报告行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [5][142] 报告的核心观点 - 中美贸易争端阶段性缓和，基本金属价格回升；4月受对等关税影响，全球经济动能弱化，美国滞胀预期走强，美联储降息概率下降，基本金属价格偏弱运行；5月关税阶段性缓和，基本金属价格有回升趋势；在长期供需格局重塑背景下，基本金属价格下行空间或有限，可寻找下一个介入机会，尤其是供应刚性品种铝和铜 [5][142] 各部分总结 行情回顾 股市行情回顾 - A股整体下跌，上证指数、深证成指、沪深300环比分别下跌0.57%、0.46%、0.18%；申万有色金属指数收于4783.3点，环比上涨1.26%，跑赢上证综指1.83个百分点 [15][19] - 子板块中，贵金属、工业金属、能源金属、小金属和金属新材料涨跌幅分别为5.58%、1.86%、0.36%、 -1.90%、 -2.60% [19] - 周内有色金属领涨个股有西部黄金、赤峰黄金等，领跌个股有官安科技、翔蔓钨业等 [20][21] 基本金属价格 - 国内基本金属价格涨跌不一，LME铜、铝、铅、锌本周涨跌幅为1.8%、 -0.6%、 -0.3%、0.8%；SHFE铜、铝、铅、锌涨跌幅为 -0.4%、0.1%、 -0.1%、 -1.3% [22] 宏观“三因素”运行跟踪 中国因素 - 4月工业增加值同比+6.1%（前值+7.7%），有色金属矿采选业同比+6.6%（前值+9.3%），有色金属冶炼及延压加工业同比+7.5%（前值+6.5%），美国对等关税影响国内制造业表现 [32] - 4月固定资产投资完成额累计同比+4%（前值+4.2%），制造业累计同比+8.8%（前值+9.1%），基础设施累计同比+10.85%（前值+11.5%），房地产累计同比 -10.3%（前值 -9.9%） [32] 美国因素 - 4月美国ISM制造业PMI为48.7（前值49），非制造业PMI为51.6（前值50.8）；4月美国CPI同比+2.3%（前值2.4%），核心CPI同比+2.8%（前值2.8%）；4月美国PPI同比+2.4%（前值3.4%） [34] - 本周美元指数下跌至99.12，环比 -1.84%；美国5月17日首次申领失业救济人数为22.7万人（前值22.9万人） [34] 欧洲因素 - 5月欧元区ZEW经济景气指数为11.6（前值 -18.5）；4月欧元区CPI当月环比为0.6%（前值0.6%），同比2.2%（前值2.2%） [42] 全球因素 - 4月全球制造业PMI指数环比下降0.5个百分点至49.8；生产端持平，未来产出项目虽维持扩张状态，但环比回落近4个百分点；需求端回落1个百分点至49.8，出口订单环比回落近3个百分点，关税冲击显现，全球制造业景气拐点或已确立 [48] 基本金属 电解铝 - 供给方面，行业开工产能增加2万吨，运行产能4386.5万吨，环比增加2万吨，本周产量84.13万吨，环比增加0.05%；新增减产7万吨，新增复产2万吨，新增投产7万吨 [51][53] - 需求方面，铝加工企业平均开工率为61.4%，环比下降0.2%，铝板带环比增加0.4%，铝箔和铝型材环比下降0.5%，铝线缆环比下降0.4%；板带箔出口温和回升，部分企业反馈6 - 8月传统淡季有客户前置采购需求 [53] - 库存方面，国内铝锭库存60.5万吨，环比减4.1万吨，铝棒库存21.53万吨，环比减1.13万吨；海外LME铝库存38.46万吨，环比下降1.09万吨；全球库存120.49万吨，环比减少6.32万吨；下游铝板带箔企业原料库存25.23万吨，环比增加0.16万吨，成品库存53.69万吨，环比减0.5万吨 [53] - 盈利方面，行业即时吨盈利维持3000元以上，长江现货铝价20400元/吨，环比增0.84%；行业90分位现金成本（含税）16998元/吨，完全成本18207元/吨，即时吨盈利3405元 [53] - 进出口方面，4月我国进口原铝25.1万吨，环比增长12.8%，同比增长14.7%，出口1.4万吨，环比增长54.6%，同比增长11.9%；1 - 4月累计进口原铝83.4万吨，同比下降11.3%，自俄罗斯进口占比88.8%；累计出口3.5万吨，同比增长139.6% [53] 氧化铝 - 供给方面，建成产能11082万吨，环比持平；运行产能8800万吨，环比增加115万吨；周度产量163.5万吨，环比上周增加3万吨 [90] - 需求方面，氧化铝/电解铝产能运行比2.01，环比上周1.98边际转宽松，前期检修复产及投产使运行产能增加 [90] - 库存方面，库存从上周384.4万吨下降至381.3万吨，环比减少3.1万吨 [90] - 盈利方面，即时盈利转正，截至5月23日，氧化铝价格3210元/吨，环比上涨3.08%；国产矿551元/吨，环比持平；几内亚进口矿74美金，环比增加4美金；按国产矿价计算，氧化铝成本2907元/吨，环比持平，吨毛利268元/吨，环比增加298%；按几内亚进口铝土矿价格计算，氧化铝成本2984元/吨，吨毛利200元/吨，环比增加172% [90] - 进出口方面，4月氧化铝进口1.1万吨，环比下降4.2%，同比下降90.1%；出口26.3万吨，环比下降11.4%，同比增长101.6%；1 - 4月累计进口氧化铝9.9万吨，同比下降90.6%；累计出口96.4万吨，同比增长74.7%；累计净出口量为86.5万吨 [90] 铜 - 供应方面，矿冶矛盾深化，冶炼利润维持亏损；铜精矿加工费再次下行，5月23日SMM进口铜精矿指数（周）报 -44.28美元/吨，较上一期下降1.23美元/吨；国内炼厂周度产量上升，本周理论冶炼利润为 -2957元/吨，环比回升39元/吨；Freeport Indonesia公司Manyar冶炼厂预计6月第四周产出阴极铜，12月达满负荷生产；紫金矿业旗下卡莫阿 - 卡库拉铜矿部分区域因矿震暂停井下作业，一、二期选厂暂时低产能运行 [102][103][106] - 需求方面，初端加工开工率下调，本周国内主要精铜杆企业周度开工率录得70.64%，环比下降2.62%，铜线缆企业开工率为82.34%，环比下降1.05%；终端需求释放高峰已过，仅国网类订单表现较好，新能源发电类订单减少明显，民用和基建端口无乐观表现；前期转口贸易订单难回流，叠加需求透支效应和行业淡季影响，企业订单规模收缩 [106] - 库存方面，全球库存小幅去化，LME铜库存16.47万吨，环比下降1.47万吨，较去年同期增加5.21万吨；COMEX库存17.56万吨，环比上升0.6万吨，较去年同期增加15.68万吨；国内现货库存20.06万吨，环比下降0.02万吨，同比减少31.43万吨；全球库存总计54.1万吨，环比减少0.89万吨，同比减少10.55万吨 [106] - 进出口方面，2025年3月中国进口精炼铜约30.88万吨，同比增加4.5%，出口精炼铜约6.8万吨，同比增加192% [106] 锌 - 供应方面，加工费持稳，精炼锌周度产量同比偏高；锌精矿进口加工费持稳，港口库存下降，本周SMM Zn50国产周度TC均价持稳至3500元/金属吨，SMMZn50进口周度TC均价持稳至45美元/干吨，港口库存总计35.8万吨，环比上周下降2.2万吨；精炼锌国内炼厂周产量11.70万吨，环比 +560吨，同比 +0.67万吨 [127] - 需求方面，初端加工开工率恢复正常，本周国内镀锌周度开工率录得62.03%，环比 +1.09%；压铸锌开工率为56.41%，环比 -2.67%；氧化锌开工率为62.03%，环比 -0.38% [127] - 库存方面，全球库存去化，国内库存持续偏低，本周国内SMM七地锌锭库存总量为8.04万吨，较上周 -0.59万吨；LME库存为15.35万吨，较上周 -0.73万吨 [127]