报告行业投资评级 - 增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 公募基金投顾试点是中国财富管理市场转型重要探索，已有60家机构取得试点资格，2025年2月监管推动基金投顾由试点转向常规，有望推动进程；基金投顾将销售模式从“卖方投顾”转变为“买方投顾”，绑定服务机构与投资者资产增值，增加客户粘性；拥有优秀投顾能力和品牌影响力的机构将展现差异化优势；中国买方投顾模式尚处初步发展阶段，未来空间广阔 [2] - 美国是全球最大财富聚集地，财富管理市场领先，形成三类财富管理体系；中国居民财富快速增长，可投资资产向金融资产倾斜，财富管理行业处于美国20世纪80年代的快速发展期；资管新规引导中国财富管理市场健康发展，大资管行业长期有望良性发展 [5] 根据相关目录分别进行总结 1. 财富管理：以客户为中心，提供多元化金融服务 - 财富管理是以客户为中心，设计财务规划，提供金融服务，综合管理资产、负债和流动性，满足客户财务需求，实现财富目标，范围广泛 [11] - 财富管理市场要素包括资金端、财富管理机构、资产管理机构和资产端；中国约60%财富管理资金来自零售客户，高于全球平均；零售客户按可投资资产规模分为三类 [12] - 财富管理机构负责客户服务与产品销售，资产管理机构负责产品创设与投资管理；二者在管理对象、投资层面、服务内容和能力要求上不同，但有交叉，国际上有三种协同模式 [13][15] 2. 全球财富管理市场：起源欧洲、发展于美国，未来在亚洲 2.1 全球财富规模与分配 - 全球居民财富总规模从2000年的116.9万亿美元增长至2022年底的454.4万亿美元，复合增速6.4%；人均财富规模从2000年的3.1万美元增长至2019年底的8.5万美元，复合增速4.6%；过去20年财富增长分三个阶段 [16] - 地域上，不同区域财富增速和人均财富规模差异大；2000年北美地区居民财富占比最高，2006年欧洲超过北美，2008年后中国成为全球财富增长主要来源；中国人均财富复合增速远超各区域 [21][26] - 全球财富贫富悬殊大，美国富人最多，其次为中国；2023年底，全球17.8%的成年人拥有86.9%的财富规模 [29] 2.2 全球财富管理主要模式 - 国际上财富管理主要模式包括私人银行模式、顾问咨询模式、经纪人模式、投资银行模式、家族办公室模式、全能综合模式 [35] - 私人银行模式起源于瑞士日内瓦，面向高净值人群，融合多种金融服务；顾问服务模式采用1对1专属投资顾问，配置产品，服务门槛低于私人银行；经纪人模式是证券公司财富管理业务模式，目标客户为投资者和交易者；投资银行模式面向高净值以上客户群体，为不同客户提供不同产品 [38][39] 2.3 美国财富管理市场 2.3.1 美国财富管理市场发展回顾 - 萌芽期（20世纪20年代 - 70年代）：美国出现共同基金，财富管理行业崭露头角；美国出台相关法规，确立财富管理规则；股市暴跌引发经济危机，财富管理需求上升，金融机构面向中产富裕阶层提供服务，但银行财富管理业务形式单一 [44][45] - 发展成熟期（20世纪70年代到21世纪）：美国经济高速发展，居民财富累积，理财需求上升；养老金入市扩充金融市场资本存量；利率自由化带动银行系财富管理发展；证券佣金自由化推动券商财富发展，买方投顾兴起；金融工具创新和金融混业开放促进财富管理行业快速发展 [45] 2.3.2 美国财富管理市场领先实践 - 美国领先的财富管理机构得益于成熟金融体系，以客户为中心拓展产品线，向外并购，成为各子行业领先机构 [47] - 美国银行旗下有“美林财富管理”和“私人银行”两个子品牌，业务横跨多板块 [48] - 嘉信理财初期是折扣经纪商，中期扩张客群规模，拓展资产管理业务，2008年以来调整产品组合，推出智能投顾业务 [49] - 贝莱德成立初期为黑石集团资产管理部门，后独立并不断拓展产品线，2005年起开启大规模并购扩张 [50] - Wealthfront是美国智能投顾平台，通过算法模型为客户提供资产投资组合建议，致力于提供低门槛、低费用的理财咨询服务 [51] 3. 