报告行业投资评级 - 行业评级为中性（维持评级），上次评级为中性 [1] 报告的核心观点 - 此轮周期已行至尾声，静待需求修复，从需求端看24年基建、出口较为坚挺，地产周期边际企稳，消费连续两年完成修复依旧坚挺；从供给端看全球化工资本2024年增速转负，国内上市公司在建工程增速快速下行并在2025Q1进入负增长阶段，固定资产保持超10%的增长速度，国内供给压力高峰已过，资本开支接近尾声，进入供需再平衡新阶段；国内行业库存自23年Q3同比增速出现拐点，到24Q3增速转正，经历去库周期后进入补库阶段，但受2022 - 2023年国内资本开支规模提升影响，24年化工行业价格及利润水平全年整体表现承压 [122] 根据相关目录分别进行总结 2024年营收同比微增，利润同比下滑 - 2024年基础化工行业446家上市公司共实现营业收入2.23万亿元，同比增长2.6%，营业利润1564亿元，同比减少4.1%，归属上市公司股东的净利润1211亿元，同比减少5.7%；行业整体综合毛利率为12.8%，同比下降0.7pcts；期间费用率为9.9%，同比增加0.4pcts；净利润率为5.6%，同比下降0.5pcts [4][13] - 2024年平均每家上市公司研发费用较高的子行业为聚氨酯、煤化工、氨纶、轮胎和氟化工，平均研发投入均在3.0亿元以上；研发费用率较高的子行业为其他化学纤维、膜材料和橡胶助剂，研发费用率均在4.5%以上 [13] - 2024年样本215家上市公司合计实现营业收入1.74万亿元，同比增长1.7%，营业利润1067亿元，同比减少5.9%；归属母公司所有者净利润为871亿元，同比减少6.5%；整体综合毛利率为16.8%，同比下降0.4pcts；期间费用率为9.6%，同比增加0.3pcts；行业整体净利润率为5.3%，同比下降0.5pcts [18] - 2024年样本公司平均每家上市公司研发费用较高的子行业为聚氨酯、氟化工、改性塑料和其他化学纤维，平均研发投入均在4.0亿元以上；研发费用率较高的子行业为非金属材料、其他材料和其他化学纤维，研发费用率均在5.5%以上 [18] - 24个子行业收入同比增长，涨幅居前的为其他橡胶制品、改性塑料、氟化工、轮胎、锦纶和料；13个子行业毛利率同比提升，涨幅居前的为食品及饲料添加剂、料；16个子行业归母净利润同比增长，涨幅居前的为化学制品、复合肥、锦纶 [29][32] - 22个子行业在2024年实现人均创收同比增长，增幅靠前的有其他塑料制品、化学制品、纶、食品及饲料添加剂、肥、煤化工；9个子行业在2022 - 2024年期间人均创收同比增长，增幅靠前的有轮胎、纶、胶、橡胶助剂和改性塑料 [38] - 12个子行业在2024年实现人均创利同比增长，增幅靠前的有复合肥、煤化工、其他化学原料、锦纶；3个子行业在2022 - 2024年期间人均创收同比增长，分别为轮胎、、复合肥 [38] - 2024年全年CCPI跌幅为 - 6.8%，24年1 - 5月CCPI震荡回升，反弹幅度约4.7%，随后指数回落约10.4%至4335点（24/9/24），10月初小幅反弹3.6%后，12月底再次回落至4307点（24/12/31）；受原材料支撑走弱，叠加化工品产能较过剩的影响，2025年初至今（截至5月8日）CCPI跌幅为7.3% [41] - 截至2025/4/30，187种化工品价格位于历史分位在30%以下的有133种，占比71.1%；位于30 - 50%的有30种，占比16.0%；位于50%以上的有24种，占比12.8% [43] 2025年第一季度营收同比微增，盈利能力环比修复 营业收入同比微增，净利润同、环比增加 - 2025年第一季度基础化工行业全体上市公司实现营业收入5345亿元，同比增长5.4%、环比24Q4减少6.5%；营业利润459亿元，同比增长8.3%、环比增长99.9%；归属母公司所有者净利润为374亿元，同比增长10.6%、环比增长150.9%；净利率7.2%，同比提升0.3pcts、环比提升4.7pcts，期间费用率为9.4%，同比下降0.4pcts、环比下降1.4pcts [49] - 2025年第一季度基础化工行业样本上市公司实现营业收入4176亿元，同比增长4.9%、环比24Q4减少5.8%；营业利润311亿元，同比增长7.5%、环比增长108%；归属母公司所有者净利润为268亿元，同比增长8.7%、环比增长203.7%；净利率6.7%，同比提升0.1pcts、环比提升4.7pcts，期间费用率为9.0%，同比下降0.5pcts、环比下降1.5pcts [49] - 2025年第一季度23个子行业营业收入同比增长，涨幅居前的为其他化学原料、复合肥、改性塑料和氟化工；21个子行业归母净利润同比增长，涨幅居前的为膜材料、氯碱，氟化工、农药、其他化学原料、食品及饲料添加剂同比增速超过50% [63] 