报告核心观点 电力及公用事业防御性强、业绩稳健增长，维持“强于大市”评级；水电电价竞争力强，建议关注大型水电运营商；煤价下跌使火电公用事业属性增强；新能源装机快速增长但电价受影响；核电机组核准加速但市场电价下行影响业绩 [3][4][104] 各部分总结 行情与业绩回顾 - 行业整体防御性强、业绩稳健增长，2024 年营收和归母净利润双增长，2025 年一季度营收降但归母净利润逆势增长；截至 2025 年 6 月 15 日，指数涨 2.25%，跑赢沪深 300 指数 4.05 个百分点，涨幅排名第 14 [12][13] - 水电业绩最稳健、分红比例最高，核电受市场电价下行影响；水电、其他发电盈利能力最强；水电、火电和燃气财务费用下降利于提升归母净利润 [17][18][19] 水电业绩稳定，关注其长期投资价值 - 水电是值得长期关注的板块，大型水电企业分红比例高，是红利资产标杆 [28][31] - 2024 年我国水电来水整体偏丰，发电量增长；水电行业发展成熟，大型水电站稀缺，竞争格局稳定，装机容量有增长空间 [32][39] - 水电电价具备长期上涨空间，盈利能力强且稳健，具备高股息特征；建议从中长期视角关注长江电力、川投能源、华能水电 [40][46][50] 电价下降影响收入，但煤价下行促进火电盈利 - 火电仍为第一大电源，但发电量占比呈下降趋势；市场电价下行使火电企业营业收入下降，煤炭价格中枢回落使火电机组维持盈利 [52][56][61] - 煤价低位运行，火电行业从“周期困境”转向“稳定收益”资产；火电企业年度分红比例大多处于 30% - 50%区间 [66] 136 号文促进新能源电价市场化转型，核电运营商受电价下行影响 - 新能源发电装机成为装机增量主体，上网电价持续下降；136 号文推动新能源上网电价全面市场化，绿证销售将增加企业利润；新能源发电企业业绩受平均电价下行影响 [70][71][81] - 2022 以来我国核电机组核准节奏加快，“十五五”期间将迎来投产高峰；2030 年核电发电量占比或从 5%提升至 10%；市场电价下行将影响核电盈利水平，但运营商盈利能力稳健 [82][88][97] 投资评级及主线 - 维持“强于大市”的投资评级，电力及公用事业整体估值处于合理偏低估区间 [104] - 建议重点关注大型水电运营商；水电关注长江电力、华能水电、川投能源；火电关注国投电力；核电运营商装机规模将提升，但市场电价下行影响业绩；新能源发电企业业绩受电价下行影响 [107][108][110]