证券研究报告 | 行业深度 gszqdatemark 2025 06 17 年 月 日 有色金属 百年复盘，寻找当下黄金的历史坐标 目前黄金的宏观叙事类似 1970 年代与 20 世纪初。自 2000 年以来美国 财政货币双赤字的路径依赖日益加深，市场对美国财政可持续性担忧加 深，这一点颇似 1965-1976、2002-2009 的宏观叙事，但也存在一些不同 点：1）是否会陷入滞胀：目前高剩余产能背景下，油价造成供给端通胀的 概率较低，本轮可能引发美国陷入滞胀的催化剂可能在于关税；2）高赤字 成因不同：美国联邦债务/GDP 已从 2008 年的 73%提升至 2024 年的 121%，叠加 2022 年以来激进且持续时间较长的加息进程，进入"高赤字 -高通胀-高利息支出-高赤字"的政策调控困境，当下导致美国高赤字率的 核心在于高利息支出，不同于前两轮的越战（ 1965）、高福利（ 2002），显 然目前的高赤字率更有粘性。 估值水平来看，黄金相较全球 M2 估值合理，相较美国 M2 仍具备翻倍空 间。我我们通过黄金总市值与全球、美国的广义货币 M2）之比来衡量黄 金的估值水平，目前黄金市值/全球 M2 已达 ...