报告核心观点 - 五一假期出行超预期及节后量价稳定，体现航司销售模式变化成效；油价下行释放航司成本压力，航空供给逻辑多方面验证，内需复苏下航空需求有望触底提升，加速顺周期行情启动；航空市场进入旺季，供给增长受限，旅客量自然增长逻辑不变，若国内航司票价回暖，将支撑航司收益提升逻辑；推荐关注航空板块，供给放缓确定，需求有弹性，油价配合下航司业绩提升空间大；推荐吉祥航空等多家航司，关注全球飞机租赁公司等相关板块 [3][73] 需求景气度回升，量价协同放大收益 上半年航空市场保持量升价减，五一后趋势好转 - 上半年国内航空市场量升价减，五月价格同比现拐点；24年高基数春运后，1 - 3月客运量同比 +3%，平均含油票价同比 -9%，24年Q2后量价基数降低，航司销售模式转变，量价好转；5月客运量同比 +7%，平均含油票价同比 +1% [5] - 分城市级别看，Q2以来商务航线客流同比增长领先且价格同比下降最多，五线城市航线量价综合表现优异，中枢主流航线量价表现均衡 [8] 国际航线持续恢复，入境游表现强劲 - 25年1 - 5月跨境客流同比增长19%，跨境平均票价同比 -15%，运力恢复下票价常态化，宽体机利用率提升；境内航司恢复率高于境外航司，第23周境内及境外航司跨境航班量分别恢复至19年的102.2%以及65.8% [11] - 今年外交部试行多项外国旅客单向免签政策，居民出境习惯待复苏，中美航线恢复率低，国际航线有进一步恢复预期；上海、北京4月入境数据超疫情前水平 [20] 从量变到质变，需求增长将逐步兑现至价格端 - 今年客座率处高位，年初至今同比 +2.8pts且达历史高位；24年客座率提升幅度增加，下半年同比增长压力大，运力提升有限时航司有望将需求增长转化为价格优势 [24] - 五一量价双升体现航司销售模式变化成果，3 - 4月航司自销渠道竞争力增强，加强对代理平台管理，销售模式变化有望复刻至其他旺季，利于售票稳定 [24] 供给进一步兑现，飞机供应链持续失序 国内运力释放空间有限，飞机停飞影响短期供给 - 年初至今国内供给增速低于需求增速，旺季座位数增长空间有限；截止5.29，国内日均航班量与去年持平，增速低于客流量增速（3%），春运和五一座位数已达高位，暑运、国庆座位数增长受限 [26] - 今年国内停飞飞机数攀升，发动机机队进入密集检修周期，周度峰值停飞数超180架，制约民航运力增长；停飞主要因PW1100G和LEAP - 1A发动机维修检修，影响主流航司 [29] 全球飞机供应链持续失序，修复节奏仍处较慢水平 - 25年制造商主流机型交付量低，空客25Q1交付A320系列机型季度产能同比24年 -9%，同比19年 -42%；波音25Q1交付B737系列飞机季度产能同比24年 +55%，同比19年 -23% [36] - 25Q1波音、空客获订单量增加，但积压存量订单量高；交付量方面，波音交付同比 +47架、空客交付同比 -6架 [44] - 25年Q1部分主要发动机、机身及飞机部件交付量远低于19年，制造商上游交付能力受限，加剧飞机供应链失序 [45] - 全球飞机供应链含美率高，关税影响下修复节奏慢；法国是空客主要供应商来源，美国占比也较高，美国供应商在波音供应链占压倒性优势 [49] 国内视角：引进缓慢、有序退出，飞机增速仍处低位 - 根据24年底国内机队机龄分布，2030年后机龄超20岁飞机数达453架，悲观/中性/乐观情况下，未来五年退出飞机数430/408/385架，年均退出77 - 86架 [58] - 国内航司现有波音空客订单701架，考虑制造商机位排期，后续新增订单五年内不交付，悲观/中性/乐观情况下，2030年前存量订单引进率对应为80%/90%/100%，每年平均引进112 - 140架 [58] - 假设国产飞机C909年均产能40架，C919悲观/中性/乐观情况下年产能分别为30/50/70架；对应每年飞机净增量为96/135/173架，增速2.3%/3.3%/4.2% [58] 外生因子变动向好，利于航司专注经营 油价下行，成本压力下降同时裸票价显著提升 - 航空股对油汇波动敏感，今年油价成本下行，航司经营压力释放，扣除燃油附加费后票价同比显著提升；燃油成本下降利于航司转变票价提升逻辑，提高收益水平 [63] 合理控制汇兑波动，仍享受人民币升值预期弹性 - 24年底航司美元负债同比下降，占总负债比例减少，中国国航等多家航司对美元汇率敏感性下降；航司控制汇兑波动，减少汇率对业绩影响，人民币升值时仍有汇兑弹性，油汇配合下航司业绩提升空间大 [68]