报告核心观点 - 银行板块ROE处于中上游水平，各子板块全面普涨，基本面受政策呵护，负债成本改善，资金面增量资金流入，估值重塑预期转强，维持“超配”评级，投资关注高股息低估值、区域优势、零售端业务修复三条主线 [4] 复盘 业绩回顾 - 2025Q1上市银行营收同比下滑，城商行保持韧性，主要因债市波动致其他非息收入负增长拖累营收，各子板块和个股营收增速分化 [13] - 2025Q1其他非息收入增速转负，中收表现改善，归母净利润增速转负，拨备反哺贡献减弱，个股进一步分化 [19][20] - 2025Q1上市银行ROE维持10%以上，在31个申万行业中处于中上游水平，城商行ROE最高，个股中杭州、江苏、南京银行领跑 [21] 行情复盘 - 年初至5月末申万银行板块涨幅排名第四，各子板块全面普涨，37/42家上市银行录得正收益 [27] - 今年前五个月A股市场风格阶段性切换，银行行情贯穿始终，源于股息率优越性、不确定性中的确定性、政策托底及增量资金流入 [31] 基本面展望 量 - 今年前4个月政府发债驱动社融增长，信贷结构偏弱，有效需求动力不足，上市银行贷款对公强、零售弱格局或将延续 [34][36] - 宏观调控定调积极，政策组合拳从总量宽松、成本压降、结构优化发力，为银行信贷扩张提供指引，货币政策释放流动性，LPR下调，财政注资并下调存款利率 [40][44] 价 - 商业银行净息差低于监管合意水平，2025年银行资产端收益率或承压，源于货币环境、利率下行、资产荒等因素 [45][48] - 5月存款利率下降幅度大于LPR，银行业负债成本进入改善通道，后续表现或更积极，预计2025年下半年存款成本改善效果持续释放 [50] 质 - 上市银行整体不良率稳步改善，2025年一季度较2024年下降，部分银行不良率处于较低水平 [53] - 房地产风险峰值已过，2025年对公房地产不良或延续改善趋势，零售端不良生成短期压力延续 [54][64] 资金面 入市政策与险资 - 资金流入银行板块核心逻辑是低利率下资产荒，银行股成为优选，因其高股息、低估值、经营稳健、流动性好、顺周期受益 [65][70] - 险资资产端压力增大，倾向配置高股息资产并计入FVOCI，入市政策持续松绑，中长期资金入市步伐有望加速 [71][75] - 险资增配银行等高股息板块并计入FVOCI的趋势或将持续增强，2024年末银行板块持仓占比高，2025年多家银行被险资举牌 [78][83] 被动基金 - 被动指数基金快速扩容，我国或迈进被动投资大时代，源于政策催化、A股机构化、“国家队”资金入市 [84][85] - 银行股“被动资金重要载体”地位将巩固，沪深300指数基金规模大，银行板块占比高，将承接被动资金流入，估值中枢有望上移 [86] 公募基金 - 2025年公募基金改革落地，核心是扭转“规模至上”惯性，迫使基金经理向基准收敛，补齐“配置缺口” [94] - 银行等显著低配板块或将受益，欠配明显的招商、兴业、工商和农业银行或更受益于公募基金回补 [94] 投资建议 - 银行板块ROE中上游，盈利与分红韧性强，经营受政策托底，资金迁移逻辑持续，推动银行股估值重塑 [95] - 投资关注三条主线：高股息低估值的工商银行、农业银行、中国银行、建设银行；区域优势的成都银行、杭州银行、江苏银行；零售端业务修复的招商银行、兴业银行 [96]