报告行业投资评级 - 看好/维持 [2] 报告的核心观点 - 2024年锂电行业整体业绩下滑，产业利润向下游集中，主材环节出清节奏不一致，中游环节在建工程增速放缓，资本开支同比减少，预计产能扩张节奏放缓；正极、导电剂环节的合同负债有所增长，映射下游需求 [6][93] - 综合产业周期及趋势，锂电行业下游龙头企业宁德时代、国轩高科有望持续实现业绩增长，中游环节导电剂如天奈科技有望受益于固态电池新技术的推广 [6][93] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 2024年1月1日至今，电池行业涨幅达13.9%，相比沪深300跑输26%，行业整体市盈率维持在30倍附近 [16] 需求端回顾 动力电池 - 全球新能源车稳步增长，国内增速引领全球，2024年全球新能源车销量1886.2万辆，同比+24.8%，国内全年销量1285.1万辆，同比+36.1%，渗透率47.0%，同比+10.4pct，24Q4国内新能源车销量同比增速提升至43.1%，24年9月起单月渗透率持续高于45% [4][23] - 国内市场分动力类型销量，24全年插混销量513.7万辆，同比+84.4%，销量占比39.9%，同比+10.5pct，Q4伴随纯电产品发力有所回落；24年我国新能源车出口127.5万辆，同比+10.6%，出口增速低于燃油车，出口占比21.8%，同比-1.9pct略有下滑 [23] - 海外主要市场中，美国与欧洲市场24年新能源车年度销量分别为156.2/294.5万辆，同比+7.1%/-2.1%，欧美市场需求偏弱，美国市场微增，欧洲市场受24Q2 - Q3销量负增长拖累全年小幅下滑 [30][32] - 2024年全球动力电池装机规模达894.4GWh，同比+27.2%，国内市场装机量548.5GWh，同比+41.5%，海外市场装机量345.9GWh，同比+9.6% [36] - 24年国内市场新能源车平均单车带电量46.5kWh，同比-0.7kWh，纯电/插混乘用车平均带电量57.1/25.6kWh，同比+2.2/+0.1kWh，整体仍呈带电量提升趋势 [36] - 24全年铁锂装机量409.0GWh，同比+56.7%，占比74.6%，同比+7.2pct，Q4单月占比已超80% [36] 储能电池 - 2024年全球新型储能累计装机功率达165.4GW，锂电储能累计装机功率161.3GW，占比98%，同比+82.3%，占全球电力储能累计装机功率43% [4][43] - 24年中国市场锂电储能累计装机功率76.0GW，同比+126.5%，占全球锂电储能装机功率47.1%，同比+9.2pct，新增锂电储能装机功率42.5GW，同比+99.5%，增速远超海外市场（+26.3%） [4][43] - 24年全球储能电池出货规模301GWh，同比+62.7%，增速相较23年有所回升；中国市场储能电池出货153GWh，同比+71.9%，占全球出货规模50.8%，增速优于美国/欧洲等地区（+56.0%/38.9%） [43] 业绩回顾 总述 - 2024年铜箔、结构件以及电池营业收入实现正增长，分别为27%、17%、6%；导电剂、结构件、电池归母净利润实现正增长，分别为51%、17%、12%；导电剂和电池毛利率微增 [47] - 价格下降导致营收整体负增长，结构件、铜箔因原材料成本占比高、降价空间有限且下游需求高增长实现收入增长，其余细分领域下滑；电池环节表现较好，2024营业收入为6203亿元，同比-6%，归母净利润为589亿元，同比+12% [5][49] - 行业主要利润向下游分配，电池行业取得全产业链主要利润（588亿元），其中宁德时代2024年归母净利润为507亿元 [6][50] - 