报告行业投资评级 - 中国船舶、中国重工、中国动力投资评级均为买入 [92] 报告的核心观点 - 301具体落地政策较草案强度大幅减弱，造船利空压力释放，落地后新签订单及船价有望修复 [4] - 关税谈判后看好造船进入预期修复阶段，新签订单及船价有望修复，4 - 5月新签订单中国份额重回首位，301对中国造船业冲击逐步修复 [4] - ST松发资产重组获证监会批复，恒力重工为造船 + 发动机双轮驱动，手持订单金额可观，产能提升显著 [4] - 中国动力发布收回子公司少数股权草案，假设增发的可转债最终全部转股，此方案将增厚公司EPS [4] 各部分总结 船海产业链核心变化 美国301法案落地 - 新方案取消累积收费、设置收费上限、解决单航次多港挂靠问题，只针对中国建造船舶收费，取消部分收费项，对部分中国建造船舶豁免，且继续公开意见征询 [7] - 301落地强度低于预期，造船利空压力释放，新签订单及船价有望修复，关税影响分三个阶段，当前造船需求端刺激多，供给紧张持续 [7][13] 恒力重工更新 - ST松发购买恒力重工100%股权获证监会批复，恒力重工手持订单金额约134亿美元（含选择权订单），排产至2029年，2025 - 2027年排产量逐年提升 [17] - 恒力重工产业园满产后发动机台数交付水平约为中国动力的40% - 50%，二期产能2025年1月投产，全面达产后产能提升，产品谱系扩张 [19] 中国动力更新 - 中国动力向中船工业集团购买16.51%中船柴油机股权，总交易价格38.14亿元，对中船柴油机总估价240亿元，扣除分红后交易对价231亿元 [24] - 假设100%转股，此次方案增厚公司EPS，2024、2025年EPS分别增厚15%、14% [24] 5月造船市场量价更新 5月造船市场汇总 - 船价方面，新造船价格指数187点，月环比下跌0.22%，二手船价格指数178点，月环比上涨0.11% [27] - 手持订单方面，全球船舶手持订单3.9亿DWT，环比上涨1%，各船型手持订单量有不同变化 [27] - 订单运力比方面，全船型订单占运力比16%，各船型手持订单占比处于不同分位 [27] - 分船型看，5月干散货船及非主流船型为新签订单主力，载重吨和金额口径下各船型订单量及占比有差异 [27] - 分国别看，5月中国为新签订单主力，载重吨和金额口径下中国、日本、韩国新签单量及占比有变化 [27][48] 船价变化 - 2025年5月末新造船价格指数186.69点，环比下跌0.22%，各船型新造船价格指数有不同变化；二手船价格指数177.57点，环比上涨0.11%，各船型二手船价格指数有不同变化 [30] 手持订单 - 2025年5月末全球手持订单量月环比上涨1%，手持订单占运力比环比增长，干散货船、原油轮手持订单运力占比处于历史低位 [33] 新签订单 - 载重吨口径下，5月新签订单315万载重吨，环比下滑70%，干散货船为订单主力，各船型订单量及占比有差异 [34] - CGT口径下，5月新签订单166万CGT，环比下滑64%，豪华邮轮成为主力，各船型订单量及占比有差异 [40] - 金额口径下，5月新签订单73亿美元，环比下滑55%，豪华邮轮成为主力，各船型订单量及占比有差异 [42] 高价订单陆续交付，中船系船厂订单梳理 中船集团交付测算 - 据克拉克森，中船集团2025 - 2027新船交付量持续提升，对应业绩弹性显现，预计交付量同比有不同变化 [51] 中船集团旗下主要船厂交付预测 - 沪东中华、江南造船厂、外高桥造船厂、澄西造船厂、广船国际、黄埔文冲、大连造船厂、山海关造船厂、中船天津造船厂、北海造船厂、武昌造船厂2025年预计交付运力及2025 - 2027交付量同比变化各有不同 [59][68][75] 低价订单交付尾声，利润逐步释放 - 造船企业利润释放源于毛利率改善，2H2021船价大幅上涨后的高价订单将陆续交付，高价订单占比逐渐成为交付主流，利润逐步释放 [78] 合并产能与市值测算 - 中国船舶与中国重工合并后产能最大化可达全球总产能的33%（DWT口径）/18%（CGT口径），集团所有造船资产完成合并，产能将占到全球的40%（DWT口径）/23%（CGT口径） [79] - 合并后市值区间为2280 - 4238亿元 [80] 扬子江造船毛利率 - 扬子江2024全年造船业务毛利率提升至28%，其利润率可作为中国船舶和中国重工利润率变化的领先指标 [85] 中国船舶、中国重工PO估值 - 中国船舶与中国重工手持订单金额维持稳定，当前P/Orderbook估值处于历史低位，距离景气周期1.5倍以上空间充足 [86][90]