报告行业投资评级 - 对Petrobras的评级为买入，12个月目标价PETR3.SA为BRL 38.80、PETR4.SA为BRL 35.30、PBR为USD 13.70、PBR_A为USD 12.50 [18] - 对Brava Energia的评级为卖出，12个月目标价BRAV3.SA为BRL 15.80 [19] - 对PetroReconcavo的评级为中性，12个月目标价RECV3.SA为BRL 16.50 [20] - 对Ultrapar的评级为买入，12个月目标价UGPA3.SA为BRL 22.40、UGP为USD 4.00 [21] - 对Cosan SA的评级为中性，12个月目标价CSAN3.SA为BRL 9.10、CSAN为USD 6.40 [22] - 对Vibra Energia的评级为中性，12个月目标价VBBR3.SA为BRL 20.30 [23] 报告的核心观点 - 全球大宗商品团队对油价持谨慎态度，预计2026年布伦特原油均价为USD 56/bbl，低于远期曲线暗示价格，因美国页岩油以外供应增长强劲，中期油价下行风险较大 [5][14] - 燃料分销商预计2季度利润率环比下降，若Petrobras维持价格平稳，下半年利润率有望正常化；近期IOF变化可能给短期业务带来阻力 [3] - 不同公司在资本支出、生产、股东回报、资产销售等方面有不同规划和预期，受油价、市场环境等因素影响 [2][7][11] 根据相关目录分别进行总结 E&Ps - 投资者关注公司应对低油价策略，多数公司需长期低油价才会重新评估短期资本分配计划，Brava已降低2025年投资计划 [2] 燃料分销商 - 虽打击非正规经营有进展，但竞争环境仍存在违规现象；Vibra和Ultrapar指出Petrobras降价致库存损失，1季度供应过剩影响延续至2季度；预计2季度利润率下降，若Petrobras维持价格稳定，下半年利润率有望正常化 [3] - 政府对IOF的调整可能增加risco sacado业务成本，给营运资金带来压力，可能需发行新债融资 [3] 各公司情况 Petrobras - 上游投资对油价有一定弹性，约98%的上游资本支出在油价45美元/桶及以下可实现收支平衡，短期内资本支出无重大调整计划 [7] - 完成对RLAM炼油厂潜在收购的尽职调查，暂无新进展；短期内不太可能进入乙醇领域 [7] - 低油价和股东回报政策可能导致债务增加，发放特别股息空间减小 [7] - 重申避免将全球市场波动传导至国内燃料价格，目前柴油价格与国际参考价格基本一致 [7] Vibra Energia - 2季度EBITDA受Petrobras降价导致的库存损失影响，竞争环境改善可部分抵消 [8] - 4月柴油市场份额环比增加约1个百分点，部分与对TRR和非品牌加油站销售增加有关，不一定意味着利润率降低 [8] - Comerc即将结束投资周期，有利于未来自由现金流，可能进行业务剥离，但宏观环境可能影响并购意愿 [8] - 认为俄罗斯柴油制裁对供应策略和竞争环境无重大影响 [8] - 重申按调整后净利润40%分配股息政策，短期至中期重点是降低资产负债率 [8] Ultrapar - Ipiranga业务1季度供应过剩影响延续至2季度，预计下半年需求改善；认为俄罗斯柴油制裁对供应和竞争环境无重大影响 [9] - Ultragaz业务方面，Petrobras通过拍卖销售瓶装产品，Ultrapar已适应新环境，并将其作为可再生能源潜在投资载体 [9] - 收购Hidrovias控制权初期可能增加杠杆率，但预计年底接近1.5 - 2.0x ND/EBITDA区间下限，此次收购被视为机会性举措 [9] PetroReconcavo - 低油价需谨慎，但今年投资计划无重大调整，有灵活调整资本支出的能力，资本分配有并购、股东回报、中游投资等选择 [12] - 预计今年产量实现两位数增长，未来季度/月份产量将逐步增加 [12] Brava Energia - 2025年资本支出预计为4.5亿美元，低于油价下跌前计划，主要下调陆上投资；未来季度资本支出将逐渐减少 [12] - 陆上产量未来几年基本稳定，2027年可能增长；海上Papa Terra产量维持在较高水平，2026年下半年可能增长；亚特兰大项目连接两口新井后，年中产量接近5万桶/日 [12] - 取消陆上资产剥离决定，认为多元化资产组合可分散运营风险，但未完全排除长期剥离可能性 [12] Cosan - 致力于资产出售以降低杠杆率，若不进行额外资产出售，2025年DSCR可能低于1x [13] - 政府对IOF的调整对旗下Raizen影响最大，可能导致营运资金压力和财务债务增加 [13] 全球石油供需情况 - 2024 - 2025年非OPEC供应和OPEC供应有不同变化趋势，全球供应和需求也有相应波动，不同地区的供需增长情况存在差异 [16][17]