报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市 [2] 报告的核心观点 - 卡牌是承载内容的IP衍生品，在中国并非新兴行业，对标美、日等成熟市场，卡牌品类成玩具市场最大增长力 [4] - 中国卡牌市场高速增长，占泛娱乐玩具规模比重持续增长，到2027年预计集换式卡牌市场规模有望达到310亿元，驱动力来自需求侧和供给侧 [5] - 复盘热门卡牌产品成功经验，认为卡牌的核心要素包括群像式IP矩阵、多渠道触达、经典IP、完整生态闭环等 [6] - 卡游领跑，卡牌行业呈一超多强格局，卡游构建了护城河体系，其他品牌具有差异化 [6] 根据相关目录分别进行总结 卡牌行业定义和拆解？怎么看待中国卡牌市场增长驱动？ - 卡牌分为TCG与CCG两大核心形态，构成要素包括IP内容、卡面要素、设计工艺和价格等 [9][12][13] - 对标美、日等成熟市场，卡牌已成为玩具产业增长驱动力，日本卡牌品类市场规模增长，美国集换式卡牌市场也有发展 [16][19] - 卡牌在中国并非新兴行业，通过不断地供给创新激活潜在需求，产业链包括上游IP授权、中游设计生产、下游全渠道销售 [20][23][24] - 中国千亿级泛娱乐产品市场，玩具占比及增速始终保持高位，卡牌市场高速增长，预计到2027年集换式卡牌市场规模有望达到310亿元 [26] - 增长驱动力需求侧包括泛二次元用户群体庞大、情绪价值为先、消费者有意愿持续消费 [29] - 增长驱动力供给侧包括头部+垂类IP协同赋能卡牌生态繁荣、头部企业优势突出、新兴企业聚焦垂直领域、IP全球化卡位+产品形态破圈+产业链纵深整合、卡牌二级市场逐步完善 [35][38][41][42] 复盘热门卡牌产品成功经验，什么是卡牌的核心要素？ - 小马宝莉从内容破圈→IP运营→生态闭环的长期布局，核心原因包括群像式IP矩阵满足多元审美需求、多渠道触达、社交属性强化实现圈层突破 [53][56][60] - 宝可梦卡牌是TCG的代表，经久不衰的原因包括IP的生命力+完整生态闭环、完整生态闭环包括门店引流+赛事造势+直播裂变+交易反哺 [66][72][73] 卡游领跑，卡牌行业呈一超多强格局 - 卡游是集换式卡牌龙头，IP矩阵扩展品类丰富，经历初创与市场布局、规模化扩张与产业链整合、多元化与全球化阶段 [77][80] - 卡游以集换式卡牌为核心业务实现收入高速增长，2024年实现收入100.57亿元，产品类别不断拓展 [81][84] - 卡游构建以IP为核心的分层卡牌生态体系，以卡牌为核心的产品矩阵，产品定价区间布局完整，IP壁垒强 [85][88] - 卡游以IP运营为核心，打造多元化IP矩阵与全产业链生态体系，丰富IP打破单一营收渠道，全产业链生态形成完整闭环 [89][91] - 卡游产品矩阵多元发展，集换式卡牌带动文具业务成长，文具业务收入逐步增长 [92][97] - 卡游营业收入受产品驱动，玩具业务贡献超90%收入，集换式卡牌类玩具为主要收入，文具业务逐步拓展 [98][100] - 卡游卡牌制作及IP版权费用占成本超80%，销售成本占据整体费用的大部分，期间费用率逐年增长 [101][106] - 卡游构建从柔性制造到全链路降本的护城河体系，自主生产体系下成本控制优势明显，产能弹性调节能力强 [107] - 卡游通过技术升级与产能扩张双轮驱动，保证产品品质，驱动产品创新 [113][119] - 卡游线上线下全覆盖，精准触达目标客群，直营店+KA零售纵深布局，线上社交电商与私域形成闭环，TCG赛事流量裂变 [120][122]