营稳步提升 - 背靠航天江南集团：聚焦航天军工领域，承担国家重大工程和专项配套产品研制生产任务，70%以上产品销售给高端客户，军品覆盖全部军工装备领域 [42] - 集团化、跨地域专业布局：建立起三地一院十二部格局，研发、生产、销售环节均跨地域布局，深度聚焦业务 [46] - 聚焦连接与控制：主要产品包括高端连接器等，是航天防务连接器细分领域核心骨干企业；近年来聚焦连接主业，2024年因防务产业需求放缓等因素收入同比下滑 [55] - 内生培养管理层：新一任董事长为内生培养，自主经营决策能力和经营活力有望提升，经营自主性得到保障 [56] - 定增扩产项目完工：2021年定增扩产项目在2024年底已完工，部分项目剩余未投入募集资金系尾款及质保金等 [60] - 股权激励目标：2023年股权激励计划落地，第三个解除限售期条件之一是以2021年业绩为基数，2025年净利润复合增长率不低于15%，业绩目标或为至少8.52亿元 [63] 十五五规划编制稳步细化内部需求，高端装备良好战绩或打开外部空间 - “十五五”规划起草：我国将于2026年实施“十五五”规划，党中央正在组织起草规划建议，航空工业召开相关推进会和改革会，将细化未来需求，为军工发展指明方向 [70][76] - “十四五”主机厂合同负债：部分主机厂在“十四五”首年即收到大额合同负债，下游需求在规划首年度开始体现，市场预期演绎遭遇报表变化落地 [77] - 歼 - 10CE亮相展会：在第十七届兰卡威国际海事与航空展中，歼 - 10CE备受关注，原因包括实战取得战果、性能具备优势、具备现代化作战体系、性价比高 [85] - 印巴空战战绩：2025年5月7日印巴空战，巴基斯坦以0战机损失代价击落印度5架有人战机，战果归因于中国战斗机等性能优异、空空导弹优势、高性能雷达提升战场感知能力，此战绩将促进更多军贸买家购买中国装备 [91] - 参考TB2军贸：土耳其TB2无人机在纳卡冲突后军贸订单量持续提升，印巴冲突中中国装备亮眼表现有望吸引大量国际军贸买家 [94] - 飞机出口占比：近10年中国军贸订单波动大，飞机占出口装备比例曾低于世界，目前供给端问题解决，未来有望提升 [100] - 武器出口溢价：世界武器装备外贸价格普遍高于内销价格，军贸溢价使主机厂海外毛利率高于国内，可改善企业盈利能力 [101] - 主机厂与军贸公司：军贸产业链中军贸厂商与主机厂共享超额利润，中上游厂商受益于量增；军贸规模是毛利率分配关键变量，中无人机、航天彩虹军贸形成规模，毛利率较高 [110] - 主机厂业绩弹性：印巴冲突带来军贸需求变化，中国装备供给端问题改善，主机厂是军贸最受益方向，飞机、雷达等主机厂未来空间可观，建议关注相关主机厂及导弹中上游核心公司 [111] 预计九天无人机在六月底完成首飞，先进军用无人机刺激内外列装需求 - “九天”无人机首飞：预计今年6月底完成首飞，翼展25米，最大起飞重量16吨，最大载重6吨，动力系统采用涡扇发动机，挂载能力良好，搭载电子战吊舱可提高生存能力 [117] - 设计与承制：由一飞院设计，海格通信旗下子公司承制，该项目构筑了子公司全链条无人机整机制造能力，增强海格通信核心技术能力 [118] - 现代无人机体系：已百花齐放，可大致分为隐身作战无人机、大型军用无人机、中型军用/商用无人机、业余无人机四类，美国国防部也有相关分类 [122] - 纳卡冲突成果：阿塞拜疆无人机深度参与作战，取得压倒性战损成果，创造世界首次无人机摧毁反无人机干扰系统先例 [126] - 俄乌冲突空袭：由飞机和无人机主导的空袭在战争中后期数量明显增多 [130] - 无人机生存能力：电子战系统使无人机被俘获概率增加，人工智能加持的无人机可实现反制 [138] - 美国CCA项目：未来协同作战飞机数量将按2：1比例配置到有人机机队，研发经费将爆发式增长，美国空军已选定供应商 [143] - 中国无人机市场：2024年乌克兰采购大量无人机，预计2025年采购量增加；测算2028年中国军用无人机市场空间将超400亿元 [144] - 无人机产业链：上游与传统航空制造上游相似，下游在不同细分领域厂商相对集中，军用无人机主要主机厂集中在部分上市公司，民营企业在工业和消费级无人机领域占重要位置 [147] 十四五收官务期必成：甄选产品力提升、渗透率提升、客单价提升标的 - 最新观点：2025年是十四五收官之年，产业链将迎弹性；中期中国军工资产将迎重估；选股首推航天电器等，中长期优选“产品力提升、渗透率提升、客单价提升”标的；给出“重结构重个股重反转”推荐配置组合 [153] - 投资策略回顾：曾提出军工板块投资从主题走向成长、盈利驱动决定等多个观点 [154][156] - 型号牵引产业机会：未提及具体内容