中国财富管理市场：居民财富持续增长 3.1 中国财富管理发展回顾 - 萌芽期（1978年 - 1998年）：改革开放后居民储蓄增加，各类金融机构恢复营业，资本市场起步，国家金融监管开始建立 [53] - 初步发展（1998年 - 2012年）：基金业务快速发展，银行理财、私人银行起步，第三方理财发展，信托资产高速扩张 [53] - 快速发展与监管升级（2013年 - 至今）：2013年开启中国互联网财富管理时代；2012 - 2017年监管体系和资管新规出台；2018年保险、券商转型财富管理 [56] 3.2 中国居民财富规模持续增长，财富配置向金融资产倾斜 - 中国财富管理行业处于黄金发展周期，个人可投资资产总量和高净值人群数量保持快速增长；预计2024年个人总体可投资资产规模达327亿元，2018 - 2024年平均复合增长率达14% [54] - 中国财富管理行业处于美国20世纪80年代的快速发展期，在人均GDP、居民净金融资产/GDP、居民财富存款占比和利率市场化进程方面相似 [55] - 中国居民财富规模增长，财富配置向金融资产倾斜；现金及存款和投资性房地产占比下降，资本市场产品、银行理财产品、境外投资占比上升 [63] 4. 中国财富管理竞争格局：群雄逐鹿，财富管理大时代 - 中国财富管理市场参与机构包括8大资产管理属性机构和2大财富管理属性机构；截至2024年，资产管理属性机构资产管理规模总计155.1万亿元，同比+9.9%，2014 - 2024年复合年均增长率为10.1% [70] - 各机构在目标客户、产品、服务等方面各具特点，银行和券商兼具两种属性，不同机构目标客群、门槛、产品服务和优势不同 [76] 4.1 私人银行规模快速增长 - 私人银行业务面向高净值及以上人群，具有定制化特征，对金融机构具有轻资本、低波动、高价值等特征 [79] - 中国私人银行发展态势向上，资产管理规模与客户数量保持两位数增长；2017 - 2023年，中资私人银行资产管理规模复合增速14.7%，客户数复合增速15.1% [79] - 工商银行、农业银行等银行AUM超1万亿元，构成第一梯队；招商银行以4.66万亿元位列全行业榜首；江苏银行表现优秀 [80] - 中国私人银行发展空间广阔，需求端空间大，服务质量有提升潜力，应在多方面升级 [84] 4.2 银行理财逐步进入专业化独立子公司运作时代 - 零售银行财富管理业务针对大众客户和大众富裕客户，银行理财分保本理财和非保本理财；资管新规和理财新规后，非保本理财规模稳步增长，2024年底为29.95万亿元，同比+12%，2016年以来复合增速3% [85][86] - 个人投资者是银行理财市场主力，数量快速增长；2024年底，投资者数量为1.25亿个，个人投资者占比98.7%；公募理财产品是主力，债券为主要配置资产 [87] - 银行理财进入专业化独立子公司运作，31家银行理财子公司存续产品数量2.4万只，存续余额26.31万亿元，占全市场87.8%；子公司开展业务有诸多优势 [93] - 理财子公司产品以开放式和固定收益类为主，权益类产品占比较少，但多家公司表示未来将增加权益投资 [94] 4.3 公募基金：被动投资加速发展，费改稳步推进 - 中国公募基金市场高速发展，资产规模从2010年末的2.5万亿元扩大12倍至2024年末的32.3万亿元；个人投资者购买基金主要通过银行、第三方代销平台等渠道 [97] - 公募基金市场扩容不同阶段主导因素不同，货币基金在2013 - 2015年和2017 - 2018年快速扩张，后进入平稳阶段；2019年开始，非货币基金规模增长推动公募基金规模上升 [99][101] - 2024年，以ETF为代表的被动指数投资兴起，源于政策引导支持和主动权益类基金“赚钱效应”差；我国被动指数投资规模有望持续扩大 [102][103] - 公募基金费改稳步推进，分三阶段进行；费率改革有利于降低投资者成本，促使基金公司提质增效 [104][108] 4.4 券商财富管理转型初见成效 - 券商传统证券经纪业务收入占比下滑，2017年开始发力财富管理业务；券商在投资、资产获取和研究能力方面有优势 [109] - 在产品供给端，券商资管加大主动管理，涉水公募领域；资管规模萎缩，主动管理占比提升，11家券商具备公募牌照 [110] - 在销售端，券商发力金融产品代销，在股票型产品具有优势，ETF快速增长助保有规模逆市增长；2022 - 2024年，券商渠道保有规模由9392亿元增至1.3万亿元，占比由15%提升至27% [114]