报告行业投资评级 - 行业评级为增持 [1][2] 报告的核心观点 - 中国航空“超级周期”长逻辑已万事俱备，供给进入低增时代，需求继续稳健增长，航司终将迎来盈利中枢上升且可持续的“超级周期” [2][4][9] - 2023 - 24 年供需逐步恢复，展现票价市场化效应，预计 2025 - 26 年供需向好，票价上行油价下降加速盈利恢复与中枢上升 [4] - 重视航空长逻辑，其预期仍处低位，建议增持航空，优选高品质航网，推荐中国国航、吉祥航空、南方航空、春秋航空、中国东航 [4] 根据相关目录分别进行总结 供给方面 - 内因：空域时刻瓶颈凸显，航司理性显著放缓机队增速规划且将持续，周转客座率继续提升有限，2025 年国内 ASK 现持续缩减 [4] - 外因：受疫情、地缘及新一代发动机耐用性等影响，飞机制造商疫后产量恢复缓慢，未来数年产量或继续恢复，但不改航司机队规划 [4] - 机队增速：“十二五”复合增速 10.7%，“十一五”复合增速 13.1%，“十三五”复合增速 8.1%，“十五”复合增速 10.4%，“十四五”前四年复合增速 3%，五年规划增速 3 - 4% [13][33] - 飞机交付量：飞机制造商年民航飞机交付量受影响，波音和空客交付情况可反映行业供给现状 [53] 需求方面 - 现状与趋势：中国航空消费仍处初级阶段，需求韧性良好且长期空间巨大，2023 - 24 年从压制性需求释放逐步进入新常态，2025 年以来假期亲子游旺盛且展会季公商活跃，需求驱动票价同比转正，航空人口红利尚未结束，需求将继续稳健增长 [4] - 客运量与客座率：中国民航客运量、客座率等指标逐步恢复，2025 年 1 - 4 月三大航 ASK 较 2019 年有不同程度增速，国内 ASK 有增长，国际 ASK 也在恢复 [69][70][82] - 国际航线：2025 年 1 - 4 月平均国际客班较 2019 年同期有不同程度恢复，部分国家和地区恢复程度较高 [101] - 政策影响：一系列免签政策的实施，增加了免签国家数量，有利于促进出入境人次增长，推动航空需求 [104] 盈利方面 - 不同阶段表现：2023 年国内供需承压、票价优先，高票价高成本仍明显亏损；2024 年供需恢复缓慢、客座率优先，票价回落成本下降，大幅减亏；2025 年供给低增、需求增长，油价加速盈利恢复，周转客座率提升有限，暑运旺季表现值得期待 [9] - 油价影响：油价下降对航司净利润有积极影响，若油价下降 10%，静态测算航司净利润有增幅 [114] - 票价与成本：国内航线扣油票价、含油票价等有变化，航司燃油成本占比和人均燃油成本情况不同 [114][128] 航司资源方面 - 时刻资源：时刻是航司核心盈利资产，中国上市航司普遍拥有批量优质干线时刻，23 个主协调机场时刻在国内时刻中占比情况可反映航司资源优势 [139][140] - 航班集中度：各航司航班在不同机场的集中度不同，如中国国航在北京/首都机场占比 36%等，体现了航司的航线布局特点 [142][152][157] 重点公司情况 - 盈利预测与估值：对中国国航、南方航空、中国东航等重点公司给出盈利预测与估值，均给予增持评级 [171]