报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市 [2] 报告的核心观点 - 卡牌是承载内容的IP衍生品，在中国并非新兴行业，对标美、日等成熟市场，卡牌品类成玩具市场最大增长力 [4] - 中国卡牌市场高速增长，到2027年预计集换式卡牌市场规模有望达到310亿元，驱动力来自需求侧的泛二次元用户超5亿、人均可支配收入增长，以及供给侧的IP矩阵分层、二级市场完善、产业链成熟 [5] - 通过复盘热门卡牌产品成功经验，认为卡牌的核心要素包括群像式IP矩阵满足多元审美需求、多渠道触达强化社交属性、经典IP内核符合概念、构建完整生态闭环等 [6] - 卡游领跑，卡牌行业呈一超多强格局，卡游构建了供应链、渠道、品类等护城河体系，其他品牌也有各自差异化优势 [6] 根据相关目录分别进行总结 1. 卡牌行业定义和拆解？怎么看待中国卡牌市场增长驱动？ - 卡牌定义与构成：集换式卡牌分为TCG与CCG两大核心形态，功能上可分为游戏/对战卡牌和收藏卡牌；构成要素包括IP内容、卡面要素、设计工艺和价格等 [9][12][13] - 对标海外市场：对标美、日等成熟市场，卡牌已成为玩具产业增长驱动力，日本2023财年卡牌品类市场规模达2774亿日元，同比增长18%，美国2022年集换式卡牌市场商品交易总额为172亿元 [16][19] - 中国卡牌行业发展历程：中国卡牌并非新兴行业，1998年统一推出《水浒英雄传》系列卡片，2018 - 2019年卡游获奥特曼授权推动行业高速成长，2022年开始海外TCG巨头进入中国，大量中国卡牌品牌成立 [20][22] - 产业链拆解：TCG以“竞技 + 收集”双轮驱动，产业链价值集中于IP长线运营能力与赛事生态壁垒；CCG以“工艺 + 流量”快速变现，产业链依赖IP短期爆款效应与潮玩渠道红利 [23] - 市场规模：中国千亿级泛娱乐产品市场中玩具占比及增速始终保持高位，集换式卡牌市场规模有望持续增长，2022 - 2027E复合年增长率为20.6% [26] - 增长驱动力 - 需求侧：泛二次元用户群体庞大，2024年已超5亿人，消费者以“取悦自己”为目的的占比达42%，重视商品情绪价值 [29] - 增长驱动力 - 供给侧：头部 + 垂类IP协同赋能卡牌生态繁荣，头部企业优势突出，新兴企业聚焦垂直领域，IP全球化卡位、产品形态破圈、产业链纵深整合，卡牌二级市场逐步完善 [35][38][41] 2. 复盘热门卡牌产品成功经验，什么是卡牌的核心要素？ - 小马宝莉：从内容破圈到IP运营再到生态闭环长期布局，核心原因包括群像式IP矩阵满足多元审美需求、多渠道触达强化社交属性实现圈层突破 [53][56][60] - 宝可梦卡牌：TCG的代表，经久不衰的原因包括经典IP内核符合“收集”概念、构建完整生态闭环，如门店引流、赛事造势、直播裂变、交易反哺等 [66][72][73] 3. 卡游领跑，卡牌行业呈一超多强格局 - 卡游发展历程：经历初创与市场布局、规模化扩张与产业链整合、多元化与全球化三个阶段，业务不断拓展，IP矩阵持续扩大 [79][80] - 卡游业务与市场地位：以集换式卡牌为核心业务实现收入高速增长，2024年实现收入100.57亿元，在集换式卡牌行业市场份额达71%，位居卡牌行业第一 [84] - 卡游生态体系与产品矩阵：构建以IP为核心的分层卡牌生态体系和产品矩阵，产品定价区间布局完整，IP壁垒强大，拥有70 + 头部IP授权 [85][88] - 卡游收入与成本：营业收入受产品驱动，玩具业务贡献超90%收入，集换式卡牌类玩具为主要收入，文具业务逐步拓展；卡牌制作及IP版权费用占成本超80%，期间费用率逐年增长 [100][106] - 卡游竞争优势：构建从柔性制造到全链路降本的护城河体系，通过技术升级与产能扩张保证产品品质和创新；线上线下渠道全覆盖，精准触达目标客群，通过赛事实现流量裂变 [107][119][122]