报告公司投资评级 - 行业为非必需性消费/专业零售，6个月评级为买入（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 名创优品国内门店调整持续推进、同店逐步改善可期，海外直营开店积极、全球化持续布局，TOP TOY 通过 IP 溢价拉升整体毛利率，基于 Q1 销售及分销开支大幅提升，下调经调净利润预测，预计 2025 - 2026 年经调净利润分别为 29/36 亿元（2025 - 2026 年前值为 33/41 亿元），对应 PE 分别为 14/11 倍，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 25Q1 营收与利润情况 - 25Q1 营收 44.3 亿元，同比增长 19%，期末门店 7768 家，同比增长 14%；毛利 20 亿元，同比增长 21%，经调净利润 5.87 亿元，同比下降 4.8% [1] - 25Q1 毛利率 44%，同比增加 0.8pct，主要系名创优品品牌海外收入贡献增加及盈利能力更高的产品占比提升，TOP TOY 毛利率提升；经调净利率 13%，同比下降 3.3pct，主要系销售及分销开支率拖累 [1] - 销售及分销开支率 23%，同比增加 4.4pct，主要系直营门店的租金、折旧摊销、工资等相关开支同比增长 71.4%，授权费用同比增长 39.6%，物流费用同比增长 31.3%；一般及行政开支率 5.5%，同比增加 0.3pct，主要系人员相关开支增加；财务成本率 1.1%，同比增加 1.8pct [1] 分品牌及渠道情况 - 名创优品品牌营收 41 亿元，同比增长 17%，占比 92%，期末门店 7488 家，同比增长 13%，单季净减 16 家 [2] - 名创优品中国内地营收 25 亿元，同比增长 9%，占比 56%，期末门店 4275 家，同比增长 6%，单季净减 111 家，25Q1 线下门店 GMV 同比增长 7.3%、同店日均销售同比中个位数下降，25Q1 同店复苏相较 24Q3、Q4 加速，通过稳步推进结构优化和战略性门店网络改善，有望实现可持续高品质增长 [2] - 名创优品海外营收 16 亿，同比增长 30%，占比 36%，期末门店 3213 家，同比增长 24%，单季净增 95 家，海外收入贡献同比提升 3pct，潜力持续释放 [2] - TOP TOY 品牌营收 3.4 亿元，同比增长 59%，占比 7.7%，期末门店 280 家，同比增长 75%，单季净增 4 家，门店快速扩张带动收入高增，24Q4 开始开展海外业务，全球扩张可期 [2] 门店结构与战略 - 截止 25Q1 末，名创优品中国内地门店中直营/合伙人/代理门店占比 0.5%/98.9%/0.6%，名创优品海外门店中直营/合伙人/代理门店占比 17%/13%/69%；名创优品正全面推进“开好店、开大店”的渠道升级战略，截至目前，MINISO LAND 已开业 8 家，另有 15 家正在筹备，以超级 IP + 超级门店重塑消费场景；旗舰店数量达 43 家，150 家正在规划中 [3] - TOP TOY 门店中直营/合伙人占比 14%/86% [3] IP 运营情况 - 名创及 TOP TOY 与 HelloKitty、miffy、Chiikawa、wakuku、史迪奇等知名 IP 联名，热门品类搪胶毛绒系列多款产品销售额破千万、占海外总销售额 35% [4] 基本数据 - 港股总股本 1,251.34 百万股，港股总市值 43,233.71 百万港元，每股净资产 9.21 港元，资产负债率 59.22%，一年内最高/最低股价为 55.00/20.00 港元 [5]