25Q1毛利率、净利率同比微降，环比提升 - 2025年第一季度基础化工行业全部上市公司毛利率为13.0%，同比下降0.2pcts，环比提升1.0pcts；样本上市公司毛利率为16.9%，同比下降0.4pcts，环比提升0.6pcts [69] - 34个子行业中有17个子行业毛利率同比提升，氟化工、钾肥同比提升超过5.0pcts；17个子行业毛利率同比下滑，纯碱、轮胎、钛白粉、无机和肥降幅均超过4.0pcts [69] - 2025年第一季度基础化工行业期间费用率为9.4%，同比下降0.4pcts，环比下降1.4pcts；样本期间费用率为9.0%，同比下降0.5pcts，环比下降1.5pcts [74] - 34个子行业中8个行业25年一季度费用率同比提升，26个同比下降，下降幅度较大的有农药、钾肥、其他化学原料、胶、合成树脂 [76] - 2025年第一季度研发费用规模较大的子行业为其他化学制品、聚氨酯、改性塑料；平均每家上市公司研发费用规模排名靠前的子行业为聚氨酯、氨纶；研发费用率较高的子行业为其他化学纤维、膜材料、橡胶助剂、料 [82] 资产负债率环比提升，半数子行业经营性现金流同比增加 - 截至2025年一季度末基础化工上市公司及样本上市公司资产负债率分别为47.9%、49.3%，同比分别 + 0.8、 + 0.5pcts，环比分别 + 0.2、 + 0.3pcts；胶、非金属材料、其他塑料制品等行业同比增加较多，氨纶、其他化学原料、钾肥等行业同比下降较多 [83] - 2025年第一季度末基础化工行业全体/样本上市公司应收账款及应收票据占流动资产比重为21.2%/21.0%，分别环比持平/ + 0.3pcts，目前处于近三年中枢水平 [90] - 2025年第一季度末基础化工行业全体/样本上市公司存货占流动资产比重为25.0%/25.6%，分别环比持平/ - 0.4pcts，目前处于近三年偏高水平 [93] - 2025年第一季度单季度基础化工行业全体/样本上市公司经营性现金流净额为116/146亿元，分别同比 + 777.5%/ + 51.1%；34个子行业中16个行业经营性现金流净额同比增加，复合肥、化学制品、食品及饲料添加剂等子行业增加额居前 [96] 25Q1在建工程同比增速落入负数区间，固定资产规模同比提升 - 基础化工行业在建工程增速自22Q4见顶持续回落，25Q1全体/样本上市公司在建工程同比增速为 - 5.8%/ - 7.5%，同比 - 17.1/ - 8.4pcts，环比 - 15.4/ - 11.3pcts；2025年第一季度全体/样本上市公司在建工程投资占总资产比例分别为9.5%/8.4%，同比 - 1.2/ - 1.1pcts，环比 - 0.9/ - 0.5pcts [103] - 截至25Q1，34个子行业中有18个行业在建工程额同比减少，聚氨酯、其他化学制品、氯碱、农药以及有机硅同比减少额较多；在建工程同比增加较多的子行业集中在肥、其他塑料制品、纶和氟化工 [104] - 25Q1在建工程减少较多的子行业为煤化工、聚氨酯、氯碱和纶；在建工程环比增加额较多的子行业有轮胎、其他塑料制品、磷化工 [104] - 2025年一季度期末，基础化工行业全体/样本上市公司固定资产总额分别为13979/10713亿元，同比分别增长11.9%/11.7%，增速较24Q4分别 - 1.5/ + 1.0pcts [104] - 25Q1基础化工行业全体/样本上市公司Capex总额分别为575/398亿元，同比减少8%/9%，整体回落到21Q3的水平 [121] 投资观点及建议 周期 - 需求稳定寻找供给逻辑主导行业，如制冷剂（巨化股份、三美股份、东岳集团）、磷矿及磷肥（云天化、川恒股份、芭田股份）、三氯蔗糖（金禾实业）、氨基酸（梅花生物）、维生素（新和成）、钛矿及钛白粉（龙佰集团）、钾肥（亚钾国际、东方铁塔） [123][127] - 供给稳定寻找需求逻辑主导行业，如MDI（万华化学）、民爆（广东宏大、易普力、雪峰科技、江南化工）、氨纶（华峰化学）、农药（扬农化工、润丰股份；先达股份、国光股份）、华鲁恒升 [130] - 供需双重边际改善行业，如有机硅（合盛硅业、新安股份） [130] 成长 - 内循环重视突破堵点，外循环重视全球化，重点推荐莱特光电、瑞联新材、万润股份（OLED材料）；凯立新材（催化材料）；华恒生物（合成生物学） [130] - 建议关注奥来德（OLED材料）；中触媒（催化材料）；蓝晓科技（吸附树脂）；华特气体、金宏气体、广钢气体（电子大宗气）；梅花生物、星湖科技、阜丰集团（合成生物学）；赛轮轮胎、玲珑轮胎、森麒麟（轮胎） [130]