报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][8][131] 报告的核心观点 - 公司拥有“药品 + 器械 + 服务”完整产品组合，MASH 药物加速进展使筛查需求有望爆发，FibroScan 占据学术高地，未来几年是装机高峰，预计 2025 - 2027 年收入和归母净利润增长，合理市值有上涨空间 [7] 各目录总结 1. 专注肝病领域，打造“药品 + 设备 + 服务”组合 - 深耕肝病超 20 年，2010 年上市，收购多家公司形成战略布局，股权结构分散，董事长为实际控制人 [18][26] - 产品组合包括药品复方鳖甲软肝片、诊断设备 FibroScan 系列及医疗服务，设备被权威机构列入指南或推荐 [20][21] - 过去三年业绩稳健增长，2024 年药品、器械、服务及其他收入均有增长，按次收费模式助设备终端覆盖，毛利率和费用率稳定，有股权激励计划 [30][31][38] 2. Fibroscan 高学术壁垒，看好未来三年高成长 - MASLD/MASH 患者基数庞大，早期诊断可逆转肝纤维化，非侵入性检测需求大，VCTE 是无创最优检查方式 [43][44][51] - MASH 药物进展迅速，首款获批，诺和诺德公布 3 期数据，GLP - 1 前景可期，检测需求有望提升 [54][57][63] - 产品系列完善，有完整产品线，按次收费模式契合基层需求，未来三年设备加速覆盖 [70][73] - Fibroscan 占据学术高地，广泛参与 MASH 临床，适应症拓展，指标和评分被广泛使用，将成“卖水人” [75][78][86] - 中国是肝病大国，各类肝病患者多，检测不充分，Echosens 国内布局，与爱康合作 [88][95][97] - 潜在需求庞大，检测理论需求 4 亿次/年，分成收入弹性巨大 [100][103] - AI 赋能设备升级，推出 Guided VCTE 技术，参与 LIVERAIM 项目，参股 Median [106][107][110] 3. 药品预计稳健，Theraclion 高成长潜力 - 药品复方鳖甲软肝片有强学术支撑，临床实验数据好，学术导向销售，预计长期稳增长 [110][111][116] - Theraclion 核心产品 SONOVEIN 和 ECHOPULSE 有高成长潜力，SONOVEIN 美国临床数据可期 [118][121] 4. 盈利预测与估值 - 预计 2025 - 2027 年收入和归母净利润高增，基于设备、药品、服务收入增速及毛利率、费用率假设 [127][129] - 选取可比公司，2026 年预测市盈率均值 44 倍，公司合理市值 140 亿元，相对 2025 年 5 月 30 日市值有约 48%上涨空间 [130][131]