锂电多数细分行业基本维持此前利润水平，隔膜行业因竞争加剧毛利率下滑，多数行业净利率与此前基本持平，正极、铜箔出现行业性亏损；随着竞争格局优化，锂电中游各环节利润水平未来有望提升回归正轨 [57] - 2022年各环节单位利润较高，2023年产能扩张单位利润腰斩，2024年部分细分行业集体亏损，其余行业单位盈利被压缩至极致；格局优化后行业集中度提升有利于中游环节议价能力提升 [60] - 锂电中游企业资产负债率较2023年基本持平，少数环节略有增长；净资产收益率层面结构件环节和导电剂环节实现提升 [63] - 锂电中游环节固定资产规模增速逐年下降，在建工程总量增加但增速放缓，潜在产能供给同比减少，下游需求稳定前提下产能拐点可能临近 [67] - 锂电龙头以外企业合同负债整体同比下滑，2025Q1锂电龙头单季度经营性现金流329亿，其他子行业大部分25Q1经营性现金流为负，主要是季节性影响 [73] 正极 - 2024年我国三元正极材料产量65.2万吨，同比+2.03%；磷酸铁锂产量248.1万吨，同比+58.43%；钴酸锂产量9.8万吨，同比+13.95%；锰酸锂产量13.0万吨，同比+6.56% [76] - 2024年以来三元材料和磷酸铁锂价格维持低位运行，上半年持续探底，9月后趋于稳定，2025年2月底钴材料价格上涨推动三元材料价格回升；价格低迷核心原因是产能结构性过剩，2024年上半年三元材料产能利用率仅40%左右 [76] - 2024年磷酸铁锂正极材料价格低于4万元/吨，部分低端产品下探至3万元/吨，预计2025年底至2026年初，磷酸铁锂材料价格有望重返4万元/吨以上，回归合理价值区间 [76] - 我国锂离子电池正极材料产值连续两年大幅负增长，2024年行业总产值为2096.2亿元，同比大幅下滑34.9%，产能过剩导致企业降价去库存，价格战加剧拉低行业利润 [82] 负极 - 我国负极材料一体化产能迅速增加，行业内企业产能利用率出现“两级分化”，头部人造石墨负极材料厂商产能利用率高，如2024年贝特瑞负极材料产能利用率达90.41%，尾部企业产能利用率不足60% [84] - 2024年中国负极材料市场营收微降、毛利率韧性凸显，8家企业负极材料业务营收合计410.85亿元，同比-4.53%；平均毛利率23.62%；企业整体净利润29亿元，同比-44% [84] 电解液 - 2024年中国电解液四家头部企业营收合计613亿元，同比-1%，归母净利润为11.71亿元，同比-74%，电解液企业微弱盈利，上游化工材料企业基本亏损 [86] - 电解液及上游材料环节营收下降受价格下降冲击，上游材料六氟磷酸锂价格大跌传导至产业链，电解液成本透明度高压价空间达40% [87] - 未来电解液产业链头部企业将凭借优势提升竞争力，尾部企业在价格倒挂与资产减值中逐渐出清 [87] 隔膜 - 隔膜在产品结构升级与集中度提升影响下，上市企业整体小幅盈利，2024年隔膜出货量增长30%与价格下滑形成对冲，湿法隔膜、涂覆隔膜等高价值产品市场份额占比提升明显，2024年占比超5% [88] - 2024年，中国6家有锂电隔膜业务上市公司营收合计157.89亿元，同比-11.68%；净利润仅8.38亿元，同比大幅下滑85%，毛利率跌至15.27%，创新低 [88] - 价格下滑是利润大跌主要因素，如2024年恩捷股份锂电隔膜产品单价较2023年下降42% [88] - 2025年干法隔膜价格已小幅上涨，湿法隔膜竞争激烈价格预计继续下降，市场进一步向TOP5企业集中，中小企业生存压力加大 [88] 投资建议 - 综合考虑产业周期以及产业趋势，锂电行业下游龙头企业宁德时代、国轩高科有望持续实现业绩增长，中游环节导电剂如天奈科技有望受益于固态电池新技术的推广 [6][93]